國常會與央行貨幣政策委員會例會要點提示

報告摘要

新華社3月30日報道 ，3月29日國務院常務會議召開；3月30日，央行網站公布中國人民銀行貨幣政策委員會2022年第一季度例會紀要。關於兩次會議精神，我們做一個簡要提示。

第一，「已有前瞻考慮」。3月29日國務院常務會議指出「國際形勢更趨複雜嚴峻，國內經濟下行壓力加大」，「制定今年宏觀政策時，對國內外環境變化已有前瞻考慮」，我們理解政策強調儘管內外部經濟環境都面臨一些外生衝擊，但政策儲備是充分的。

第二，「咬定全年發展目標」。3月疫情意外升温之後，關於政府工作報告中5.5%左右的GDP目標，本次會議明確指出「堅定信心，咬定全年發展目標不放鬆，把穩增長放在更加突出的位置」，即年度經濟增長目標不變。這是我們理解今年宏觀經濟政策的一個重要前提。

第三，「早出快出」。如何實現年度經濟目標？會議提出「穩定經濟的政策早出快出，不出不利於穩定市場預期的措施，制定應對可能遇到更大不確定性的預案」。從這裏的「早出快出」理解，未來應會有一輪比較確定的逆周期和跨周期調節政策。

第四，「地緣政治衝突升級」、「國內疫情發生頻次有所增多」。央行一季度貨幣政策委員會例會對經濟的定調延續了此前「三重壓力」的表述，同時新增了「地緣政治衝突升級」、「國內疫情發生頻次有所增多」，我們理解這兩者是當前經濟所面臨的附加衝擊，對應貨幣政策需要在去年底認識的基礎上加大力度以穩定宏觀經濟和金融市場。

第五，「加大穩健的貨幣政策實施力度」。貨幣政策委員會例會再次重述了政府工作報告關於「加大穩健的貨幣政策實施力度」，「強化跨周期與逆周期調節」、「發揮好貨幣政策總量與結構性功能」的要求。新增的變化之一是明確要求「增加支農支小再貸款」，央行《關於做好2022年金融支持全面推進鄉村振興重點工作的意見》中就曾明確提出「繼續加強支農支小再貸款、再貼現管理」。

第六，「穩定銀行負債成本」。例會特別提及「着力穩定銀行負債成本」。這一要求應是考慮到目前銀行息差與部分中小銀行的資本充足率已經降至較低水平，銀行單方面讓利實體進一步壓降息差會導致銀行補充資本的能力下降，資本約束收緊，反而不利於寬信用，因此在降實體融資成本的同時，央行需要在負債端幫助銀行穩定負債成本，穩定息差。理論上可能的政策舉措包括：（1）加強存款監管，進一步壓降高息存款；（2）調整存款基準的加點；（3）總量寬鬆穩定同業負債。

第七，短期宏觀面的四大線索是中國穩增長、區域疫情、俄烏衝突、全球流動性，其中後兩者本質上影響的是無風險利率和風險溢價，前兩者才是中國資產定價的主線和基本面。如果政策再次明確確認GDP目標不變，面對附加衝擊我們需要的是上調政策預期。

正文

新華社3月30日報道 ，3月29日國務院常務會議召開；3月30日，央行網站公布中國人民銀行貨幣政策委員會2022年第一季度例會紀要。關於兩次會議精神，我們做一個簡要提示。

關注點一：「已有前瞻考慮」。3月29日國務院常務會議指出「國際形勢更趨複雜嚴峻，國內經濟下行壓力加大」，「制定今年宏觀政策時，對國內外環境變化已有前瞻考慮」，我們理解政策強調儘管內外部經濟環境都面臨一些外生衝擊，但政策儲備是充分的。

國務院3月29日主持召開國務院常務會議，要求壓實責任落細措施，堅決防止重特大安全事故；部署用好政府債券擴大有效投資，促進補短板增後勁和經濟穩定增長；決定新開工一批條件成熟的水利工程，提高水資源保障和防災減災能力。

會議指出，當前國際形勢更趨複雜嚴峻，國內經濟下行壓力加大。制定今年宏觀政策時，對國內外環境變化已有前瞻考慮。

關注點二：「咬定全年發展目標」。3月疫情意外升温之後，關於政府工作報告中5.5%左右的GDP目標，本次會議明確指出「堅定信心，咬定全年發展目標不放鬆，把穩增長放在更加突出的位置」，即年度經濟增長目標不變。這是我們理解今年宏觀經濟政策的一個重要前提。

