貝殼找房跌入冰河世紀

貝殼終究逃不過房地產的寒冬。

2021年上半年，貝殼收入和淨利潤分別上漲64.6%和35%，表現出了超強的韌性。第三季度，儘管利潤有些狼狽，但貝殼的新房和存量房成交額下滑幅度均低於全國，尤其是新房在平台的總交易額（GTV），只下降了2.5%。

可以說，第三季度，貝殼仍在頑強對抗趨勢。

到了2021年第四季度，貝殼終於扛不住了：存量房GTV為3546億元，按年下降39.4%，接近於全國同期的降速43%；新房GTV為3568億元，按年下降24%，同期全國口徑的降速為20.2%。

與此同時，移動用户端的活躍度，門店及經紀人數量都有不同程度的下滑。

業績說明會上，貝殼的董事長、CEO彭永東稱2021年為貝殼「空前艱難」的一年。貝殼Beike的官方用「凜冬散盡，星河長明」形容這份年報。

在財務水平和經營水平上，貝殼2021年具體處境如何，哪些在變好，又有哪些在變壞？我們深入研究了這份財報，試圖釐清這些疑問。

貝殼的冰河世紀

我們此前介紹過，貝殼的業務可以總結為「中介的中介」，在貝殼這個平台上，鏈家是嫡系中介，同時也接入了其他的中介。

貝殼的收入來自三個方面：

和存量房相關的有銷售的佣金、其他經紀公司的平台使用費、一些特許使用費和增值服務費；

銷售新房向開發商收取的佣金；

包括家裝和金融在內的其他業務。

2021年下半年，貝殼幾乎沒有好消息。5月，創始人左暉離世，7月網傳中介費下調，8月杭州成立官方背書的「二手房交易監管服務平台」，10月裁員，三季報三個月虧了17億元，12月被做空，疊加一系列的調控政策，貝殼跌入冰點，具體到這份財報而言，有以下幾個方面。

第一，GTV增速跌入冰點。

2021年貝殼平台總GTV為3.85萬億元，按年增長10.1%，但從第四季度數據來看，GTV按年減少超過30%，其中存量房業務和新房業務的GTV按年降幅分別為39.4%和24%，前者接近全國趨勢，後者已經超過全國的跌幅。

也就是說，2021年第四季度，貝殼新房銷售的市場份額開始流失。這一點，從其內部的變動也可窺見一二，年報稱關聯代理商和其他銷售渠道完成的新房比例增加，也是毛利率下滑的原因之一。

第二，收入增速跌入三年冰點。

2018年，貝殼剛剛誕生，當年收入增速為12.31%，隨後步入高速車道，2019年和2020年分別為60.6%和53.2%。2020年貝殼上市，這個把房產中介和網路結合起來的平台，市值一度超過萬科和保利的總和。

2021年，貝殼全年收入807.5億元，按年增長14.6%，同樣，江山基本是上半年打下來的。

GTV增速10.1%，收入增速14.6%，兩個數據的對比，我們可以看出，貝殼在2021年提傭率上升，而這一次提傭很可能是貝殼最後能用出來的招數，具體情況下文再述。

貝殼預計2022年第一季度收入在115—125億元之間，和去年同期相比，有29.6%到44.4%的降幅。

第三，全年毛利率跌破20%。

2021年，貝殼的毛利率為19.6%，和2020年相比，下降了4.3個百分點。其中第三季度和第四季度的毛利率分別15.2%和16.4%。

對此毛利率下降，貝殼找房CFO徐濤稱，原因有二：

一是貢獻利潤率較低的新房交易服務在收入結構中的佔比持續提高；

二是鏈家經紀人的固定人工成本及交易支持人員的人工成本佔比上升，導致二手房交易的貢獻利潤率下降。

如果簡單概括的話，就是成本上升。行業不景氣時，人均產出，包括人均收入和人均利潤都會降低，經紀人的工資和門店的租金維護費用將體現其剛性。

在毛利率下降的影響下，貝殼第四季度虧損9.3億元，調整後（剔除權激勵費用、無形資產攤銷、長期的公允價值變動等等方面）為盈利4200萬元，即使將這些不利的條項都剔除出去，淨利潤也下降超過90%。

全年來看，貝殼虧損5.25億元，按年降低119%。

寒冬之下，貝殼找房的門店數量和經紀人也開始減少：

截至2021年12月31日，門店數量為51038家，按年增長8.7%，但按月下降5.4%；

活躍門店數量超過4.5萬家，按年增長4.4%，按月下降8.3%；

聯網經紀人45.5萬人，按年下降7.8%，活躍經紀人人數超過40.6萬人，按年下降8.7%。

二手房賣不動了

2021年，貝殼存量房的GTV為2.06萬億，相比2020年的1.94萬億，增幅只有6.09%。從年內看，前兩個季度收入在100億元左右，下半年則在60億元左右。

