【巨子點評】散戶「大戰」華爾街　到底是誰的勝利

2021年伊始，美國資本市場上演了一場散戶「大戰」華爾街的戲碼。自1月13日以來，在散戶的力捧下，美股遊戲驛站（GameStop，簡稱GME）的股價在十個交易日內累計漲幅超過2,000%，從20美元漲至400美元，最高一度逼近500美元，迫使多個大型做空機構集體平倉。

這場「鬥法」的起因頗具戲劇性。遊戲驛站是上世紀八十年代興起的遊戲產品零售商，主要出售遊戲碟片、遊戲機以及周邊產品。由於遊戲驛站的業務模式非常單一且以線下零售為主，在互聯網時代深受線上遊戲產業的衝擊，近幾年來連年虧損。

受新冠肺炎（COVID-19）疫情影響，遊戲驛站在2020年3月至5月期間關閉了其3,526家實體商店。在截至2020年10月31日的三個財報季度中，遊戲驛站的營業收入按年減少了30.53%，業績虧損高達2.95億美元。於是，每況愈下的遊戲驛站被美國多家做空機構看中，成為大力做空的目標。

1月19日，美國以做空著稱的投資機構香櫞（Citron Research）在Twitter上表示，遊戲驛站的股價很快就會從40美元跌回20美元，並嘲諷現在買入的人都是市場中的「廢物」（Sucker）。

金融分析公司S3 Partners的數據顯示，在2021年1月22日，約7,200萬股遊戲驛站股票被做空，相當於140%的流通股遭到做空。也就是說，部分遊戲驛站的股票被反覆做空。

散戶的反擊

遊戲驛站被過度做空的情況讓一些人看到了逼空的機會。逼空是一種推高股價迫使做空者不得不買入股票平倉的金融行為。在股市中，逼空意味着大量買入某隻股票以推高其股價。

在美國網絡社區Reddit中專門討論股票交易的WallStreetBets論壇（WBS論壇）上，一些有影響力的用戶認為遊戲驛站的股票被市場嚴重低估，且龐大的淡倉頭寸讓逼空成為可能，於是他們開始號召其他用戶買入遊戲驛站的股票或看漲期權。

WBS論壇擁有超過百萬用戶，可以說是美國年輕散戶的線上大本營之一。這些散戶團結起來的力量很快震驚了整個資本市場。從1月22日起，遊戲驛站的股價一路上漲，在5個交易日內從42美元一路飆升至483美元。

在散戶集體逼空機構的過程中，部分券商關閉了遊戲驛站等股票的交易通道，WBS論壇的服務器一度被關停，給散戶的大規模逼空行動增加了一抹戲劇性色彩。1月28日，當遊戲驛站股價不斷創下歷史新高並接近500美元時，包括Schwab和Robinhood在內的美國大型券商關閉了對遊戲驛站等股票的交易，並提高了買入多隻股票期權的保證金要求。盤後，WSB論壇主頁的服務器遭到通信平台Discord的封殺，一度對所有用戶暫時關閉。

這些有明顯偏向性的人為阻礙不僅受到了社會各界的批評，也招致監管的審查。特斯拉的創始人馬斯克（Elon Musk）在社交媒體上表達了對散戶的支持。美國國會眾議院議長佩洛西（Nancy Pelosi）稱，將全力審查與遊戲驛站相關的問題。美國證券交易委員會（SEC）表示，正密切關注近期出現的極端市場波動性，保護散戶投資者不被操縱。

雖然遊戲驛站的股價此後再也沒能超過1月28日的高點，但是在連日上漲中做空遊戲驛站的機構已經紛紛認輸。

1月29日，香櫞在社交平台上發文稱，將停止做空研究，專注於做多機會，為散戶投資者提供長期的多重投資機會。1月31日，路透社援引消息人士稱，做空遊戲驛站的主力梅爾文資本（Melvin Capital）在1月的逼空大戰中虧損53%。點72資產管理公司（Point72 Asset Management）和城堡投資公司（Citadel）兩家對沖基金向梅爾文資本注資27.5億美元，才使其得以關閉蒙受鉅虧的倉位。

