華僑城逃離房地產甩賣20億資產　豪賭文旅產業勝算幾何？

地產龍頭恒大（03333.HK）、綠地（600606.SH）前後腳宣佈「轉行」，「去地產化」愈演愈烈。如今，心急撕下「地產」標籤的，還有華僑城（000069.SZ），連續兩日掛牌，眼也不眨地賣出20億元人民幣房地產資產，逃離房地產行業的決心可見一斑。

作為世界之窗、歡樂谷、歡樂海岸等多個明星打卡景點的締造者和操盤者，華僑城一心打算埋頭髮展文旅業務，但股民並不買賬。而且，當年萬達王健林的教訓，難道忘了嗎？

北京地鐵7號線上坐落了兩個主題樂園，在去往「環球度假區」方向的列車上，你很容易通過人們的裝束來區分兩撥「遊客」：一類是拎着大包小包、穿着魔法袍的，他們往往直接坐到終點站；另一類則是輕裝簡行的，早早在「歡樂谷景區」一站下車。

「環球影城玩一次，已經夠在歡樂谷玩一年了。」這是新網紅樂園建成後，仍選擇去歡樂谷的遊客的心聲。北京歡樂谷的年卡門票才399元，而環球影城的平季日門票就高達528元，如果算上園內的商品銷售及餐飲等支出，差距會更大。

在許多人的記憶裏，歡樂谷就是他們人生中的第一座主題樂園。或許，環球影城不應該低估「本土霸主」歡樂谷的魅力值，以及這座粉紅色樂園的締造者和操盤手——華僑城集團（華僑城A，000069.SZ）的野心——集團高管曾透露：打算在未來5年，將歡樂谷從目前的8家，複製到60家左右。

當然，在另一些人的印象中，華僑城更像是一個房地產開發大鱷，它以「旅遊+地產」的發展模式顛覆了整個地產行業。很快人們發現，景區周邊樹起了一棟棟光鮮整齊的樓宇，樂園門口隔壁，就是華僑城的售樓處。

「從一而終。」

距離自己親手打造的國內第一家主題公園「錦繡中華」開園已經30年過去，華僑城的文旅品牌也已經打得響噹噹，但這個「一哥」總是在不厭其煩地向市場強調：文旅是集團的「根」和「魂」。

最近一次「表忠心」就在一周前——11月11日、12日連續兩日掛牌，眼也不眨地賣出20億房地產資產，華僑城有欲與房地產「劃清界限」的意味。至於為啥，看看現在血流成河的房地產公司和股票就知道了。

當然，同樣選擇「從一而終」的，還有華僑城董事長，段先念。

「曲江老段」治下的華僑城

1994年，36歲的段先念走進了開園不久的深圳世界之窗。儘管人山人海，但新奇的世界之窗，仍然令從西安遠道而來的他流連忘返。那時的段先念還不是西安市副市長，當然也還沒有「曲江老段」的行業傳奇。

這段遊園經歷讓段先念印象深刻。他後來回憶說，華僑城開創的世界之窗，影響了他此後多年的職業生涯。

2006年，時任西安市曲江新區管委會主任的段先念，已成為西安乃至整個陝西省的紅人——憑藉着西安大雁塔景區的成功，曲江新區斬獲「國家級文化產業示範區」的金字招牌，段先念也造了一個詞：「曲江模式」。

簡單來說，曲江模式，就是以古蹟景區為核心，在外圍開發酒店、商業、文化等相關產業，讓景區帶動其他收益。

這個模式多次激起輿論口水戰。有人認為，這能將文化與開發很好地結合；但也有人認為，曲江模式造成了過度商業化，是將西安樓市泡沫炒到全國第二的「罪魁禍首」。

當年，「西安紅人」段先念受邀參加博鰲房地產論壇。只是很奇怪，作為一個政府人員，他的名字卻混入了「著名房地產企業代表」的受邀名單中，其他清一色的都是房企老闆級人物，例如融創集團（01918.HK）董事長孫宏斌、萬達老闆王健林，還有富力（02777.HK）李思廉、萬科（000002.SZ）鬱亮、恒大（03333.HK）許家印等。