與收入趨勢不同的是，存量房的貨幣化率（包括佣金率和收取的平台交易費用率）是前降後升。換句話說，二手房越不好賣，中介收取的費用越高，有點「趁火打劫」的意思。

為什麼說提傭是最後的招數？

因為貝殼能干涉但不能憑空製造個人的買賣意願，所以在盤子大小上無能為，所以，貝殼能做的，一是在交易量上搶別人的市場份額，二是賺錢為上。

前者一般是降傭，後者是提傭。如上文所說，中介製造不了個人買賣的意願，降傭帶來的需求彈性很低，鏈家又要顧及利潤率，提傭會是比降傭搶客源更經濟的方式。

2021年，第三季度，在存量房成交額維度上，貝殼平台和全國的降速相差7.3個百分點，到第四季度只差不到4個百分點。

從貝殼存量房成交額的降速越來越靠近全國降速來看，以提傭提振收入這一策略發揮的空間不大了。

那麼，存量房的盤子有多大？還有沒有增長的空間？

這需要解決兩個問題：

第一是，2021年的二手房行情是如何形成的？會持續多久？

2021年以來，多個城市推出了二手房成交指導價，更為關鍵的是信貸收緊，二手房出現了審核周期長、放款慢的現象，二手房剛需只能延時滿足，與新房之間呈現出蹺蹺板效應。

同時，房產稅進程的加快，弱化了房子的金融屬性，希望通過房子升值實現資本利得的投機需求減弱。

以上因素共同造成了二手房成交量疲軟。

第二是未來的空間有多大？

一個共識是，和房地產行業有關的政策大體上仍會遵循「房住不炒」的基調。等房企的降槓桿、轉型完成之後，人們的改善性需求將佔據二手房的主導地位。

天風證券顯示，截至2020年房地產存量總資產為375萬億元，二手房交易額為7.4萬億元，二手房的流通率為1.97%。根據預測，到2024年，房地產存量總資產為511萬億元，二手房交易額為12萬億元。

貝殼二手房在當前佣金率為1.6%左右，行業內其他中介要低一些，假設整體佣金率為1.2%，市場規模為1440億元，按照2020年貝殼的市佔率26%，能分得的收入額約為374億元。

由於第三季度和第四季度，二手房業績拉胯，貝殼全年二手房收入只有319.5億元，還有一定的增長空間。

新房：逆勢提佣金

新房的一部分需求來自二手房賣掉後的貨幣支撐，二手房的流動不足，在一定程度上也影響到了新房的交易情況。

第四季度，貝殼新房交易受重創與大環境不無關係。另外的原因在於，和二手房一樣，貝殼的新房交易貨幣化率在提升，尤其是第四季度，已經達到3.17%。

新房銷售，貝殼賺的是房地產開發商的錢。

從2018年以來，房企就告別了以往瘋狂加槓桿的日子。2018年的「活下去」，2019年的加速去化，2020年的三道紅線，讓房企將加緊銷售和回款擺到了戰略高位。

房企必須依靠門店多、銷售人員多的中介。一邊是對貝殼這些平台的依賴，另一方面，房企也對貝殼的佣金收取不滿，指責後者店大欺客。

「渠道綁架」這個詞在地產營銷圈大火，房企為了降低成本，試圖以自建銷售渠道包括線上直播賣房等方式繞開貝殼，部分開發商還採用了全民經紀人的模式。全民經紀人模式下，不管是親朋還是路人，只要能拉來客户就可以拿到佣金。

這一模式被鏈家、中原地產、Q房網、樂有家地產等中介聯合抵制，開發商和渠道商之間的博弈被推到了高潮。

憑藉強大的銷售能力，貝殼在與房企的博弈中佔了上風，新房貨幣化率一直上升，從2017年的2.54%一路上揚，到了2021年前三個季度，綜合的新房貨幣化率已經上升至2.81%，第四季度直接突破3%。

結合以往各地對於新房抽傭率的報道和左暉本人曾提到的「新房市場的渠道佣金率在2%～3%，未來不會太高也不會太低。」 3.17%的貨幣化率已經沒有提升空間，也不具備長期的持續性，第四季度新房基本盤沒守住已是一個信號。

從二手房和新房的逆勢提傭可以看出，在房地產縮量的環境之下，貝殼重視利潤勝過規模。

同樣體現出貝殼重視質量勝過規模的是，貝殼加緊了回款收入。

業績報告會上，貝殼表示2021年新房佣金收入465億元，收款為517億元。由此，應收賬款周轉率得到了改善，從2020年的103天，降至2021年的97天。97天和2019年在同一水平上。

這也很容易理解，跟信用不好的人或者夕陽行業的公司做生意，都會要求對方付更多的保證金、給對方更短的賬期。

畢竟房企水深火熱，貝殼也是吃過苦的。

比如，貝殼2021年第三季度因為包括恒大在內的幾家房企存在不付款的風險，而計提了2.5億元的優化準備金。

再比如，儘管截至2021年年末，貝殼的應收賬款規模下降，但信貸損失準備金由2020年底的11.22億元增加到2021年末的21.51億元，由此帶來了管理費用的增加，進而吞噬了淨利潤。

在風高浪急的2021年，貝殼選擇用利潤保全自我。近期，從各地的降低首期比例、限購限貸放鬆等政策來看，房企和房地產業的困境將得到一定程度的緩解。

但可以確定的是，在房地產行業疾風驟雨之後，水大魚大的時代過去了，在這根鏈條上的企業，需要面對如何重塑信心，如何保證現金流穩定，以及如何讓自己活下去。

KE Holdings(BEKE.US)