歐股連升七個月後，需擔心德國大選擾動嗎？

近期，在美股情緒謹慎、中概股震盪之際，日本和歐洲股市繼續展現出相對的韌性和補漲的潛力。

這兩個市場都是我們在今年較早時候就開始關注並推薦的，兩個市場之間也有一些共性，包括新經濟股比重較低、周期股佔比大、企業海外盈利比重高、受益於全球經濟復甦、與中美之間存在一定的經濟恢復時間差，等等。

在歐洲股市方面，儘管近幾日因為中國經濟數據不佳拖累奢侈品股等原因小幅收低，但總體仍在較高位窄幅震盪。

截至本月初，泛歐斯托克STOXX 600指數已經連升七個月，今年來累計漲幅接近18%。

與此同時，投資者正在密切關注一項即將對歐洲產生重大影響的政治事件，及其對於歐洲市場可能產生的衝擊。

那就是在9月26日，德國將舉行聯邦議院選舉，選出新一屆政府和新一任總理。這屆選舉意義非凡，因為已經執掌歐盟第一大經濟體德國十六年之久的默克爾，將正式退出德國的政治舞台。

強人政治落幕之後，德國以及歐盟未來的政策方向又將何去何從？今天我們將用簡潔的語言回答與海外投資者最相關的幾個問題。

誰將接任默克爾執掌德國？

默克爾擔任德國總理的十六年裏，在全球金融危機、歐債危機等關口頑強扮演了歐洲掌舵人的角色，大大提升了歐盟其他國家對德國領導力的認可。

超長的「默克爾時代」即將結束，又缺乏具有同樣影響力的政治人物登場，強人政治生態勢必被改變。

「德國面臨着一個關乎未來方向的選擇」，默克爾在上周演講中的這句話，不僅是講出了對於此次大選的重視，更是反應了她對於當前選情的擔憂。

最新民調顯示，默克爾所在的聯盟黨（下圖藍色線）支持率跌至20%左右，而競爭對手社民黨（下圖紅色線）的領先優勢繼續擴大，已經達到25%，這是該黨十五年來首次超過默克爾所在的聯盟黨。

緊隨其後的依次是綠黨、自民黨、德國選擇黨和左翼黨，支持率分別約17%、11%、11%和6%。但仍不排除選情出現變數，其他幾大政黨仍有可能迎頭趕上。

因此，即使距離大選還有約十天時間，選情依然充滿懸念。從熱門的總理候選人來看，社民黨的舒爾茨是現任的副總理和財政部長，在7月德國洪災當中的應對錶現為他本人和所在的社民黨加分不少，目前已有四成左右的支持率，成為繼任的熱門人選。

而默克爾一心想推薦的同陣營的拉舍特卻醜聞纏身，民調下降，和綠黨的主席貝爾伯克近似，分別大致擁有25%的支持率。

圖：德國下屆總理熱門人選

德國的選舉制度使得一黨單獨組閣的難度很大，政黨組成聯盟是常態。由於目前民調領先的社民黨和聯盟黨支持率總和未達到半數，因此此次大選很有可能出現三黨聯合組閣的情況。

由於目前社民黨在民調中領先，最有可能領導下一屆的執政聯盟，使得「社民+自民+綠黨」的聯盟，以及「社民+綠黨+左翼」的聯盟，成為最可能出現的組合。

德國政策將如何變化？

繞開繁瑣的選舉細節，投資者更關心選舉過程和可能的結果將帶來哪些值得關注的政策變化。

從下周末大選開始，到宣佈哪個黨派拿下組閣權，再到最難的一步也就是組閣成功，德國的政治格局都將進入一段不確定狀態，甚至可能拖延數月，這往往帶給一些市場投機者機會。如果組閣不成功，則可能重新大選。

如果聯盟黨無法在最後時間反超社民黨，則可能被擠出執政聯盟，意味着默克爾實行的財政緊縮政策很可能有所放鬆。

也就是說，作為歐元區財政預算紀律最為嚴明的國家，德國可能也將提高財政預算的靈活度，加大政府支出和投資。若實行「寬財政」，歐央行較以往也更容易偏向「寬貨幣」。

如果綠黨進入執政聯盟，政府將為綠色基建提供更多支持，在氣候、醫療等方面投入更多財政資源。

對於加稅問題，社民黨、綠黨和左翼黨都主張提升高收入人群所得稅，並對中低收入者減稅，促進稅收平等。而聯盟黨和自民黨則反對加稅，主張提供更多稅收優惠。

總之，組閣最有可能出現的幾種組合帶來的政策影響，基本上都是市場能接受的，多黨組合也能使政策在協商過程中傾向温和，「黑天鵝」難飛。待大選塵埃落定之後，德國較大可能迎來相對更為積極的財政政策，在債務風險總體可控的情況下，這將有利於德國和歐元區整體經濟增長釋放潛力。

依然對歐洲股市前景樂觀

未來一段時間，歐洲的貨幣政策依舊寬鬆。9月9日歐央行宣佈將放緩緊急抗疫購債計劃（PEPP）的速度，但我們強調歐央行在縮減購債上與美聯儲有顯著差異，因為美聯儲一旦開始縮減購債，則基本上是單向的、有計劃地逐步撤回刺激，進而考慮加息日程表。

而歐央行即使放緩緊急抗疫購債計劃（PEPP），也還有原來的資產購買計劃（APP）等其他途徑維持流動性充裕，總體來看歐元區的低利率和寬鬆環境將維持更長時間。

歐洲股市當中周期股和價值股比重較大，防禦性較強，將受益於經濟增長預期的提高。

9月會議上歐央行全面上調對今年歐元區經濟增速和通脹的預期，對2021年GDP增速預測由6月會議的4.6%大幅上調到5%，說明疫情下對於歐洲經濟的恢復仍有信心，並預測歐元區經濟產出到今年底將超過疫情前水平，且不少推動通脹的因素都是暫時，預計中期通脹仍遠低於目標。

而且歐盟疫苗接種率高，企業盈利上調顯著，全球資金也越發偏好美國以外的市場。

圖：MSCI歐洲、美國和全球指數的板塊組成對比

有經濟基本面和寬鬆貨幣環境做支撐，即使考慮到德國大選可能帶來的不確定性，我們認為歐洲股市仍然有望在未來6個月跑贏全球股市，只是其漲幅或較今年前幾個月有所收窄。

關於歐元，歷史上的德國大選期間歐元相對美元的匯率是小幅抬升的，而且德國選舉的結果大概率利好歐元。我們認為其他重要的匯率影響因素包括美歐經濟差、貨幣政策差和避險情緒等，而且歐元估值偏低，其匯率仍有支撐。