那時的段先念可能沒想到，8年後他從政府領導轉變成地產商人，這批老闆都成為了他在商場上的勁敵。2014年2月18日，段先念遠赴深圳，接替任克雷，成了華僑城的董事長。

段先念很快就領悟到中央委託給他的使命是什麼。在他上任之前，華僑城的地產業務已經顯露疲態，淨利潤連續兩年原地踏步。於是，在華僑城內部，這位外來者掀起了一場迅猛的變革。

2017年初，段先念將華僑城的戰略從「文旅+地產」，調整為「文化+旅遊+新型城鎮化」。繼2016年在四川涼山投資100億後，2017年華僑城又落子河南鄭州，斥資500億建中原新區。除此之外，華僑城還在雲南、四川成都、海南等地佈局。

有人說，華僑城這幾年的一系列大手筆投資，就是「曲江模式」在全國的複製。年報數據顯示，華僑城在2017年、2018年新增土地規劃建築面積，分別為580.12萬平方米、1382.5萬平方米；而在2016年，這個數字僅為198.45萬平方米。

對於華僑城來說，依靠文旅低價勾地，待文旅成熟之後高價賣房，聽着就是一門不錯的生意；而對於當地政府來說，利用文旅產業招商引資，也將極大激發城市活力、擦亮城市名片。

作為一個生於西安的老陝，段先念沒有一天不惦記着故鄉。2018年，段先念宣佈未來五年在西安將投資2380億。他這樣形容「回鄉」：「華僑城看好西安，西安也看上了華僑城。」

但其實，這句話也可以說成：「華僑城需要西安」。

彼時，資本也盯上了文旅行業，華僑城的同行們紛紛擠進文旅賽道，競爭可謂刺刀見紅。至此，段先念才後知後覺——10年前博鰲論壇同座的諸位房地產老闆，已步步逼近自己的文旅王國：

2016年，許家印計劃砸下1600億元開發建設海南海花島，並謀劃構建以恒大童世界為主打產品的文旅綜合體；復牌不久的佳兆業（01638.HK），也確立了「旅遊+地產」的多元化戰略，還挖來16年迪士尼老兵Noble Coker，出任佳兆業金沙灣國際樂園公司總裁一職。

當年，頂着「首富」光環的王健林，也尚在春風得意之時。聲稱五年內一半收入來自文旅的萬達，在2016年已將文旅業務鋪向全國。上海迪士尼盛大開業之時，在某個採訪中，王健林隔空喊話：「有萬達在，上海迪士尼未來20年都盈利不了。」

當然，後來的故事我們都知道了。老王的flag還沒立起來，就傳來夢碎的聲音。

2017年萬達陷入債務危機，「後浪」很快就站了出來。原來，孫宏斌也眼饞文旅這條賽道。於是，就有了那場世紀交易：當年7月10日，萬達宣佈以近500億的對價，將旗下13個文化旅遊城項目的股權轉讓給融創。

2019年，孫宏斌找了「同樣不會算賬」的「旅遊大王」鄧鴻，一小時就敲定了153億的大交易。簽約那天，老孫笑容特別燦爛，對記者說：「我倆合作，在文旅板塊『天下無敵』了。」

據統計，百強房企已有近六成佈局文旅地產領域。但無論是曲江老段，還是融創老孫，很快發現自己陷入這樣一個困局：旗子在全國各地插得密密麻麻，明星項目是越來越多了，但另一邊，負債的數字也不斷滾大。

華僑城的負債，從2014年段先念空降時的不到630億元，一路漲到今年上半年的2870億元。

令段先念更頭疼的，還是那份紅頭文件。

國企上演民企「揮淚甩賣」劇本

2018年4月，國務院頒發《關於規範主題公園建設發展的指導意見》，提出「嚴控文旅產品房地產傾向」。這不僅限制了主題公園附近的房地產開發，對於旅遊區域一些必要的配置，如酒店、餐飲、購物等也都進行嚴格審核。

