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    信達宏觀:固定資產投資全面解析

    本文來自:宏觀亮語,作者:解運亮團隊

    導讀

    本文為固定資產投資分析框架的下篇,詳細梳理了基建投資、製造業投資、房地產投資的宏觀脈絡,併為三大類投資搭建了“意願-能力-觀察指標”分析框架。

    核心觀點

    固定資產投資預測方法論:“意願-能力-觀察指標”分析框架

    基建投資:基建投資的意願由政府決定,其本身是政府託底經濟的手段之一,因此具有明顯的逆週期性。政府部門的重大會議,以及工作文件是把握財政政策基調的重要信息來源。資金來源層面,近兩年城投融資、非標資金監管力度較大的背景下,一般公共預算、土地使用權出讓金收入、地方政府專項債券成為了分析基建投資資金來源的重要變量。建築業PMI和基建上市公司訂單是基建投資的同步指標。

    製造業投資:與基建投資由政府投資主導不同,民間投資在製造業投資中佔到近9成。製造業利潤、利潤率以及產能利用率是判斷製造業投資意願的核心因素。利潤和產能利用率領先製造業投資的時長基本相同,都為一年左右。資金來源上,企業留存利潤和銀行貸款在製造業投資的資金來源中佔到了較為重要的位置。出口是預判製造業投資的有效指標,領先製造業投資約一年。

    房地產投資:銷售是影響房地產投資意願的核心因素,其好壞反映房地產需求的強弱,如果銷售狀況好,房企盈利預期提高,後續拿地、施工的積極性會更高。近年來,隨着調控政策收緊和銀行風控趨嚴,開發商的資金來源更多依賴於銷售回款,因此房地產銷售在影響房企投資意願的同時,也決定了房企拿地、施工的能力。觀測指標方面,房地產土地成交總價大約領先土地購置費3至4個季度,施工面積是判斷建安投資的同步指標。

    案例分析。基建作為今年“穩增長”的抓手,1-8月實現了兩位數的增長。1-8月地方政府新增專項債發行進度達到了全年的96.4%,顯著快於前兩年同期,其中有約65%投向了基建領域。年中以來,開發性政策性金融工具相繼落地,也從資金端對基建投資形成助力。製造業投資表現也較為亮眼。意願方面,去年下半年製造業利潤增速較快,產能利用率處於較高區間,企業有擴大資本開支的動力。能力方面,製造業企業留底退税,疊加外部融資環境優化,政府對製造業支持力度較大。房地產投資方面,7月中旬多地出現爛尾樓“斷供潮”, 居民對於期房的信心被再次擊碎,並引起房地產銷售二次探底。地產銷售景氣的回落進一步從資金端抑制了地產企業拿地、開工的能力。8 月以來房地產調控政策積極出台或優化。但一方面政策從落地到見效存在時滯,另一方面,居民對於收入、以及房價的預期還未發生明顯的好轉,房地產市場真正企穩可能還需等到年末。

    風險因素:新冠病毒變異導致疫苗失效;國內政策超預期等。

    正文

    為了更深層次地理解基建投資、製造業投資、房地產投資,我們搭建了“意願-能力-觀察指標”分析框架。意願和能力均為投資主體擴大或縮減投資的驅動因素,再加上有效的中高頻指標(包括前瞻指標、同步指標)幫助觀測各大類投資的情況。由於三種投資的主體不同,導致投資的目的以及資金的來源等因素也完全不同,因此我們需要依次對三種投資進行解析。

    一、基建投資分析框架

    (一)基建投資的意願

    先看基建投資的意願,基建投資主要由政府主導,是政府託底經濟的手段之一,因此具有明顯的逆週期性。自2008年全球金融危機以來,基建投資經歷完整的三輪週期,分別為2008Q2-2012Q1、2012Q2-2015Q4、2016Q1-2020Q1。前兩輪週期分別持續16個季度(4年)、14個季度(3年半)。第三輪基建投資週期開始於2016Q1,在2017Q1達到高點,隨後進入下降階段,但是由於新冠疫情的擾動,此輪週期的下降階段直至2020年Q1才結束。基建投資的增速和GDP的增速相關性較強,具體表現在,基建投資上升週期的開啟領先於GDP增速見底,在前三輪週期中,分別領先約3個季度,2個季度和1個季度。基建投資的意願主要來自於政府“穩增長”的政策基調。

