大宗商品的「暴力」波動，已蔓延至現實世界

大宗商品與原材料的劇烈波動，已經造成消費者的支出劇增。

近期，美國大宗商品價格的上漲幅度已經超過了現代貿易時代的歷史價格，而這「暴力」波動，正在撼動原本旨在緩解全球原材料波動性的期貨市場。

這讓實際生產和使用天然氣、鋅或大豆的個人和公司業務變得複雜。這將「清退」投機者和其他人。一大批投資者離去，反過來又導致更劇烈的波動和更高的價格。

俄烏衝突加劇了混亂，尤其是在能源和糧食領域。惡劣天氣和供應鏈問題，使得在某些地區交貨變得複雜。

當價格上漲已經「淹沒」消費支出上漲時，無疑提高了美聯儲加息的壓力。

01 萬物瘋漲

2022年，美國天然氣價格上漲了79%。通常情況下，這些漲幅會在春天温和的天氣裏消失。油價從最近的高點下跌了約23美元/桶，但美國基準油價今年仍上漲34%。

阿巴拉契亞山脈的煤炭、豆油、燕麥、菜籽；荷蘭的天然氣，巴黎和芝加哥的小麥、汽油、柴油、丙烷、棕櫚油、銅和錫，都在2022年創下新高。大豆、瘦肉豬、冷凍豬肚和鋅，也沒有太過偏離他們曾創下的記錄。

消費者在疫情期間的需求，推動了這一飆升。畢竟他們在有充足的儲蓄和政府刺激的情況下，已做好一切消費準備。

工廠、礦山、鑽井商和農民正在努力增加供應。全球兩大大宗商品出口國之間的衝突，威脅到玉米、石油和小麥等重要市場的生產和交割。持續的天氣變化已烤乾農田，耗盡了燃料儲備。

摩根大通(JPMorgan Chase & Co.)大宗商品策略師特雷西·艾倫認為，能源、農業和金屬等各個領域的庫存，都處於極低的水平。他預計，這些商品的價格在2023年之前都將保持高位。「看來沒有什麼好辦法能解決這個問題。」她說。

2020年春天，隨着世界大部分地區因疫情封鎖，大宗商品市場直線下跌。美國石油期貨在2020年4月首次跌入負值區域，以負37.63美元/桶收盤。一些賣家絕望到付錢讓買家來運走他們的石油庫存。

也是那年夏天，股市開始出現了反彈的早期跡象。隔離措施驅動美國人翻建居住環境的意願。全國各地的房屋建築商都排滿了買家，他們希望搭建後院和家庭辦公室，並享受史上最低的抵押貸款利率。

一直半死不活的木材期貨市場開始瘋狂上漲。2020年夏天，木材期貨價格在回落前上漲了近兩倍。2021年5月，2x4木方價格上漲四倍以上，之後在夏季又跌至疫情前的水平。而在冬季，價格又出現了上漲趨勢。

儘管這是現代鋸木業最有利可圖的一段時間，但波動性依舊使得木材期貨交易變得十分危險。總部位於蒙特利爾的大型木材和紙漿生產商Resolute林業公司，在2021年春季出現4900萬美元的交易損失後，也清算了其所持有的期貨頭寸。

一位公司發言人說，Resolute公司通過出售大量現貨木材，彌補了虧損，但隨後該公司決定退出期貨交易。這對一個參與者減少的市場來說，恐怕是一個巨大的損失。

最近，衡量市場活動水平的未平倉合約，大概是2018年5月的四分之一，當時木材期貨觸及了前指數高點。

在此後一段時間內，木材期貨價格波動劇烈，導致了交易被鎖定在每日波動限額內，無法繼續交易。這也減緩了木材期貨的流動性，因為交易者無法解除質押，而這些交易是為了保護裝堆滿木材倉庫的價值而進行的。這些木材不是被運到建築工地，而是用來對沖潛在的交易損失。

02 連鎖反應：交易與產能的「雙減」

其他更多大宗商品市場，則是在2021年開始升温，開始了一系列混亂交易。

中國和其他進口國開始增加庫存，這一舉措抬高了大豆和玉米的價格。惡劣的天氣又減少了南美種植區的收成。拉尼娜天氣現象，導致北部草原乾旱、小麥和燕麥歉收。

多年一直拉低美國天然氣價格的供應過剩，去年消失不見了。當時，有史以來最熱的高温刺激了空調用電需求，乾旱也削減了西部的水電產量，創造出更多天然氣需求。

去年秋天供暖季，天然氣衝到自十多年前頁岩氣湧入市場以來的最高價格。亞洲和歐洲的庫存較低、冬季臨近、以及俄烏衝突，引發了全球對液化天然氣的爭奪。

去年12月底，液化天然氣取代俄羅斯天然氣，價格被抬高。某個荷蘭交易中心的基準歐洲天然氣價格，飆升至一年的10倍以上。用電價格也在上漲。天然氣「消費大户」化肥廠，不堪忍受成本高漲，開始削減產量。

為交易提供便利的交易所和銀行，通過提高要求交易者繳納的保證金來應對快速上漲的價格。這種抵押品被稱為保證金，可以在錯誤押注導致交易員違約的情況下，保護銀行和交易所免受損失。

交易所運營商、洲際交易所公司(ICE)已經多次上調歐洲天然氣期貨交易的保證金利率，今年已達6次。

即使上個月底為了對應油價回落而下調了利率，買方和賣方仍然必須為每兆瓦時天然氣提交70.70歐元或約77美元作為抵押品，而一年前對歐元的匯率為3.87，當時的交易價格是現在五分之一。

