深圳市政府來港發行綠色點心債意味著什麼？

深圳市人民政府日前在港發行50億元離岸人民幣債券（點心債），獲得八個不同國家及地區投資者、規模達174億元（人民幣，下同）的認購，超額認購2.48倍，足見全球投資者對人民幣計價產品的信心。隨著《國家十四五規劃》確立香港作為「人民幣離岸樞紐」的重要角色，相信香港金融發展在國家的支持下將會翻新篇章。新階段中，香港不應處於被動，而要主動與粵港澳大灣區所有內地城市合作，才能無懼其他離岸金融市場的競爭。

里程碑：強強聯手一舉N得

特首林鄭月娥上周三（10月6日）發表《施政報告2021》時提到：「早前中央派團來港向各界宣講《十四五規劃綱要》，重申支持香港進一步推進與內地金融市場互聯互通，發展離岸人民幣業務，強化國際資產管理中心及風險管理中心功能，打造大灣區綠色金融中心，及推動金融服務等向高端高增值方向發展。」

果不其然，在本周二（10月12日），香港交易所便舉行敲鑼儀式，見證深圳市人民政府正式在港發行50億元人民幣債券。林鄭月娥表示，這不單是內地市政府首次在港發債，亦是內地市政府首次在境外發債，是推動人民幣國際化的重要里程碑。

的而且確，是次深圳政府來港發債券，正正體現國家支持香港發展離岸人民幣業務、打造大灣區綠色金融中心的「言出必行」。事實上，國務院去年公布《深圳建設中國特色社會主義先行示範區綜合改革試點首批授權事項清單》，當中已明確「深圳先行先試地方政府債券發行機制」，更「授權深圳在國家核定地方債額度內自主發行；創新地方政府舉債機制，允許深圳到境外發行離岸人民幣地方政府債券」。有了《清單》的授權，深圳市政府便更加敢試敢闖，為募集建設公立高中、城市軌道及治水防洪等等項目的資金，率先來港發行50億元「點心債」（即以人民幣計價的債券），當中包括2、3、5年期債券，金額分別為11億、15億及24億元，票面利率分別為2.6厘、2.7厘及2.9厘；其中3年期及5年期為「綠色債券」。

2009年，國家財政部在香港發行60億元離岸人民幣國債，正式開啟香港點心債市場。事隔12年，以深圳市政府為試點的內地地方政府終於首次在境外發債，並且是來香港發債，同樣意義非凡。中國工商銀行（國際）研究部副主管涂振聲就在《深圳點心債定價凸顯優質人民幣資產吸引力》研究報告中梳理了「三重意義」——

第一，豐富離岸人民幣計價產品的品種，助力人民幣國際化。深圳政府發債受到市場歡迎，可見「離岸市場對於優質人民幣債券需求旺盛」，或將吸引更多地方政府來港發點心債，進一步豐富離岸人民幣債券品種，活躍點心債市場。同時，香港金融管理局也於9月27日宣佈將內地各級地方政府在離岸市場發行的人民幣、美元和歐元債納入人民幣流動資金安排的合資格抵押名單。此舉釋放地方政府離岸債券的流動性，進一步刺激國際投資者的投資需求。

第二， 地方政府開拓了新的境外融資渠道。是次三種債券發行定價較初始價大幅收窄30-35個幾點，「發行成本甚至低於境內市場」。另外，內地政府免收是次債券的個人及企業所得稅、印花稅；特區政府則豁免香港印花稅、利得稅。憑藉低廉的融資成本，香港債市為地方政府活化資金來源提供了多元的選擇。

第三，活躍離岸債券市場，鞏固香港國際金融中心地位。「此次發行填補了離岸地方政府債的發行空白」，為香港債市帶來更多優質資產。同時，配合債券通「南向通」的開通，將活躍香港債市，「改變香港債券市場成交量和流動性較差的現狀」，推動香港金融市場實現「股債並進」。

合作：始於但不止於深圳

當然，深圳作為「社會主義示範區」具備獨特性，很多政策都能先行先試，但其他地方政府未能擁有如此大的財政自由度。不過，香港的目標也不是要成為深圳的綠色金融中心，而是「大灣區綠色金融中心」，理應積極將地方政府發行離岸債券的範圍拓展至所有大灣區內地城市。

一方面，廣東省及大灣區內地城市地方政府推動經濟綠色轉型的需求巨大。去年，國家在聯合國大會上提出的「2030年碳達峰、2060碳中和」目標（下稱「30·60」）。今年，《國家十四五規劃》大篇幅闡述推動「綠色發展」的重要性。香港浸會大學經濟系主任鄭毓盛先前接受《香港01》訪問時就評價，「五年規劃」中，環保指標是「約束性指標」，其他指標反只是「預測性指標」。由此可見，國家十分有決心，要將經濟發展模式從能源消耗的「粗放型發展」，轉向高質量、綠色的發展。

這種轉變並不容易，尤其對於大灣區內地九市而言——廣東省是全國製造業規模最大的省份，而大灣區九市又是省內製造產業最發達的地區。據《廣東省製造業高質量發展「十四五」規劃》，廣東省規模以上製造業增加值為3.05萬億元，而規模以上製造業企業數量超過五萬家，均居全國第一。除此，九市也是廣東省內擁有最多支柱產業集群的城市群（表1），若要推動產業綠色轉型、實現「30·60」目標，相信廣東省及各地級市政府財政壓力並不小。