    政府部門的重大會議,以及工作文件是把握財政政策基調的重要信息來源。把握政府基建投資意願的有效途徑包括政府部門舉辦的各種會議,如兩會、政治局會議、中央經濟工作會議、國常會等,還有政府發佈的政府工作報吿等相關文件。2020年疫情衝擊之下,財政政策轉向“更加積極有為”,增發赤字和特別國債,擴大專項債,對經濟發揮了託底的作用;2021年末經濟面臨“三重壓力”,政策強調“適度超前開展基礎設施建設”。

    (二)基建投資的能力

    基建投資資金來源分為五大部分:國家預算資金、國內貸款、自籌資金、利用外資和其他資金。2017 年五項佔比分別為 16.1%、15.7%、58.6%、0.3%和 9.4%。從2007年至2017年資金來源的結構變化來看,國內貸款的佔比不斷下降,取而代之的是城投債、非標以及BT、PPP等商業模式的興起,體現在自籌資金的佔比持續上升。但同一時段,伴隨着上述資金來源的急劇擴張,地方政府的顯性、隱形債務迅速膨脹,引起了監管的重視。2017年財政部等六部委聯合發佈的《關於進一步規範地方政府舉債融資行為的通知》,提出加強平台融資管理,不得承諾將儲備土地預期出讓收入作為融資平台償債資金來源,以及規範政府和社會資本合作(PPP)。對於非標,2017年資管新規徵求意見稿發佈後,信託貸款和委託貸款也出現大幅下跌。

    近兩年城投融資、非標資金監管力度較大的背景下,一般公共預算、土地使用權出讓金收入、地方政府專項債券成為了分析基建投資資金來源的重要變量。

    首先是一般財政預算。根據支出功能,一般公共財政支出中與基建支出相關的主要支出為交通運輸支出、節能環保支出、城鄉社區支出、農林水支出這四大項,2021年四項在一般公共財政支出中佔比為24.5%。需要説明的是,這四大項中並非所有支出都與基建投資相關。通過進一步篩選,可以計算得出一般公共財政支出中與基建相關的佔比在10%左右。

    一般公共財政支出由一般公共預算收入和實際赤字決定。税收是全國公共財政收入中佔比最大的部分,佔比在80%以上,其中來自企業的税收佔公共財政收入的50%以上,因此公共財政收入和工業企業利潤走勢較為一致。赤字方面則由政府決策,2022年《政府工作報吿中》中,赤字率擬按2.8%左右安排,對比2021年有所下降,有利於財政的可持續性,考慮到還有特定國有金融機構和專營機構依法上繳近年結存的利潤提供財力,整體來看財政政策定調較為積極。此外,一般情況下,基建投資需要先籌集一定比例的非債務的項目資本金,大多項目要求在20%以上。公共財政可以用作項目資本金,撬動債務融資,進而推動基建投資。

    土地出讓收入是地方政府性基金預算中的大頭,一般佔到八到九成。從歷史上看,土地使用權出讓收入的變化和政府性基金收入基本一致,再加上政府性基金收入和支出金額大致相等,意味着土地出讓收入基本上決定了政府性基金對於基建投資的支持力度。根據財政部發布的《2015年全國土地出讓收支情況》,土地出讓收入中直接用於基建的佔比在20%左右。2021年5月以來,土地市場逐漸降温,國有土地出讓金規模處於萎縮狀態,一定程度上影響了政府性基金的收入。

    專項債自從疫情以來成為了分析基建投資新抓手。自2015年創設了專項債以來,新增專項債額度逐年遞增,分別為1000億、4000億、8000億、1.35萬億、2.15萬億、3.75萬億、3.65萬億、3.65萬億。2019年9月4日國常會規定“專項債不得用於土地儲備和房地產相關領域、置換債務以及可完全商業化運作的產業項目”,致使2020年的專項債中流向基建的資金大幅上升,從2019年的約30%上升至2020年的60%以上,規模超過2萬億。2020年以來,專項債發行與基建投資走勢一致性較強,專項債發行變化領先基建投資3-5個月,這與地方債發行到形成投資之間存在一定時滯的現實情況相吻合。另一方面,2019年6月之後,專項債被允許作為符合條件的重大項目資本金,可以和一般公共財政支出一樣撬動更多基建投資。

