如何看待人民幣匯率的「獨立行情」

11月30日，在岸人民幣對美元匯率開盤再升破6.38關口，與此同時，離岸人民幣對美元震盪走高。截至17點35分，在岸、離岸人民幣對美元分別報6.3708、6.3743，雙雙突破6.38關口，接近5月末時6.36的高位。同日，人民幣對美元中間價較上一交易日調升78個基點，報6.3794。從今年以來的走勢來看，人民幣兑美元匯率經過幾輪漲跌之後，自九月末開始不斷升值，在近期還有加速的趨勢。而且市場注意到，此輪人民幣的升值更有不同之處，在於美元指數上漲的情況下，人民幣匯率走出的「獨立行情」。

如果從人民幣匯率機制來看，人民幣的定價機制中以一籃子貨幣為基準實現中間價的定價，但由於美元在全球中的影響，使得其更多與美元的走勢趨同。從今年前9個月人民幣兑美元匯率的變化可以反映出這種情況。但9月末以來，在美元指數不斷升值的情況下，人民幣兑美元仍呈現出繼續升值的相反態勢。這些新的變化對於未來國內外的經濟和金融市場都會有不同的影響。

在安邦智庫（ANBOUND）的研究人員看來，人民幣匯率走勢的變化，既反映了後疫情時期國際貿易和投資形勢的變化，也與疫情的發展有密切的聯繫，還和國際地緣形勢的變化緊密相關。在中國貨幣市場逐漸走向成熟、人民幣貨幣池子規模不斷變大的情況下，此次人民幣的「獨立行情」更多是市場自身調整的結果，也反映了國內市場正不斷走向成熟，在全球經濟起伏和分化之中，仍能保持相對穩定的狀態。

今年以來，在疫情在海外持續蔓延的情況下，中國由於內部的穩定和生產的恢復，在全球供應鏈陷入「紊亂」的情況下，享受了對外貿易增長的「疫情紅利」。數據顯示，今年前10個月，中國出口總額達到2.7萬億美元，較2020年增長超過30%。同時，在海外央行「放水」而中國保持貨幣政策「穩健」的情況下，海外資金仍通過各種渠道加大對中國市場的投資，這帶來貿易和資本的雙順差。這種國際市場對人民幣需求增長構成了人民幣升值的基礎。另外，由於央行對人民幣匯率的政策幹預也在減少，使得人民幣匯率波動更具有政策和市場的「獨立性」。另外，在經歷了幾輪「雙向波動」之後，企業和外匯投資者都逐漸意識到單邊押注人民幣匯率所帶來的不確定後果，使得市場投機行為減少。這使得人民幣匯率更反映了目前貨幣市場的短期供需變化，並沒有受到美元升值預期所帶來的壓力。

作為央行而言，在中國經濟規模不斷擴大的情況下，匯率升值或貶值實際上都不利於中國經濟的穩定和增長。因此，在這種情況下，央行更強調的是人民幣匯率的穩定。央行最新發布的三季度貨幣政策執行報告強調深化人民幣匯率市場化改革，增強人民幣匯率彈性，加強預期管理，完善跨境融資宏觀審慎管理，引導市場主體堅持「風險中性」理念，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩定。在這種情況下，央行更關注市場預期的變化，堅持人民幣「雙向波動」的基本態度，因而樂於看到人民幣匯率在一定幅度內的自由波動。而一旦形成單邊「走勢」，央行仍會進行幹預和對沖。

對於企業而言，在人民幣不斷升值的情況下，結匯的意願在下降，這導致了銀行外匯存款的增長。數據顯示，2021年以來，金融機構外幣存款增至萬億美元的規模，在6月末曾達到1.02萬億美元的高峰。這更多反映了外貿企業在人民幣升值的情況下，不願結匯以避免出現虧損的觀望態度。當然，這種「藏匯於民」的局面，對於分擔央行的匯率風險有利，也避免外匯佔款推動的貨幣被動投放，有利於國內貨幣市場的穩定。目前而言，在炒作和投機人民幣被多次「扼殺」之後，對企業最大的挑戰在於如何實現「風險中性」。

對於資本市場而言，人民幣匯率的波動以及央行對於「雙向波動」的態度，使得進行外匯投機的可能性在大大下降，這對於人民幣資產價值的穩定具有積極的意義。從這個角度來看，人民幣匯率的快速升值或貶值，都不利於資本流動的穩定，也不利於中國資本市場和經濟的穩定。只要中國經濟不出現大的波動，仍然保持穩定增長，保持人民幣匯率風險的可控，在中國市場的「獨立性」增強之下，長期資金購買人民幣資產的態勢仍會持續，以實現資產的多元化配置。

對於未來人民幣的走勢，目前來看，在新毒株蔓延使得全球疫情再次加劇的預期之下，中國市場的穩定更加速了人民幣匯率升值的預期。一方面，疫情的不斷持續，將延緩全球供應鏈體系恢復的進程，對明年中國對外貿易保持增長仍具有階段性的「紅利」。另一方面，在疫情反覆導致全球經濟恢復放緩的情況下，美聯儲加息的預期將延後，有利於繼續保持中美之間的利差。從這方面來看，人民幣升值仍具有階段性的趨勢。但安邦智庫曾經提到，在中美之間仍保持競爭態勢的情況下，對外貿易環境仍具有不確定性，人民幣長期升值對於出口會逐漸形成壓力。而美聯儲政策轉向的進程雖然可能會延後，但通脹問題帶來的政策收緊已經成為趨勢，從而使得人民幣長期升值的空間有限。

長期來看，在中國經濟規模擴大，對外開放程度加深的情況下，匯率單向變化對中國經濟增長的拉動作用越來越弱，副作用反而不斷增強。因此，在中國經濟轉向內循環為主的趨勢下，保持人民幣匯率的穩定，對於依靠自身動力推動經濟增長而言更有意義。而經濟的穩定也有利於保持人民幣匯率的穩定。因此，人民幣雙向有限度的波動，仍會是一個長期的趨勢，也是匯率政策的基調。

最終分析結論：

人民幣匯率近期的獨立行情，更多反映了外匯市場的變化，是中國經濟相對穩定的「紅利」。長期而言，保持人民幣匯率的穩定仍是匯率政策的主旨，也是中國經濟增長的需要。