這是個極端情況，但在交易所和交易管理銀行的推動下，大宗商品市場的整體利潤率都有所提高。利潤率上升導致交易員可以在市場上使用的資金減少，許多交易員紛紛平倉，而不是囤積更多現金。

ICE表示，布倫特原油期貨單月合約所需的保證金為11920美元，合每桶11.92美元。這個數字是一年前利潤率的兩倍多。三周前公布最新利潤率時，每桶石油的價格從63美元左右飆升至115美元左右。

交易商和分析師表示，交易大宗商品成本增加，風險加大，已經耗盡了市場流動性——即在不造成價格大幅波動或交易混亂的情況下，按預期價格進行交易的能力。

過去一年，美國主要石油期貨合約的公開利率(即市場參與度)下降了25%，不到兩年前的一半。過去一年，對美國天然氣和小麥基準期貨的公開興趣也下降了20%以上。

摩根大通的艾倫估計，隨着投資者和交易算法遠離動盪的市場，以價值衡量的整個大宗商品市場。其開盤價在截至4月1日的一周內下跌了約940億美元。「在這些市場上交易的合約數量已經大幅下降。」她表示。

量化經紀商有限責任公司(Quantitative Brokers LLC)運用算法為對沖基金、銀行和資產管理公司提供交易代理。

該公司的研究主管尚卡爾·納拉亞南表示，由於交易員們在非流動性市場上小心翼翼，避免輕舉妄動或造成大的波動，他們正在把大規模交易分解為小規模，從而使價格難以確定。

納拉亞南說，買賣要約之間更大的差距，意味着幾乎每種大宗商品都存在更高波動性。

納拉亞南通過計算得出，美國原油期貨的平均買入和賣出報價規模較一年前下降了81%，降至2008年以來的最低水平。美國天然氣期貨的報價規模按年下降了62%。玉米期貨報價縮水了75%。

03 最大單日漲幅

上個月，大宗商品交易公司托克集團(Trafigura Group)的首席財務官克里斯托弗·薩蒙，在瑞士洛桑舉行的英國《金融時報》大宗商品全球峰會上表示，「這種低效的期貨市場將影響到實體市場。」他這樣的公司，會依賴期貨市場來管理全球大宗商品運輸的風險。減少交易量，即意味着出貨量減少和價格上漲。

在美國，期貨市場的混亂已經推高了消費者價格。在這個1月底，即將到期的天然氣期貨合約上漲了46%，創下了有史以來的最大單日漲幅。

當天下午，隨着油價暴跌，旨在維持市場秩序的「熔斷機制」也開始失靈，比特幣交易一度中斷了十幾次。

此舉的時機和精準性、以及涉及的交易數量都表明，那些被錯誤地押注於價格走勢的投機者，在交易進行到第11個小時開始爭相購買期貨。這種情況被稱為短期擠壓，與市場基本面幾乎沒有關係，但可以帶來大幅上漲。

根據數百家燃氣公司的代表——美國公共燃氣協會(American Public Gas Association)的數據，向住宅用户銷售的許多燃氣都與期貨價格有關，期貨價格大幅上漲，意味着許多美國人在2月份支付的熱電費用將大幅增加。

「這些較高的燃料成本必須轉嫁給消費者。」托克集團總裁戴夫·施裏弗在一封致商品期貨交易委員會(Commodity Futures Trading Commission)的信中寫道，要求對油價飆升進行調查。而商品期貨交易委員會發言人對此拒絕發表評價。

能源成本漲價尤其嚴重，這導致了家庭預算普遍吃緊。美國勞工統計局(Bureau of LaborStatistics)於周二公布的數據顯示，3月份，能源類大宗商品按年上漲48%。總體通脹率上升了8.5%，為1981年12月以來的最高水平。

據聯合國糧食及農業組織(Food and Agriculture Organization)的數據，全球食品價格在3月份躍升至歷史最高水平。

04 後續

據高盛集團(Goldman Sachs Group Inc.)的經濟學家估計，過去一年。大宗商品價格的漲幅佔美國消費者支出的1.9%。而在2008年崩盤之前，這一比例為1.8%。

在海灣戰爭導致油價上漲一倍、並使美國經濟陷入短暫的1990-1991年衰退時，這一比例為1.2%。20世紀70年代阿拉伯石油禁運期間，大宗商品價格也曾飆升，消耗了美國更大一部分預算。

儘管，強勁的工資增長有助於消費者跟上成本上漲的步伐，但高盛經濟學家預計，大宗商品價格將限制今年的經濟增長。

中央銀行正在通過提高利率來應對。上個月，美聯儲官員批准了三年多來首次加息，將基準利率上調至0.25%至0.5%之間，並預計今年將進一步加息。

投資者紛紛逃離高風險投資，湧入那些他們預計會跟隨大宗商品價格上漲、抵銷投資組合中其他領域通脹侵蝕性影響的投資。

更高的利率引入了機會成本，降低了科技股「投機」的吸引力。科技股停止了多年的優異表現，導致納斯達克綜合指數今年下跌了15%。

在標準普爾500指數中，今年表現最好的21只股票，均屬於能源、化肥或其它大宗商品生產企業。

「每個人都在尋求對沖，」納維爾資管的首席投資官路易斯·納維爾表示。這位來自內華達州雷諾市的基金經理，一直在買進石油生產商的股票，比如康菲石油公司和EOG資源公司(Resources Inc.)的股票，今年以來，這兩家公司的股價分別上漲了39%和40%。此外，CF實業等化肥生產商的股票，也上漲最高至55%。