    (三)基建投資的觀察指標

    建築業PMI是基建投資的同步指標,其原理在於基建投資上升會帶動建築業的景氣程度。但需要注意的是,建築業PMI反映基建和地產兩個部分,因此在房地產投資大起大落的情況下,建築業PMI對基建投資的同步性會降低。從歷史數據來觀測兩者的關係,可以發現建築業PMI和基建投資的走勢關聯度較強,説明建築業PMI能夠在刻畫基建投資的走勢上起一定作用。

    基建領域的市場集中度較高,頭部的建築央企、國企是基建施工的主力軍。部分“中字頭”的建築業上市公司定期披露新簽訂單金額,可以輔助我們判斷基建投資的動向。比如中國建築每月在經營情況簡報中公佈新籤合同額,中國中鐵、中國交建等公司在季報中公佈新籤合同額。歷史數據顯示,這些建築企業訂單與基建投資的走勢呈現正相關。

    此外,我們在前期報吿《高頻觀測體系的構建方法與投資啟示 ——信達宏觀方法論之三》中詳細介紹了跟蹤各個經濟數據高頻指標。水泥發運率(周)和瀝青開工率(周)作為基建施工的原材料,能夠有效的反映基建投資的邊際變化。

    (四)基建投資分析框架小結

    基建投資分析框架:基建投資的意願由政府決定,其本身是政府託底經濟的手段之一,因此具有明顯的逆週期性。政府部門的重大會議,以及工作文件是把握財政政策基調的重要信息來源。基建投資的資金來源層面,近兩年城投融資、非標資金監管力度較大的背景下,一般公共預算、土地使用權出讓金收入、地方政府專項債券成為了分析基建投資資金來源的關鍵變量。建築業PMI和基建上市公司訂單是基建投資的同步指標;水泥發運率(周)和瀝青開工率(周)是有效的高頻觀測數據。

    二、製造業投資分析框架

    一般而言,製造業投資有4個核心驅動因素:

    (1)企業利潤。一方面,當企業利潤提升時,企業為了獲取更多利潤,投資意願提升。另一方面,製造業企業利潤直接影響企業的再投資能力。2017年製造業企業自籌資金佔全部投資資金的比重接近9成。

    (2)對未來經濟及盈利的預期。如果企業對未來的經濟以及盈利情況較為樂觀,投資意願可能會增強。

    (3)產能利用率。當產能利用率偏低時,企業可以提高現有設備的利用率直至產能無法滿足需求。

    (4)企業融資能力。強大的融資能力可以保證投資資金的來源。此外,外部的融資環境也直接影響企業的融資能力。

    對這四個驅動因素進行整理,未來預期、產能利用率對應制造業企業的投資意願,企業融資能力對應投資能力,而企業利潤同時影響意願和能力兩個驅動因素。

    (一)製造業投資的意願

    製造業投資的主體是製造業企業。與基建投資由政府投資主導不同,民間投資在製造業投資中佔到近9成。利潤和利潤率的改善意味着投資回報的增加,企業有更強的意願增加資本開支用以擴大生產,因此製造業利潤和利潤率是判斷製造業投資意願的核心因素。但由於製造業利潤數據從2014年開始編制,時長較短,我們使用工業企業利潤數據作為代替,觀察盈利和製造業投資的一致性。工業企業利潤總額中,製造業利潤總額佔80%以上,且佔比較為穩定,故工業企業利潤可以作為替代指標使用。歷史數據顯示,製造業投資累計同比與滯後一年的工業企業利潤累計同比的關聯性較強,與滯後15個月的工業企業利潤率累計同比的一致性也較強。

    企業對未來經濟及盈利的預期可以通過企業家宏觀經濟熱度指數觀測。企業家宏觀經濟熱度指數由人民銀行按季度公佈。該指數是反映企業家對本季宏觀經濟形勢判斷的擴散指數。在全部調查的企業中,先分別計算認為本季經濟形勢“偏熱”與“正常”的佔比,再分別賦予權重1和0.5後求和得出。指數取值範圍在0~100%之間。指數在50%以上,反映該項指標處於向好或擴張狀態;低於50%,反映該項指標處於變差或收縮狀態;等於50%,表示該指標與上季持平。企業家宏觀經濟熱度指數領先製造業投資一年。

