美股漲不動了麼？

受高位估值影響，9月3日新增非農大幅低於預期後，美股普跌。展望未來，我們判斷Delta病毒對美國基本面的衝擊、高通脹及Taper均不會對美股造成持續性影響；債務上限問題亦可在新財年通過預算和解程序一同解決；而加稅或是導致美股出現快速回調的最大「隱患」。我們判斷9月底兩黨或能通過1萬億美元的傳統基建計劃；而新財年開始後，預計民主黨將採取預算和解程序通過新基建+加稅的捆綁法案（最終落地的規模料將低於3.5萬億美元，且或包含上調債務上限）。投資者需警惕三季度末加稅事件爆發導致美股回調，且波及到港股的風險。

估值維持高位下，多重擔憂導致近期美股持續回調。

9月3日美國新增非農就業數據大幅低於預期後，美國三大股指出現普跌。截至9月10日的五個交易日中，周期/價值主導的道指累計下跌2.4%，標普500和納斯達克指數也分別回落1.7%和1.4%。儘管美股二季報結果延續了此前四個季度大超預期的趨勢，SPX今年的EPS增速預期已從年初的23%大幅上調至43%，但當前SPX動態估值仍處於21.4倍的歷史高位，美股較高的估值水平已「透支」了基本面超預期的利好。因此，高位估值疊加投資者對於基本面和未來事件衝擊的多重擔憂下，美股出現連續一周的回調。

多項技術指標顯示美股已「喪失」動能。

3月以來，美股成交量及成交金額持續萎縮，相較年初高點已分別下降45%和30%。而二季度以來，FAAMNG和FAAMNNGT在SPX和IXIC中的權重再次分別擴大1.9和1.3個百分點至23.1%和33.4%，表明市場交易活躍度下降的環境中，美股近期的上漲並不均衡，主要由個別超大盤個股推動。另外，美國保證金貸款餘額於今年7月出現了自2020年3月以來的首次下降，當月按月減少近380億美元。8月以來SPX Put/Call比例也持續上升，從1.8倍的水平上升到截至9月10日的2.3倍，顯示投資者的避險情緒逐步升温。

Delta病毒對美國基本面的衝擊、高通脹及市場已有充分預期的Taper預計都不會對美股造成持續性影響。

8月美國新增非農就業遠低於市場預期（23.5萬人，預期72.5萬），但這主要由於疫情反覆造成的返工困難。往後看，疫苗接種的加速已帶動美國新增病例再次回落；隨着政府失業補貼的到期，就業意願亦將持續修復。預計11月初公布的10月就業數據將見證基本面的改善。另外，考慮11月FOMC會議將在10月就業數據公布前舉行，因此我們判斷美聯儲將等待12月FOMC會議上公布Taper細則。考慮本次美聯儲就Taper與市場溝通較為充分，預計不會對美股造成持續性影響。通脹層面，儘管供需錯配導致美國通脹維持高位，但由於美股目前對通脹「不敏感」板塊的權重較高，投資者亦無需過度擔憂對美股整體毛利率以及盈利水平的影響。

但加稅將是下半年影響美股表現的最大風險，預計將在三季度末爆發。

當前投資者對拜登政府基建及加稅計劃的推行尚存分歧，但近期加稅計劃細則的逐步完善已逐漸引發市場關注。我們判斷10月新財年開始前兩黨將達成共識並通過1萬億的傳統基建計劃；而新財年開始後，共和黨將尋求採取預算和解程序通過新基建+加稅的捆綁法案（最終落地的規模料將低於3.5萬億美元，且或包含上調債務上限）。由於企業稅的上調將對美股盈利造成顯著衝擊；且「囚徒困境」及合法避稅的考慮將「放大」資本利得稅上調對市場的影響，因此或將在三季度末爆發的加稅風險是影響美股下半年表現的最大「隱患」。另外，儘管近期市場對美國債務上限問題亦存在擔憂，但預計民主黨在10月新財年開始後使用預算和解程序一同解決債務上限問題，因此我們判斷兩黨並不會因為政治博弈而導致美國政府出現違約。

風險因素：

1）變種病毒蔓延超預期，衝擊美國就業和消費；2）通脹增速繼續加快，迫使美聯儲超預期收緊貨幣政策；3）債務上限問題無法解決，導致美國政府違約。