內地通脹尚不是一個主要矛盾

第一，從3月數據看，通脹尚不是一個主要矛盾：CPI由2月按月上漲0.6%轉為持平；傳遞性相對較強的豬肉價格3月按月下降9.3%；不包含食品和能源的核心CPI按月下降0.1%；PPI按月漲幅有所擴大，但按年繼續下行並未破壞，3月是下行通道的第5個月。

第二，從CPI條線來看，有幾個價格特徵值得關注：1）國際糧食價格上行的影響有所呈現，糧食和食用油價格按月分別上漲0.5%、0.4%；2）油價上漲的直接影響在進一步擴大，交通用燃料、水電燃料按月分別為7.1%、0.7%，均高於前值；3）PPI對CPI的傳遞相對温和，家用器具、消費品按月分別為0%、0.2%；4）疫情對服務行業的影響迅速，飛機票、電影及演出票、交通工具租賃費和旅遊價格按月回落明顯。

第三，從PPI條線來看，有幾個價格特徵值得關注：1）地緣政治等因素影響下，全球定價商品價格上行最明顯，石油開採、石油加工按月分別為14.1%、7.9%，有色為2.7%，再疊加化工、化纖，上述行業貢獻PPI按月漲幅的7成；2）價格傳遞效應之下，鋼鐵煤炭等內需定價商品也在上行途中，煤炭開採、黑色冶煉加工按月分別為2.5%、1.4%；3）糧食價格、疫情等影響下，農副食品價格按月上漲，紡織服裝價格按月下跌。

第四，從4月以來的情況來看，價格壓力也並未進一步加大。價格上漲驅動彈性較大的項一般是豬肉、內需定價的鋼煤、全球定價的原油。從截至4月8日數據看，CRB現貨指數、CRB工業原料、原油期末值分別較3月底上漲0.3%、-0.2%、-1.8%。動力煤、Myspic綜合鋼價指數期末值分別較3月上漲-1.3%、0.9%，均對應按年繼續處於回落趨勢。農業部豬肉平均批發價也基本持平3月底。如果按月特徵大致不變，則後續趨勢是基數影響下的CPI繼續回升、PPI繼續回落，但幅度都大致可控。

第五，年初以來宏觀面的四大線索是海外貨幣政策退出、俄烏衝突、中國經濟穩增長、疫情升温。從最新情況來看，美聯儲議息會議紀要釋放鷹派信號，美債收益率繼續上行，4月11日中美10年期國債利差出現倒掛；俄烏局勢不明，連日來多個歐洲國家驅逐大量俄外交人員；4月6日國務院常務會議指出「國內外環境複雜性不確定性加劇、有的超出預期」；全國本土確診+無症狀病例尚未確認觸頂。四個線索都有待於進一步明朗化。

第六，尤其是本輪疫情，它是當前宏觀面的主要矛盾。目前吉林疫情已經出現積極變化，上海疫情的拐點尚未出現。如果疫情在4月底之前得到有效控制，經濟雖繼續受下行壓力影響，但不確定性將明顯下降。根據我們前期報告測算，3-4月可能會形成全年企業盈利的底部之一；這一點對市場風險偏好亦會形成提振。在疫情有效控制之前，市場對企業盈利的預期下修可能會因為缺少經驗框架存在一定短期超調。