中國的全球角色：從產業鏈到經濟治理機制

在經歷了2020年的「先進先出」，中國經濟將在今年迎來「再平衡」。乘着出口東風，去年一些政策刺激正在按部就班地退出，有望在下半年接近常態化，政策聚焦於促進長期增長的可持續性。

中外在新冠疫情下的不同表現和政策取向，對全球產業鏈佈局、資本流向將產生長遠影響：海外疫情不斷反覆，中國為全球供應鏈提供了風雨中的安全港，夯實了「中國製造」的吸引力。

此外，中國率先政策回歸常態，穩步退出刺激、防範資產泡沫，敢於引領全球對平台巨頭、虛擬貨幣加強監管，與發達國家竭澤焚藪的寬鬆刺激對比鮮明，「中國經濟治理」為全球后疫情時代的經濟治理機制提供了基石，夯實人民幣國際化。

製造業韌性通過了考驗：去年，在全球經濟由於新冠疫情衝擊而停滯的「懸崖百丈冰」，中國「獨有花枝俏」，率先復甦，也成為全球生產供應鏈的安全港。而當前，各大新興市場由於新冠病毒變種的再次擴散、疫情再次告急，全球供應的復甦重新面臨挑戰，因而出口訂單繼續轉移至最為穩定可靠的中國供應鏈，中國佔全球出口的份額，從去年末的15％進一步升至當前的16％左右。製造業產能利用率已攀升至歷史最高位，企業長期貸款的需求穩健復甦，工業機器人、機牀設備的進口需求旺盛，這些指標均指向中國製造業投資的復甦。鑑於中外在新冠疫情下的表現對比，夯實了「中國製造」的吸引力，筆者預計，今年中國的製造業投資增速有望回升至12％，超越疫情前的投資軌跡。

圖一：製造業產能利用率已攀升至歷史高位

圖二：製造業投資在本年度將超越疫情前軌跡

核心通脹壓力相對可控：近期大宗商品價格過快上漲引發了市場的擔憂，不可否認，原材料價格上漲將會在短期擠壓下游企業利潤，特別是部分企業因需要完成在手訂單無法及時提價，從而必須承受所有的成本壓力，甚至賠本賺吆喝。作為政策應對，中國監管層可通過窗口指導，收緊大宗商品期貨交易來打擊投機炒作，比如提高交易保證金和交易費用、設立價格波動限制等。

此外，中國可能通過調整鋼、鋁、煤炭等行業的減產節奏來增加國內供給。但總體而言，這一輪大宗商品價格通脹很大程度上源於全球因素：發達國家政策超量刺激，帶動了煤炭、鋼鐵等大宗商品的需求，而供給側瓶頸仍然掣肘，國外一些主要大宗商品出口國因疫情等原因未能完全恢復其產能。

在這一全球背景下，中國與正在進行「高壓經濟學」的美國不同，中國面臨的通脹壓力，特別是核心消費物價的壓力是可控的，畢竟中國的商品和服務的供給復甦最為迅速，快於國內需求，需求側則尚處於緩慢按部就班回升軌跡。這與美國當前的供給側遠遠沒有恢復、但需求已率先領跑的供需失衡相比，中國自身的通脹壓力有限，預計CPI會温和回升但不會過熱，PPI按年增速將於5月－6月觸頂到8％上下，之後在下半年步入緩慢下行通道。相反，美國經濟有進入過熱的風險，形成勞動市場工資與通脹預期的螺旋式上升，將美國核心通脹推高到超過美聯儲預期的水平。

圖三：PPI按年增速將於近期觸頂，核心CPI繼續温和回升

伴隨着經濟復甦，中國決策層率先回歸政策常態。逆周期政策緊縮正當其時：隨着已經頒佈的宏觀審慎監管逐步生效，廣義信貸增速已從去年末的13.4％下滑至4月的11.8％，預計在今年底進一步降至11％。值得指出的是，中國抓住了出口強勢增長的「窗口期」，許多宏觀審慎和金融監管政策被前置出台，這從對房地產「灰犀牛」劃出多條紅線展開長效調控，重新聚焦影子銀行和地方政府融資清理，對於金融科技、網路平台的加強監管，可見一斑。因此，今年信貸增速下滑可能集中在上半年。進入下半年，隨着地方專項債集中後置發行以及去年信貸基數逐步走低，信貸增速下降的步伐將顯著放緩，並在四季度逐步企穩。

