獨家：恒大負債表極亂 內部失控 亟需話事人一錘定音

從今年5月底中國恒大(3333)控股的盛京銀行因買入大批恒大債券被監管機構調查的消息曝光以來，恒大陷入最嚴峻的危機。迄今，危機越演越烈，出現無法融資且現擠兑現象。毫無疑問，中國恒大陷入的是資不抵債的「債務危機」，而不僅僅是流動性問題。根據年中報數據，恒大的短期和長期銀行貸款合計約5700多億元人民幣，應付帳款9500多億元，這是表面數據。而表外負債難以統計，市場估計至少有數千億甚至上萬億。也有一說，「依靠合資企業融資的公司可能會看到表外債務佔其債務的比例高達40％」。

消息人士透露，「恒大今天不在表面上的債實在太多了」。而且，恒大高負債的問題，不僅是槓桿比率高，且是「亂」。一個說法是「恒大資產負債表，各種多次抵押、無貸款抵押、各種票據、信託，亂到看不明白」。不僅如此，目前恒大員工系統基本散架，處於一個全失控的狀態之下。

據悉，大概兩周前，中國銀行保險監督管理委員會主席郭樹清南下處理恒大相關事宜。據悉，對於恒大危機，中央最高層震怒，認為恒大暴雷，產生了非常消極的社會影響，需要問責。

回望2016年年初時，恒大宣佈全年共實現合約銷售額3733.7億元，銷售額與銷售面積均為全國第一。如今的恒大終局如何？恒大系相關股票在二級市場上較之高點已下跌超90%，恒大相關債券基本無法按期付息，恒大汽車A股上市夢碎，終於有一點點好消息是：9月29日，恒大宣佈已達成協議，將盛京銀行19.93%股份出售給國有企業瀋陽盛京金控投資集團有限公司，以籌資近人民幣100億元。當然，該交易還需得到中國銀保監會和國資委的批准。

消息人士透露，目前的情處於政府跟恒大仍在做議價博弈。對於恒大來說，資產肯定要打折。已經開始着手梳理極亂的資產負債表。哪些是有抵押的，哪些是無抵押的，哪些是國內的，哪些是海外的……這些工作已經在做。

市場上很多說法，比如會不會是海航模式，也有說恒大會不會破產。結論如何暫時還沒有準確的說法。能夠肯定的是，對於已經交付定金的恒大的商品房，這部分政府會給予保障，在與恒大的議價之後，該動工的還是會動工，最終交付工程。而至於其他，債券價值打折這是必然的，也已經發生，而至於無抵押部分，這部分的處理很有可能類似當年P2P情況。恒大被分解的可能性也是極大的。

目前，政府還在同恒大議價博弈。坦白說，恒大的問題並不是今年才存在，如果在問題爆發伊始，許家印就能意識到嚴重性，不是那麼傲慢，可能恒大整個走向未必會走到今天。恒大的錯，自己要負責，恒大的債，政府不可能照單全收。如今，要看雙方最後議價情況，還存在諸多不定因素。

但一旦商定下來，就會像當年王岐山鐵腕處理廣國投破產案一樣，就會有一位王岐山一樣的人物出來做話事人，一錘定音。但讓我們回憶一下，1998年當中國人民銀行發布公告正式宣佈關閉廣國投的時候，中央給出的指示是：「在廣國投的全部債務黑洞被完全掀開、債務規模遠遠超出中央政府最初預料之後，為了嚴肅整飭金融秩序，中央政府痛下決心，決定讓廣國投徹底破產，以儆效尤」。試問，恒大之「亂」，如今是否也需要以儆效尤？這是最為嚴厲的走向。當一切協商定案，該怎樣就會怎樣。

對於恒大的處理，中央的宗旨是：不能出現系統性危機，要讓房地產行業「軟着陸」，而非是恒大。最終，恒大救與不救，都不是為了某一家企業，而是從大局出發。

此外，值得注意的是，剛召開的央行二季度例會上提及「房地產」，自2009年第一季度至今，中國央行季度例會已有12年曆史，提及「房地產」實屬首次，會上提「維護房地產市場的健康發展，維護住房消費者的合法權益」，更屬罕見，這就是清晰的信號。

從數據上看，據貝殼研究院統計，前8月中國房企發債累計約6999億元，按年下降21%。其中，8月單月房企境內外債券融資規模約571億元，按月減少39.8%，按年減少54.2%。而房企的另一條主要資金迴流渠道即通過銷售回款的速度也在減慢。此外，央行數據顯示，8月份，居民中長期貸款按年降低23.55%，按年4個月下降。從增量角度看，據平安證券研報統計，新增房貸佔金融機構新增貸款比重連續三季度下滑。2021年上半年，主要金融機構新增房地產貸款 2.42萬億元，按年降 19.1%。其中二季度新增房地產貸款 7500億元，佔新增總貸款比重為 15%，佔比連續 3 個季度下滑。數據可見，整個地產市場處於冷凍期。

如今，央行如此罕見發聲，融資端緩和或成可能。相信央行會使用貨幣政策，一方面允許增加投入地產的資金量、一方面合理的利率，確保樓市「不太冷」和剛需的基本需求。

央行的政策思路大抵應是，一方面保證房企槓桿不越「三道紅線」的合理融資，這是不會變的；而另一方面，一定程度放寬住房按揭貸款和縮短放款時間，提速房企回款速度。此外，再參考《經濟參考報》報道出，央行近期還召開了金融機構貨幣信貸形勢分析座談會，會上亦提出了一個重要訊息：「把部分明年的額度調整到今年下半年」，這亦表示地產的融資調控會有所微調。

據悉，金融體系內部有一個共識：恰恰是這次恒大危機擾動了整個市場調整氣氛，讓官方擔心會「硬着陸」，從而引發連鎖反應。所以，當下對恒大的處理是一個註腳，對於恒大以外的地產商傾向採取展期而不是擠壓，雖然目前還沒有得到窗口指導，但大抵如此。基本上，讓地產商繼續消化存量，一定程度上放一些開發貸和按揭貸款額度。畢竟銷售回款和債權融資是中國房地產企業資金來源的主要渠道，避免出現「硬着陸」的情況。