中金 ：變異病毒Omicron如何影響全球市場

南非變異病毒Omicron的潛在影響有待數據驗證，未來2-3周可能至關重要

近日，南非新冠病毒變種迅速擴散，已經傳播到香港、歐洲等地區。11月26日，WHO把該變異毒株命名為「Omicron」。由於Omicron比其他新冠毒株的基因突變更多，傳染率可能更高，人群再感染風險上升，WHO將其列為「引發憂慮的病毒變種」（Variant of concern）。因為海外多國嘗試「與病毒共存」政策，所以新冠毒株的重症率、死亡率，以及新冠疫苗和特效藥的有效性對防疫政策的影響更大，但這些關鍵數據目前仍有待更多科學研究驗證。預測全球疫情演進以及防疫政策調整，未來2-3周可能至關重要：我們預期疫苗製造商將提供Omicron疫苗有效性的初步結果，同時Omicron造成的死亡率、重症率以及傳播特徵也會積累更多數據。對於疫苗失效風險，疫苗製造商已做出快速反應，Pfizer /BioNTech表示可以在6周內根據新毒株調整mRNA疫苗，並在100天以內裝運首批新疫苗，Moderna公布了針對Omicron的三重策略，表示有能力快速推出針對Omicron病毒的疫苗。由於目前疫情形勢仍不明朗，我們維持2022年大類資產展望中對經濟與市場形勢的判斷。

圖表：南非新冠病毒變種毒株Omicron迅速擴散，成為當地主要毒株

圖表：南非新冠感染率驟升

全球市場震盪，中國資產韌性凸顯

11月24日-25日，疫情不確定性引發全球風險資產大幅調整，石油大跌11%，海外主要股市下跌2.3%左右。A股調整幅度小於海外市場，下跌1.2%。

圖表：全球市場大幅震盪，中國市場韌性凸顯（11月25日-26日表現）

從過去一周來看，A股下跌0.7%，美股下跌2.2%，歐股下跌4.4%，也體現了中國資產的相對韌性。我們維持適度超配A股與中國利率債，標配海外資產的觀點。

圖表：過去一周全球大類資產表現

疫情擔憂發酵恰逢美國感恩節假期，市場流動性較差，資產價格或許計入過多悲觀預期，我們對2022年經濟形勢的基準預期可能仍然成立（中國邊際改善，海外邊際放緩）：國內「穩增長」政策逐漸發力，經濟由周期下行向企穩過渡，將有利於中國市場表現。

圖表：中國經濟逐步企穩，海外增長斜率放緩

隨着年底接近，「穩增長」信號不斷釋放，信貸脈衝也提示股票配置機會，未來3-6個月中國股指或迎來階段性行情。在政策驅動下，國債利率可能保持下行趨勢。如果Omicron導致疫情嚴重惡化，全球經濟復甦遭受重挫，我們的基準情景無法兑現，中國資產仍可能保持韌性。面對高危病毒變種，中國的「嚴控清零」政策仍是全球範圍最為有效的防疫措施，疫情防控的相對優勢可能轉化為宏觀經濟與資產表現的相對優勢。

圖表：信貸脈衝領先中國股市6個月左右

圖表：信貸脈衝滯後中國利率2個月左右

回顧2020年，中國股市雖然在疫情影響下出現回撤，但回撤幅度遠小於海外股市，且率先反彈。

圖表：2020年疫情影響下，中國資產相對海外資產有優勢

與此同時，中國仍有充足的政策刺激空間：與發達國家「大水漫灌」不同，中國在疫情衝擊期間政策寬鬆相對有限，並在疫情受控後很快邊際收緊，表現為政策利率下行幅度較小，信貸脈衝2020年5月起就開始掉頭向下。由於「彈藥充足」，政策可以在必要時託底經濟，對市場形成有力支持。

圖表：疫情發生後中國政策利率下降幅度較小

圖表：信貸脈衝自2020年5月便開始下行

圖表：中國利率水平遠高於海外主要經濟體，貨幣寬鬆空間充裕

美聯儲加息預期「退燒」，美債利率與美元大跌，12月FOMC會議或為下一個關鍵節點

期貨市場反映的2022年6月加息概率由120%驟降至76%，2022年3月份的加息概率由30%下降至18%。

圖表：受疫情風險影響，美聯儲2022年6月加息概率由120%降至76%...