這就意味着，華僑城跑馬圈地的「老路」，再也不好走了。

也是從2018年下半年開始，段先念換了一種打法：華僑城左手買買買的同時，右手卻瘋狂大甩賣。

段先念曾多次表示，雲南是華僑城集團的「第二總部」。2018年，華僑城啟動「雲南大會戰」，一年內拿下60個項目。但不久後，外界關注的重點，從那些刺激眼球的簽約金額，切換到華僑城雲南項目公司頻頻甩賣當地項目資產的動作上。僅2019年，華僑城就先後9次對雲南項目公司部分股權進行轉讓。

當時很多人直呼「看不懂」，而媒體則直接將華僑城這個操作解讀成三個字：沒錢了。直至2020年，中央公布「三道紅線」監管細則，人們才明白段老闆的用心良苦。

前期那些瘋狂爭食文旅市場的房企，大多數都是以債台高築為代價的。它們曾經百億百億地燒錢，在三道紅線的嚴監管之下，無一不遭到了重挫。

華僑城當然也是受挫者之一。由於它是一家央企，一舉一動更容易被市場置於放大鏡之下，特別是在融資方面，所以其揹負的降負債壓力更大。

去年9月，華僑城官網掛出了一篇文章——《華僑城股份經營班子召開落實央行「345」新規專題會議》，核心主旨是降負債。文章前後5次提到「負債」，用到了「狹路相逢」和「霹靂手段」等詞彙，措辭極其嚴厲。當時，根據「三道紅線」規定，華僑城踩線一條，應被列入黃檔。

這份會議紀要引發輿論熱議，但很快就離奇消失，官方就此沒有解釋。

而另一方面，華僑城的「割肉」頻率絲毫沒有減少。當年段先念和西安市政府簽約時感激涕零，但轉頭還是將西安華僑城的股權轉讓了出去。就連華僑城的深圳總部大樓，也被送上了貨架。

有人戲稱， 國企華僑城也上演民企「揮淚甩賣」的劇本了。

據財熵不完全統計，此前三年間，華僑城至少出售或轉讓30多家子公司及債權，當中包括不少文旅項目。

為什麼頻繁轉讓股權？或許是有意加速周轉、增加現金流。但每每被問及這個問題時，華僑城的解釋總是官方而統一：「業務調整需要，為了聚焦文旅主業」。

但財熵看到股權轉讓清單上湧現的文旅項目名字，不免感到詫異：立志做文化旅遊的華僑城，把房地產項目剝離還能理解，但為什麼也要把文旅項目一個個打包賣出去？

姓「文旅」還是姓「地產」？

「華僑城究竟是搞旅遊還是賣房的啊？」這是股吧上網友討論最多的問題。

但這也是一個「送命題」，因為無論是地產還是文旅板塊，近一年都遭遇「水逆」：疫情遲遲未消退，文旅產業頭上猶如懸了一把利劍；地產市場更是因房企債務連環爆雷，步入嚴冬。

今年以來，華僑城A股價長期大幅跌破淨值。股民想給低迷的股價找個說得通的邏輯，卻無奈發現，「小僑」只跟跌不跟漲：旅遊股大漲，華僑城作為亞洲文旅龍頭居然大跌；地產出現一波利好，同行股票集體飄紅，華僑城股價卻仍在低位「自顧自美麗」。

「定位不清很難給出合理估值」，股吧裏一位股民如此評價華僑城。

姓「文旅」還是姓「地產」？如前所述，對於華僑城高管來說，當然是更樂意將自己定位成文旅企業。

事實上，很多房企都想撕去「地產」這個標籤，這也是為什麼之前一些房企「改頭換面」，將上市公司名稱冠以「發展」等字樣的原因，比如保利地產改名「保利發展」(600048.SH)，中海地產改名「中國海外發展」(00688.HK)，龍湖地產改名「龍湖集團」（00960.HK）。

更有房企在「去地產化」的道路上「身體力行」。這不，上周綠地控股集團（600606.SH）發布公告說，由於公司基建產業的營收佔比超過50%，所屬行業類別已由「房地產業」變更為「土木工程建築業」。

