李宗光：2022的A股，像極了2018？

3月8日，受外圍因素衝擊，A股大幅下跌，核心資產帶頭殺跌，在過去一年多的調整中，第一次有了「恐慌」和「踩踏」信號。

未來怎麼走？先給出觀點，然後慢慢分析：

1. 短期反彈隨時發生；

2. 中期跌勢仍未走完；

3. 長期趨勢仍然樂觀。

短期隨時有反彈，主要有兩個依據：

1. 技術反抗。短期趨勢出現嚴重背離，股價遠離20日線，技術上的反抗隨時有可能發生；

2. 政策反抗。5.5%的增長目標下，寬鬆空間些許打開，MLF「降息」和「降準」隨時可能發生，有可能提前，力度值得期待。

組合管理最重要的永遠在中期，中期內仍未見底，反轉信號還要再等等。

經常看我們文章的朋友都知道，我們對今年的A股走勢一直持謹慎態度。

我們在去年12月11日某篇重磅點評中明確指出「放水克制下，春季行情不要入戲太深」。在市場歡呼放水和流動性牛市的時候，我們（以紅字加粗）給出了離場的明確提示（圖1），基本上是市場最為堅定、最具前瞻的研判。

1月26日的《十大觀點》中，我們提出，「這些主線相互穿插、疊加，加劇了大類資產價格的波動性，暴風雨或將貫穿今年相當長的一段時間」。

「短期內，自上而下的經濟下行壓力、自下而上的行業調整需求、海外流動性大幅收緊等多因素疊加下，A股調整仍未結束……

何時反轉？反轉之前調整力度多大、時間多長？是一個高度開放的問題，取決於宏觀變量（基本面、政策和海外流動性）和內生性調整節奏的動態演進。因此，2018年（全年）級別的調整仍非主流情景，但完全排除是不對的。」

我們年初之所以對中短期走勢保持謹慎，始終對2018年情景再現保持警惕，是因為熊市總是多種因素共振的結果，國內外因素疊加，宏觀與產業因素疊加，高估值與景氣回落疊加，而目前這些不利因素的「共振疊加」與2018年出現了高度相似。主要表現在：

美聯儲可能大幅加息，流動性收緊；

多重約束下，穩增長壓力和難度或超出預期，信貸「塌方」風險實質存在；

地產流動性危機，仍看不到結束跡象。拆彈尚未開始，目前只是將其放置「防爆」裝置；

共同富裕下，產業政策將對部分高估值「核心資產」構成致命打擊，從而引發整個板塊估值下修；

賽道股過於擁擠、漲幅過大、估值過高，疊加景氣回落，存在「戴維斯雙殺」內生需求；

疫情防控政策的反身性。

作為今年最大的黑天鵝，俄烏戰爭將對包括A股在內的全球風險資產造成進一步打擊，2018年大幅下跌的概率進一步上升。具體體現在：

不確定增加，避險情緒的上升；

大宗商品暴漲，使中下游（消費、製造）核心資產景氣進一步惡化，帶動估值進一步壓縮；

上游暴漲使「滯脹」風險顯著提升。歷史表明，當增長和通脹衝突時，央行大概率會加息抑制通脹，這對風險資產構成打擊；

（半導體）等供應鏈破壞，使消費電子、智能汽車等科技硬件供應受限，景氣回落。

實際上，年初以來這波下跌中，創業板指數下跌速度已經超過了2018年調整期間，且跌幅（25%）已經接近完成2018年跌幅（35%）的70%。滬深300目前跌幅較小，距離2018年調整級別仍有較大距離。

展望未來，我們之所以認為中期仍未見底，主要是由於上述所提的風險因子仍未出清。

5.5%的增長目標非常進取，但內外部環境極端複雜情況（地產躺平+財政缺錢+疫情多點頻發+商品暴漲+供應鏈「斷裂」+人民幣強勢）下，如何實現，目前仍需更多觀察；

產業政策慣性仍在。年初以來，已經出現了美團、長春高新等大白馬護城河被擊穿。目前，消費稅對高端白酒的衝擊仍未落地，其邏輯一旦瓦解，衝擊力或許將超出想象。

房地產儘管出現邊際改善，但房住不炒下，空間多大？更重要的是，民營地產商倒下的影響仍顯著被低估。

賽道股仍未殺透，抱團資金仍未潰散，長期回報率也不足以吸引「時間的朋友們」進場承擔風險。

海外「滯脹」情景下，美國大幅加息，帶動美股和全球風險資產殺跌。大滯脹下，美股十年牛市終結的概率從來沒有像今天那麼高！

當然，我們仍然相信，5.5%的進取目標下，年中的某個時刻，政策迎來一個「二階拐點」，即放鬆「既要又要」的多重約束，將穩增長作為階段性「壓倒一切」的任務來抓，產業政策、地產政策迎來系統性糾偏。

彼時，若俄烏衝突再迎來拐點，且賽道股泡沫去得較為充分，則A股反轉仍然是高度可期的。這也是我們始終不願把2018年情景作為基礎情景的原因之一。

但是這個時點何時到來？調整幅度多大？存在高度不確定性，調整幅度大概率會超出預期，這也是我們目前仍不倡導急着抄底的原因。

股市，特別是A股一個高度波動的市場，過程中充滿了狂風巨浪、雷霆雨露，投資體驗會非常差。由於波動性遠超人的承受能力，無腦長期持有，九死一生。所以，我們從來不鼓勵大家以價值投資之名追高和死守。但正因為有周期波動，把握住了買賣時點，回報或許超出想象。

長期來看，大跌之後，我們對市場更加樂觀。俄烏衝突使經濟安全、金融安全、能源安全的重要性進一步凸顯，部分板塊邏輯進一步強化。泡沫擠掉之後，清潔能源（光伏、風電）、智能汽車、半導體、AR/VR、國防軍工等高景氣板塊或將迎來十年一遇的最大機會。

時間的朋友們，可以再耐心一點。但同時要準備好「臉盆」，反轉信號出現時，需要勇武加倉，接得住天上掉下來的大魚！