圖四：信貸增速下降的步伐在下半年將顯著放緩

綜上所述，在經歷了2020年的「先進先出」，中國經濟將在今年迎來「再平衡」。乘着出口東風，去年一些政策刺激正在按部就班地退出，有望在下半年接近常態化，政策聚焦於促進長期增長的可持續性。

近期的監管風暴，本質上是着眼長遠、固本培元。儘管去年底開始的金融科技強監管、平台企業反壟斷，以及當前對於虛擬貨幣的監管，似乎讓市場有些措手不及，但它們符合過去幾年中國樹立的經濟治理新機制的方向：堵漏洞、補短板、穩槓桿來降低系統性風險，避免金融危機，改善社會問題。

事實上，近期的監管新舉措，已經是過去六年來第四輪的「監管風暴」。此前三輪分別是2016年到2018年的對產能過剩行業的供給側改革、金融清理攻堅戰和環保治理。它們應運而生的宏觀背景是，過去20年來中國經濟發展的巨大變革：從上世紀90年代末的國企改革私人部門興起，到2001年入世後中國成為世界工廠，再到2008年全球金融危機期間依賴信貸擴張保增長，中國經濟的結構性失衡不斷累積，人口紅利逐步消散。衡量長期增長可持續性的全要素生產率增速逐年走低，部分行業的監管框架在常年高增長後未能與時俱進。因此，2015年以來的上述數輪監管框架的搭建，最終目的，是通過堵漏洞、補短板、穩槓桿來降低系統性風險，從而維持生產率增長。即便在短期內市場信心產生了一些擔憂，股票等市場資產價格當時有所調整，然而，強監管的「短痛」最終給中國經濟帶來顯著的長期利益。

圖五：「強監管」以降低長期系統性風險為目標…

圖六：…雖然短期內傾向影響市場信心

譬如，資本外流趨緩後，人民幣國際化已經在擴大金融開放、深化國內改革，以及拓展人民幣的使用範圍的三支柱體系下重新起航；中國金融體系因影子銀行清理變得更有韌性，守住了不發生系統性金融風險的底線；而針對網路、醫藥、遊戲、教育等行業的歷輪監管，最終並未抑制其後續的良性發展。

最近對科技平台企業的監管也同樣反映了政策層對「短痛」和長遠利益的權衡。在全球範圍內，決策者和研究者都在思考，大型科技平台迅速上升的壟斷地位，可能已經擠壓了中小企業的生存空間，加劇了貧富和勞動者保護等社會問題，並可能在長期或許會抑制創新、威脅金融穩定。因此，此次中國監管的焦點在科技巨頭，實際上是引領了全球經濟治理的新思潮。

當然，在這一過程前後，決策層仍可通過加強政策溝通去減少給市場帶來的不確定性的擾動。此外，針對相關的社會問題，決策層仍需要依賴一攬子政策，加強協同性，才能實現政策目標：譬如，對於收入差距問題，除了從經濟角度干預科技對人力資本的擠壓，還需要通過新型城鎮化、加強社保覆蓋等手段緩解低收入流動人口「人户分離」的窘迫。

綜上所述，繼通過了全球產業鏈大考、驗證了中國製造的長期吸引力之後，中國敢於率先政策回歸常態，無論是貨幣和財政政策的穩健回歸、對資產泡沫和虛擬貨幣的加強監管，還是抑制大宗商品通脹，並展開平台經濟反壟斷，都彰顯了未雨綢繆、專注長遠的理性決策，與部分發達國家竭澤焚藪的超長寬鬆刺激形成鮮明對比。在這一過程中，可以更注重政策的透明性，加強引導和交流。

一個更為透明的政策環境不僅更能彰顯中國着眼長遠、固本培元的決心，穩定市場信心，更有助於在逆全球化的趨勢下，緩解因為文化隔閡引起的海外對中國政策走向的誤讀，從而使得中國有望為全球后疫情時代的經濟治理機制提供基石，也夯實了進一步人民幣國際化的基礎。