另一方面，香港可以發揮其國際金融中心的效用，令內地經濟的綠色轉型更具「國際認受性」，從而強化香港作為區域內綠色金融中心的地位。中國銀行深圳市分行大灣區金融研究院曾聖均在研究報告《深圳市政擬在港發債，人民幣國際化再邁一步》指出，「境外發行綠色人民幣債券，不僅發債相對利率較低，降低利息成本，實施期限較長，減輕融資期限錯配壓力，還可以通過與國際金融市場接軌，發揮國外評級體系對舉債主體的約束和監督作用。」國際的綠債評級意味著更高質量的綠色金融項目，亦意味著投資者信任。若能擴大規模，香港的綠債市場或能形成品牌效應，本地的綠色金融市場的發展亦會再上台階。

因此，特區政府不妨以與深圳的良好合作為樣板，繼續推進與廣東省政府、中央政府溝通，爭取將地方政府債券發行機制，尤其綠色債券方面的「先行先試」拓展至深圳以外的大灣區內地八市政府。值得一提的是，中央政府及金融監管機構一直很強調「金融服務實體經濟」，要求金融市場「脫虛入實」。因此，所謂「大灣區綠色金融中心」，意味著香港的金融功能必定是以支持大灣區實現「30·60」為目標，亦意味著香港金融業要嵌入灣區實體經濟綠色轉型之中。如此這般，香港才能算是真正做到「發揮自己所長」，服務「國家所需」。

競爭：離岸人民幣市場暗湧頻現

與深圳市政府來港發債當天，同時發生但也普遍被忽略的新聞是：廣東省人民政府亦成功在澳門首次發行22億元離岸人民幣地方政府債券，票面利率为2.68%、期限3年。

香港人對澳門的「印象」可能還停留在「賭場」和「大三巴」的階段，即只有博彩業和旅遊業，但自《橫琴粵澳深度合作區建設總體方案》（下稱《橫琴方案》）公佈後，中央及廣東省政府正在落力幫助澳門產業轉型。而《橫琴方案》中的第九點便是要在合作區內發展現代金融產業，「支持在合作區開展跨境人民幣結算業務，鼓勵和支持境內外投資者在跨境創業投資及相關投資貿易中使用人民幣。」可見，點心債非香港專利，人民幣國際化新階段的參與者亦不只是香港。相信在國家和鄰近內地政府的支持下，澳門的金融業無論是在大灣區內還是在全球舞台，都會發揮出獨特作用。

當然，對於澳門會否「挑戰」香港的金融地位，或澳門是否與香港形成「競爭」的說法，目前仍然言之尚早。畢竟香港坐擁全球最大的離岸人民幣資金池，全球七成的離岸人民幣業務結算都發生在這裡，確實是當之無愧的「離岸人民幣中心」。但拋開澳門，香港的強勁競爭對手還有新加坡和英國倫敦，它們分別對應著亞洲區和歐洲區的金融市場。

根據國際清算銀行的數據顯示，今年第一季度，新加坡的日均外匯交易量增長0.3%至每天5495億美元，超過日均5240億美元交易量的香港（下降7.8%），成為亞太地區最大的外匯市場。在此之前，香港一直保持著全球第三、亞洲第一大的外匯交易市場地位。

另外，從點心債市場來看，香港近年表現差強人意。據立法會秘書處《香港和新加坡的債券市場》（下稱《港星債券市場》）整理，在港發行的點心債從2014年的149隻減至2019年的42隻。數量之所以萎縮，有部分是金融周期所致——金融學者巴晴早前接受《香港01》訪問時就指出，美元「負利率」是影響點心債規模的主因之一。她解釋，人民幣利率水平高，在該周期下人民幣彰顯「投資貨幣」特性，「人們更喜歡購買它、持有它」；然而，亦因為人民幣利率高，同樣意味著發債成本提高，故在離岸市場中，以人民幣舉債並不吸引。

不過，「周期性」並非全部原因。同期在倫敦證券交易所上市的點心債，卻由2014年的19隻增加至2020年11月的109隻，可見歐洲市場、機構對於發行點心債依然有興趣，尤其是頻繁與中國貿易、需要使用人民幣的機構。畢竟中國已經是世界第二大經濟體，美元亦不再是唯一選擇。

當然，香港債券市場並非全無優勢。金融發展局總監及政策研究主管董一岳指出，特區政府積極推動債券市場產品創新，年初發行30年期綠債，開創亞洲經濟體的綠債年期紀錄。而30年期債券產品適合對沖長遠風險的機構，例如保險公司，該債券吸引逾七倍超額認購。

但這顯然還不夠，香港政府需考慮在「離岸人民幣市場」建設上扮演更為積極的角色。例如，可以考慮在「北部都會區」建設中，就特定項目發行點心債。「北部都會區」作為深港合作、建設時長20年的區域發展規劃，當中不少基礎設施建設或都會涉及「人民幣」，以人民幣舉債來推動基建建設，可以紓緩庫房壓力、規避匯率風險。如今既然深圳市地方政府已「開好頭」，那麼香港政府大可效仿和學習。另外，特區政府本來經常作出「2050年實現碳中和」的承諾，而「北部都會區」也涉及大量濕地保護項目、大鵬灣生態圈建設，相信當中不少綠色項目具備「金融化」潛力，港府也可以此發行綠色債券，豐富本地債券產品池。