新公布的中國投資、地產數據合理嗎？

2022年1、2月宏觀數據公布，除了地產數據依然比較疲軟以外，其它數據全面向好（特別是固定資產投資FAI表現強勁），符合先行指標PMI的指示，也符合我們的預期。

然而，在數據公布之後，一個針對數據真實性的質疑在微信群裏流傳。該觀點認為：1、水泥產量-17.8%，固定資產投資卻高達12.2%；2、地產新開工面積和竣工面積增速都很低，施工面積卻很高；3、專用設備增加值不高，但製造業投資很強勁；4、百強房企銷售數據和統計局地產銷售數據有出入。言下之意統計局造假。

當前，市場大跌、投資者情緒低落，我們完全理解這種背景下，部分投資者面對一份靚麗的宏觀數據時的心情。但出於對投資負責的態度，我們還是要對這種觀點進行分析、說明。

一、水泥產量

水泥產量是很好的宏觀跟蹤指標，但用它來驗證投資數據並不合適。

首先，水泥產量的數據本身是「有問題」的。從水泥產量累計按年的歷史數據不難看出，1-2月累計按年歷來是異常的。這是因為水泥是一個很特殊的產品，它的保質期很短，所以春節、氣温等因素都會影響開年前兩個月的生產。

3月之後，隨着春節假期的結束、農民工返程、水泥需求回暖，也隨着時間的推移，累計按年自然而然地變得平穩。（2020年和2021年的3月數據依然有很大波動，這是因為新冠疫情給2020年3月造成的影響）。

其次，水泥產量和投資本來也不是強相關的，並不能互相驗證。

我們十分理解投資者試圖「一葉知秋」的心理，也非常強調利用高頻數據去預測、驗證宏觀數據。但是用水泥來質疑固定資產投資從邏輯和事實上都站不住腳。

邏輯上，固定資產投資不止建築工程，還包括設備購買、土地購置等等，水泥只是建築投資中的一小部分，用它驗證整個投資顯然不合理。事實上，從歷史數據也不難看出，水泥產量增速歷來是低於FAI的，這一次水泥產量增速低於FAI增速始於去年Q4，怎麼今天才開始奇怪呢？

最後，讓我們看看水泥和地產FAI之間的關係。如上圖所示，水泥和地產FAI之間明顯同步正相關，1-2月地產FAI累計按年3.7%，較前值4.4%繼續下滑。這和房地產銷售、開工數據的疲軟也是對應的。

二、新開工面積、施工面積和竣工面積

質疑觀點的第二個論據是施工增速高於新開工和竣工，所以不合理。

但邏輯上說，在周期的某個時刻，新開工和竣工按年都下降，施工面積維持正增長，這不是很合理的嗎？新開工好比進水管，竣工好比出水管，施工面積好比水池裏的水位，進出水都減少不意味着水位下降。（新開工、竣工和施工面積也並非絕對的對應關係，其中有統計困難的原因，這裏就不具體介紹了）。

圖中顯示，施工面積增速高於新開工和竣工增速的時期也非常常見，像2011年、2013、2014、2020年。因此這個論點也是站不住腳的。

三、專用設備增加值

專用設備的生產和製造業投資的確可以有關係，但是這種關係在邏輯上更多是需求（製造業投資）領先於生產（專用設備生產），比如說2011年需求開始下降、2012年生產隨之下降；再比如說2015年需求開始企穩，2016年生產隨之企穩。

另外，2009年以來，專用設備增加值增速低於製造業投資增速的時間比相反的情況還要長，也是很常見的情況。

四、百強房企銷售數據

Wind數據庫並沒有百強房企的銷售面積統計數據，所以我們儘自己所能挑選了6家2011年至今都有數據的龍頭房企銷售面積，計算它們銷售面積之和的累計按年（這6家房企分別為萬科、保利、金地、中國建築、綠城、龍湖）。

實事求是地說，6家房企的銷售數據很難看，也的確和統計局-9.6%的銷售面積增速差距略大。但是不難看見，它和水泥數據一樣，都1、2月異常的情況。因為雖然按年增速在某種意義上消除了季節性，但是它無法消除春節在不同位置的影響，統計局會處理，但行業數據不會。

所以，我們不妨再等一兩個月再來看看這兩組數據，有沒有造假屆時自會分曉。

五、投資數據

大家可能還會有疑問：既然水泥產量的1、2月數據無用，那麼投資數據呢？會不會這次的投資數據大幅向好也不可信？

答案就在上圖中，像FAI這樣的宏觀數據其統計口徑和處理方法和水泥這種行業數據都是不一樣的，FAI並沒有1、2月困擾，這次的優秀表現可以信賴。

簡單來說，地產投資只佔整個固定資產投資的不到30%，雖然它不是那麼「給力」，但是其它的重要分項其實上行得十分驚人。比如第二產業的投資增速其實自去年Q3起就加速上行，甚至超出了很多年的高位，這背後是第二產業在疫情之後良好的盈利和較高的產能利用率（較低的過剩產能）；再比如第三產業，其投資增速本月也恢復到了相當不錯的水平。

以上這些都說明，中國經濟的的確確在復甦。雖然復甦才剛剛開始，未來的節奏還不好說，但對復甦視而不見是沒有必要的。雖然近期的市場表現不佳，但其實我們正處在對股票市場最有利的「復甦開始、但還不十分確定+貨幣政策持續寬鬆」宏觀環境中，上一次出現這種環境是2019年年初。每臨絕境，峰迴路轉，相信接下來的股市也不會讓大家太過失望。