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    馬光榮:從當前中國經濟形勢看地方政府債務風險

    馬光榮:從當前中國經濟形勢看地方政府債務風險

    2022年4月2日,由中國人民大學財稅研究所和政府債務治理研究中心主辦的「中國財政政策論壇2022年第1期」成功舉辦。馬光榮教授作為本次論壇的研討嘉賓,作了主題為「從當前中國經濟形勢看地方政府債務風險」的發言,他從中國當前面臨的經濟形勢出發,針對地方政府債務風險的三個問題發表了看法。

    下文整理自馬光榮教授在論壇上的發言:

    我主要從中國當前面臨的經濟形勢出發,講一講如何看待地方政府債務風險。主要談以下三個問題。

    第一個問題是,中國基礎設施投資和GDP增速的情況。

    圖1 基礎設施投資增速和GDP增速

    中國經濟最近幾年的下行,除了國際形勢和疫情衝擊等不利因素外,還有一個不可忽視的因素:傳統的逆周期宏觀調控政策的重要工具——基礎設施投資,最近幾年沒有發揮相應的作用,一定程度上反而是順周期的。從圖1可見,2018年以來基礎設施投資增長率出現斷崖式下降,2018和2019年的基礎設施投資增長率是3.8%,2020年是0.9%,2021年是0.4%,這還是名義的投資增速,如果剔除價格因素,實際基礎設施投資甚至是負增長的。

    中國基礎設施投資的資金來源除了財政資金,還包括市場化融資手段。其中財政資金包括一般公共預算和地方專項債,市場化融資主要是地方城投公司的城投債和銀行貸款。基礎設施投資主要由政府實施,因而其實是一種廣義的財政政策。從資金來源上看,基礎設施主要運用了財政資金和貨幣政策釋放來的資金,所以它是中國財政政策和貨幣政策在宏觀調控中的一個重要載體。傳統上,中國在宏觀經濟下行時,最重要的工具之一就是擴大基礎設施投資。比如,2008年金融危機時期進行的4萬億投資,當然實際投資規模遠超4萬億。

    近年來,基礎設施投資增速下滑明顯拖累了GDP增速。我們測算了一下,如果基礎設施投資增速能夠回到2017年19%的水平,那麼近兩年基礎設施投資可以額外增加3萬億,如果它的財政乘數是1,也就是能夠拉動GDP增長的幅度是1:1的話,可以帶動GDP增速提高3個百分點。即使基礎設施投資增速僅有2017年以前的一半,按照8.5%的水平來假設,也能夠讓GDP增速提高1.5個百分點。

    第二個問題是,基礎設施投資下滑的原因何在?

    如前所述,基礎設施投資的資金來源於財政和金融兩個部分。所以,我們可以從資金來源上去分析,近年來,基礎設施投資出現明顯下滑,主要原因是儘管財政在發力,金融卻在減力。

    首先,最近幾年用於基礎設施建設的財政資金有明顯增長,不僅是在一般公共預算中赤字規模維持高位,地方專項債規模也迅速擴大。專項債是現在地方政府擴大基建投資最重要的財政來源。圖2顯示,2020年、2021年以及今年預算裏安排的專項債額度,都達到了史無前例的高水平。

    圖2 地方專項債券新增限額
    圖3 基礎設施投資的資金來源結構

    在金融一側,基礎設施投資中的市場化融資資金卻在減少。圖3是統計局披露的基礎設施投資資金來源的結構,可以看到國家預算資金佔基礎設施投資的比例大概從2012年15%上升到現在接近30%。與此同時,國內貸款佔基礎設施投資的比例大概從30%下降到10%,企業自籌資金所佔比例近年來也下降了10個百分點。

    基礎設施投資資金來源結構的上述變化,是近年來府債務風險管控的一個直接結果。2015年以來,地方債務管理的方向是「開前門,堵後門」,因為開前門,財政資金確實在發力,也因為堵後門,金融確實在減力。從結果上看,前門開了,但是開得還不夠大,而後門堵了,但堵得太嚴了,而且越來越嚴。因此從總量上看,基礎設施投資還出現了明顯的下滑。

    第三個問題是,如何平衡穩增長與防風險之間的關係?

    為了應對經濟下行,勢必要求我們出台更積極的宏觀調控政策。從擴張總需求的角度,短期內大幅度提振國內消費,實際上非常困難。同時,今年的出口形勢可能並不樂觀。因此,如果要穩增長,我們還是需要從基礎設施方面上發力,同時城鄉基礎設施建設實際還存在不少短板,尤其是近年來人口增長較快的城市,還面臨着人口增長與基礎設施不足之間的矛盾。在中國基礎設施投資的主體都是地方政府及其旗下的各類城投公司,所以基建主要是依靠地方政府發力。地方政府應該如何發力?應當以依賴財政和金融兩種政策工具。一方面,前門可以開得更大一些,進一步增加專項債額度;另一方面,我們也應該設計出非常精巧的體制機制,既能夠讓金融為基礎設施提供的資金增長,又能夠有效地防範風險。

    在穩增長的形式下,需要我們擴大債務規模,同時要防範債務風險,因此,以下三點可能需要我們格外注意。

    1.基礎設施投資在「加力」的同時,做到「提效」。在擴大基礎設施投資規模的同時,需要投資項目進行嚴格的事前成本和收益評估,確保債務籌措的資金用到了真正有經濟和社會效益的項目上。同時,要進一步推進融資平台的市場化轉型。融資平台真正的市場化轉型成功後,政府不再為融資平台輸血,融資平台的預算約束硬化,也會主動有激勵去投資真正有效益的項目。

    2.需要密切關注地方政府土地出讓金的形勢。無論是地方政府的專項債務,還是城投公司舉借的債務,最終的償還都與土地出讓金有非常密切的關係,土地出讓金又高度依賴於房地產形勢。在去年房地產嚴格調控後,地方政府土地出讓金的形勢並不樂觀,有些城市在債務償還方面已經出現了困難。去年黑龍江鶴崗就啟動了財政整頓。根據國務院2016年出台的《地方政府性債務風險應急處置的預案》,專項債付息支出佔政府性基金預算支出超過10%,就會觸發財政整頓,地方政府就要削減支出,或者去增加稅收,或者出售政府資產。2021年地方政府專項債付息支出全國大概在5700億左右。2021年地方政府性基金預算總可用財力是9.4萬億,其中政府性基金預算收入(主要是土地出讓金)是5.7萬億,專項債新增額度是3.65萬億元。所以拿5700億除9.4萬億大約為6%,離10%尚有一定的距離。但是有三點不可忽視:(1)地方政府在顯性債務方面實際上也面臨巨大的壓力和風險,需要密切關注房地產和土地市場的形勢。如果土地和房地產市場不樂觀,土地出讓金下滑將提高這一比例。(2)如果未來專項債新增額度沒有提升,政府性基金預算支出主要就來自於土地出讓金的話,很多地方都就會超過國務院制定10%的警戒線,從而觸發財政整頓的機制。(3)地區間存在較大差異,對於人口淨流出地而言,房地產和土地市場不景氣,這一壓力更大。從鶴崗等城市來看,個別地區實際已經超過了10%這條線。

    3.在防範和化解債務風險過程中,需要貨幣政策的有效配合。在當前穩增長的壓力下,要擴大基礎設施投資,無論是擴大顯性債務規模,還是增加市場化融資規模,都需要貨幣政策營造一個更加寬鬆的融資環境,更低的利率也將有助於減輕當前地方債的付息壓力。

    本文由《香港01》提供

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