輝煌難繼續

「錘爆」機構淡倉的WSB論壇散戶們隨後將目光投向白銀。多位有影響力的投資人在論壇上表示，白銀交易市場中存在淡倉勢力不斷壓低白銀價格，導致白銀價格不能反映真實通脹水平。因此，散戶投資者可以通過持續買入白銀交易所交易基金（ETF）來推高白銀價格，進行逼空。

1月28日起，COMEX白銀當月期貨價格連漲三個交易日，漲幅超過15%。2月1日COMEX白銀當月期貨價格盤中超過30美元，創下2013年以來的新高。在三個交易日中，全球最大的白銀ETF——iShares Silver Trust的白銀持倉上漲了10%左右。

瘋狂上漲的白銀價格讓美國多個主要貴金屬零售網站一度暫停銷售白銀產品。美國貴金屬交易所（AMPEX）也發出通知表示，由於白銀實物產品面臨前所未有的需求，短時間內無法接受大額訂單。

然而，好景不長。2月2日，COMEX白銀當月期貨價格大幅跳水，跌幅高達8.97%。散戶們所謂的逼空顯然失敗了。事實上，白銀市場與遊戲驛站股票的差別很大，只靠散戶的力量很難出現所謂的逼空。

首先，白銀沒有特別激進的投機性淡倉，即使白銀價格在短時間內快速上漲也不會引發市場「踩踏」。

其次，就規模而言，GameStop年初的市值僅為12億美元，僅靠散戶的力量也能推高股價，相比之下，全球白銀市場十分龐大，僅iShares Silver Trust的白銀持倉就高達165億美元，散戶難免力有不逮。此外，據彭博社透露，僅倫敦金庫就持有16.5億盎司白銀，價值超過400億美元。

因此，在白銀市場，WSB論壇的散戶們只能鎩羽而歸。

誰的勝利

遊戲驛站一役，散戶的作用被推上神壇。然而，在白銀逼空行動中，散戶的虛實卻暴露無遺。這不禁令人思考，遊戲驛站能算作散戶的勝利嗎？

值得注意的是，遊戲驛站逼空行動的「帶頭大哥」是一位34歲的波士頓特許金融分析師（CFA），同時也是一名註冊交易員，並不是一位普通的菜鳥散戶。他早在2019年就認為遊戲驛站被市場低估，並開始做多遊戲驛站。

儘管事件的導火索是一位散戶引發，但主戰場絕不是散戶和機構之間的博弈。散戶並沒有那麼大的資金量，也沒有那麼強的專業性，而且散戶之所以被稱為散戶，就說明他們本身並不抱團，容易被分化。

在散戶「大戰」華爾街中，被媒體用來代表散戶的人其實都是身價不菲的投資者。例如，在美國全國廣播公司商業頻道（CNBC）採訪中大放異彩的查馬特（Chamath Palihapitiya）是投資公司社會資本（Social Capital）的創始人，並幫助多家公司通過特殊目的收購公司（SPAC）上市。

事實上，從遊戲驛站上獲利最多的並非散戶而是機構投資者。據CNBC披露，在遊戲驛站股價上漲中賺得最多的9個投資人裏，有7個都是機構投資者，其中就包括比較著名的黑石集團（Blackstone Group）、先鋒集團（Vanguard Group），兩者分別擁有遊戲驛站12.3%和7.6%的股份。

必貝證券（BBAE）分析師認為，遊戲驛站股價升高的本質原因不是靠散戶團結盲目推高，而是軋空（股價反彈過快，做空者不得不以高價買回股票平倉）。從披露的訂單交易量就明顯看到，多頭裏肯定有機構入場，而且是主力。因此，這場大戲本質上是機構之間的對峙，散戶在這次事件中扮演了重要但不是決定性的角色。

渾水研究公司創始人布洛克（Carson Block）同樣認為，所謂的「歷史性散戶起義」實為對沖基金間的同行自相殘殺。布洛克表示，遊戲驛站的這種拋物線走勢不像WBS論壇上的散戶所為，更像對沖基金針對其他對沖基金的逼空行為。

同時，布洛克也認為，美聯儲（Fed）向市場注入了太多的流動性，允許過多的信貸擴張和過高的槓桿，導致金融市場的估值越來越虛高，而當泡沫最終破裂時，廣大散戶投資者將受到傷害。

GameStop Corp(GME.US)

Blackstone Group (The)(BX.US)