國常會指出，要抓緊落實中央經濟工作會議精神和《政府工作報告》舉措，堅定信心，咬定全年發展目標不放鬆，把穩增長放在更加突出的位置。

關注點三：「早出快出」。如何實現年度經濟目標？會議提出「穩定經濟的政策早出快出，不出不利於穩定市場預期的措施，制定應對可能遇到更大不確定性的預案」。從這裏的「早出快出」理解，未來應會有一輪比較確定的逆周期和跨周期調節政策。

國常會指出，統籌穩增長、調結構、推改革，穩定經濟的政策早出快出，不出不利於穩定市場預期的措施，制定應對可能遇到更大不確定性的預案。

關注點四：「地緣政治衝突升級」、「國內疫情發生頻次有所增多」。央行一季度貨幣政策委員會例會對經濟的定調延續了此前「三重壓力」的表述，同時新增了「地緣政治衝突升級」、「國內疫情發生頻次有所增多」，我們理解這兩者是當前經濟所面臨的附加衝擊，對應貨幣政策需要在去年底認識的基礎上加大力度以穩定宏觀經濟和金融市場。

中國人民銀行貨幣政策委員會2022年第一季度（總第96次）例會於近日在北京召開。

會議指出，當前國外疫情持續，地緣政治衝突升級，外部環境更趨複雜嚴峻和不確定，國內疫情發生頻次有所增多，經濟發展面臨需求收縮、供給衝擊、預期轉弱三重壓力。

關注點五：「加大穩健的貨幣政策實施力度」。貨幣政策委員會例會再次重述了政府工作報告關於「加大穩健的貨幣政策實施力度」，「強化跨周期與逆周期調節」、「發揮好貨幣政策總量與結構性功能」的要求。新增的變化之一是明確要求「增加支農支小再貸款」，央行《關於做好2022年金融支持全面推進鄉村振興重點工作的意見》中就曾明確提出「繼續加強支農支小再貸款、再貼現管理」。

會議指出，要穩字當頭、穩中求進，強化跨周期和逆周期調節，加大穩健的貨幣政策實施力度，增強前瞻性、精準性、自主性，發揮好貨幣政策工具的總量和結構雙重功能，主動應對，提振信心，為實體經濟提供更有力支持，穩定宏觀經濟大盤。進一步疏通貨幣政策傳導機制，保持流動性合理充裕，增強信貸總量增長的穩定性，保持貨幣供應量和社會融資規模增速同名義經濟增速基本匹配，保持宏觀槓桿率基本穩定。結構性貨幣政策工具要積極做好「加法」，精準發力，用好普惠小微貸款支持工具，增加支農支小再貸款，實施好碳減排支持工具和支持煤炭清潔高效利用專項再貸款，綜合施策支持區域協調發展，引導金融機構加大對小微企業、科技創新、綠色發展的支持。

關注點六：「穩定銀行負債成本」。例會特別提及「着力穩定銀行負債成本」。這一要求應是考慮到目前銀行息差與部分中小銀行的資本充足率已經降至較低水平，銀行單方面讓利實體進一步壓降息差會導致銀行補充資本的能力下降，資本約束收緊，反而不利於寬信用，因此在降實體融資成本的同時，央行需要在負債端幫助銀行穩定負債成本，穩定息差。理論上可能的政策舉措包括：1）加強存款監管，進一步壓降高息存款；2）調整存款基準的加點；3）總量寬鬆穩定同業負債。

會議指出，完善市場化利率形成和傳導機制，優化央行政策利率體系，加強存款利率監管，着力穩定銀行負債成本，發揮貸款市場報價利率改革效能，推動降低企業綜合融資成本。

短期宏觀面的四大線索是中國穩增長、區域疫情、俄烏衝突、全球流動性，其中後兩者本質上影響的是無風險利率和風險溢價，前兩者才是中國資產定價的主線和基本面。如果政策再次明確確認GDP目標不變，面對附加衝擊我們需要的是上調政策預期。

核心假設風險：宏觀環境超預期；流動性環境超預期