圖表：…2022年3月加息概率由30%降至18%

十年期美債利率由1.64%降至1.48%，大跌16個基點，主要受加息預期回調驅動（加息預期下降13個基點，期限溢價下行3個基點）。隨着加息預期降温，短端美債利率驟降，美元下跌0.8%左右。

圖表：十年期美債利率下跌主要受利率預期回調驅動（利率預期下降13bps，期限溢價下降3bps）

圖表：美債短端利率下行，帶動美元走弱

我們在10月初預測十年期美債利率將在加息預期、通脹風險與全球央行流動性收緊的影響下震盪上行，2022年底有望觸及2.1%，其中對美債利率的點位預測建立在美聯儲加息節奏假設之上。如果疫情反覆拖緩美國經濟復甦進度，也不能排除美聯儲推遲加息的可能性，可能影響長端美債利率定價。在12月14日-15日的FOMC會議上，美聯儲將根據經濟數據與疫情演進決定是否加速Taper，並且更新散點圖，可能是下一個關鍵市場事件。我們將在會議後重新評估美債市場均衡價格。

如果疫情失控，EM市場可能是「最脆弱一環」

對於海外市場，我們建議在發達市場股市中均衡配置，低配新興市場股指。雖然發達市場股票估值偏高，但經濟基本面更好，同時防疫條件有優勢。新興市場同時面對疫情反覆、通脹攀升、流動性收緊、匯率貶值、債務高企等多重壓力，可能是全球市場的「最脆弱一環」。部分新興市場即將迎來總統或國會選舉，疫情惡化可能進一步激化社會矛盾，民粹政黨上台概率加大，政治風險與疫情風險對市場形成雙重打壓。

圖表：2022年新興市場換屆選舉頻繁

我們在《2022年大類資產配置展望：穩中求進》中依據EM國家多個宏觀變量在時間序列和地區差異兩個維度的分佈函數，使用統計模型構造了新興市場脆弱指數，發現拉美國家市場風險尤為突出。

圖表：脆弱指數構建原理：利用面板數據，綜合考慮時間序列和橫截面兩個維度的訊息

圖表：脆弱指數分項權重：基於與股市表現的相關性

圖表：部分新興市場可能面臨「最後一跌」風險

石油可能短期偏弱，黃金對沖組合風險

對於油價大跌，中金商品組認為此次新變異病毒對石油需求存量造成的具體影響取決於疫情後續演進，目前較難判定回調是否已經結束。從投機因素來看，全球疫情反覆可能造成市場情緒很快從樂觀轉向過度悲觀，短期石油仍有被拋售的風險。對於黃金，雖然在基準情景下，通脹壓力緩解，海外流動性收緊，黃金承受壓力，但是在風險情景下，如果疫情惡化，全球增長放緩，避險情緒抬升，黃金將是良好風險對沖標的。周五黃金價格上漲支持我們的配置思路。

圖表：美國實際利率下降，黃金價格反彈

未來重要經濟數據

1）國內：11月30日將公布11月PMI數據；12月10日左右將發布11月社融及新增人民幣貸款數據，關注信用擴張進程。2）海外：關注11月29日伊核談判、12月1-2日OPEC會議相關進展及12月14-15日美聯儲FOMC會議。

圖表：最近兩周重點經濟事件及數據發布計劃

圖表：全球大類資產表現彙總（以美元計價，全收益回報率）

圖表：中國大類資產表現彙總（以人民幣計價）

報告簡介：我們發現「信貸脈衝」指標對中國各大類資產走勢與短周期增長的預測能力遠超過其他常見宏觀預測指標。根據信貸脈衝分析框架。我們預測利率將繼續下行，股票指數層面缺乏機會。