長期以來，房地產行業的授信情況與利潤率都超過土木工程行業，此時綠地毅然放棄房企的身份，轉投看似不那麼「光鮮」的土木工程行業，其「逃離」房地產行業的決心可見一斑。

而在稍早前，恒大也透露過出走地產圈的計劃。許家印宣佈，10年內恒大將實現由房地產業向新能源汽車產業的轉型。經歷了多年狂飆突進後，地產行業的天花板已經顯現，這一點成了行業共識。

對於華僑城來說，40年耕耘文旅地產已經令其享有「護城河」。在「去地產化」的大方向之下，文旅，顯然是一個最低成本的選項。這也是為什麼一直以來，華僑城三番五次強調文旅的身份烙印的原因。

然而，華僑城的營收數據，卻狠狠砸碎了高管畫下的大餅：至少從財報上，還沒找到文旅佔據主導地位的實質證據。

這是因為，華僑城披露的「旅遊綜合業務」，當中既包括了常識理解的主題公園、演出門票、旅行社、酒店等相關收入，景區內的住宅和商鋪銷售等帶地產屬性的收入也算了進去。

2020年華僑城的旅遊綜合業務和地產業務收入幾乎「五五分」；來到今年上半年，雖然旅遊綜合業務佔據總營收比例急劇上升到82.2%，但當中有多少比例是主題樂園隔壁的樓盤貢獻的？公司沒有披露。

幾乎每個投資者互動平台、每年股東大會上都有人向華僑城高層提問：為什麼華僑城不分拆披露呢？得到的回覆都很「官方」：「這是由公司商業模式的獨特性所決定的」。

別問，問就是拆不了。

值得注意的是，目前「綜合度如此高」的文旅業務，仍在拖累華僑城的利潤率。今年上半年佔比超八成的華僑城旅遊綜合業務，毛利率為24.76%；而佔比近兩成的房地產業務，毛利率則高達73.12%。

如今陷入危機的地產業務，正在反哺更加「兇險」的文旅領域，這一點令人啼笑皆非。這大概也是投資者不願相信華僑城是一家文旅企業的原因。

爭議「5年造60個歡樂谷」

孫宏斌曾將投資文旅業務形容為投資「詩和遠方」。但在回答「在文旅業務中，地產扮演着什麼角色？」這一問題時，他坦言，如果融創不堅持做地產，那也就沒有錢做文旅。

文旅本來就是一個對企業長期資金運作能力要求很高的行業，開發周期可能長達五年，賺錢慢。文旅地產素有「721」定律：即70%虧損，20%勉強維持，10%才盈利。萬達王健林當年談及將13個文旅項目賣出去的原因時，也提到：「每個大型文化旅遊項目需要七年、八年有息負債才能往下走，十幾年才能收回投資。」

當然，近幾年華僑城也明顯有意加快周轉，補充了很多「短平快」的項目。例如近幾年重點推進的 「歡樂海岸/港灣」，集社交遊玩購物一體，就是為了在傳統文旅項目上增加「購物中心」的屬性，提高用户消費頻次。

但這恰恰說明，華僑城要增強造血能力，是無法完全剝離地產屬性的。

一位不願具名的地產資深從業人員也對財熵表達了類似觀點：「『地產』是不可去掉的，去地產化並不是完全地做減法歸零，而是要創造一個新方式讓地產和文旅項目有更好的結合，創造更多樣化的收入。文旅要靠地產回血，強調文旅與地產的融合體驗。」

他進一步表示，「華僑城新的文旅模式能否持續，還有賴於與政府間的關係，這種不確定性讓未來充滿變數，並不是所有政府都買單。」

另一方面，「歡樂谷」、「華僑城」等明星項目，仍極具品牌效應。這也是為什麼華僑城非但不願意割捨周轉效率相對較慢的主題樂園，還喊出「5年內造60個歡樂谷」的口號。

但60個歡樂谷，真的打得過一個迪士尼嗎？

要知道，對於文旅項目來說，成功的反義詞不是失敗，而是平庸。

深圳華僑城股份有限公司(000069.SZ)