    工業產能利用率領先製造業投資一年左右。當需求上升時,企業會優先選擇提高產能利用率;而產能無法滿足高漲的需求時,企業就需要增加投資擴充產能。需求的上升一般也會反映在利潤的變化上,因此利潤和產能利用率領先於製造業投資的時長基本相同,都為一年左右。

    (二)製造業投資的能力

    資金來源上,自籌資金在製造業投資的資金來源中佔據了主導地位。2017年,國家預算資金、國內貸款、利用外資、自籌資金、其他資金佔比分別為0.4%、6.6%、0.6%、89.5%、2.8%。自籌資金中,企業的利潤留存佔到了較為重要的位置。利潤上升不僅增加了企業投資的動力,還意味着企業能夠進行投資的可用資金增多。這也是為什麼説企業利潤既影響製造業投資的意願,也影響投資的能力。

    除了利潤留存以外,銀行貸款也是較為重要的資金渠道。利用社融數據觀察製造業投資相關的貸款時,需要注意到,企業貸款分為短期貸款、票據融資和中長期貸款,其中短期貸款和票據融資主要用於日常運營。而中長期貸款用於企業擴大產能等投資的情況較多,因此製造業中長期貸款與製造業投資關係更為密切。歷史數據來看,工業企業的中長期貸款同比領先製造業投資約一個季度。製造業貸款規模則與外部的融資環境有關。

    (三)製造業投資的觀察指標

    出口是跟蹤製造業投資的有效指標,領先製造業投資約一年。從製造業投資的結構來看,2020年裝備製造類行業投資佔比較大,計算機通信業、專用設備製造業、通用設備製造業、電器機械投資分別佔總體的9.3%、7.1%、6.4%、6.1%。再加上這些裝備製造類行業的出口依賴度較高,理論上出口規模的變化對製造業投資有着較為深遠的影響。歷史經驗也表明製造業投資同比和滯後一年的出口交貨值同比有較強的關聯性。

    (四)製造業投資分析框架小結

    製造業投資分析框架:與基建投資由政府投資主導不同,民間投資在製造業投資中佔到近9成。製造業利潤、利潤率以及產能利用率是判斷製造業投資意願的核心因素。利潤和產能利用率領先製造業投資的時長基本相同,都為一年左右。資金來源上,企業留存利潤和銀行貸款在製造業投資的資金來源中佔到了較為重要的位置。出口是預判製造業投資的有效指標,領先製造業投資約一年。

    三、房地產投資分析框架

    根據國家統計局公佈的數據,房地產投資包括四個部分:分別為建築工程、安裝工程、設備工具器購置、以及其他費用。2021年占房地產投資的比重分別為 60.2%、3.6%、0.9%、35.3%。建築工程投資和安裝工程投資一般合併稱為建安投資。2018年起,其他費用中土地購置費歷年佔比超過八成,其他費用基本等同於土地購置費。因此建安投資和土地購置費是房地產開發投資的主要組成部分,兩者共同決定了房地產投資的走勢。

    房地產開發流程包括“拿地-新開工-銷售-施工-竣工”這幾個環節。拿地對應房地產投資中的土地購置費,新開工到竣工則是對應建安投資。

    (一)房地產投資的意願

    商品房銷售是影響房地產投資意願的核心因素。銷售好壞反映房地產需求的強弱,如果銷售狀況好,房企盈利預期提高,後續拿地、施工的積極性會更高,反之如果銷售狀況不理想,房企會優先考慮出售商品房庫存。從歷史數據上看,地產銷售領先投資6個月左右。但兩者的關係在2016年-2017年出現了較為明顯的背離,其原因在於棚户貨幣化在短期大幅地推動了商品房的銷售,2016年-2017年,商品房銷售維持在較高的增速,尤其是在二三四線城市,帶動庫存去化,地產投資在隨後的2018年才迎來高增長。

    (二)房地產投資的能力

    房地產開發資金主要有四個來源:國內貸款(銀行貸款和非銀行貸款)、自籌資金(自有資金、債券融資和非標融資)、利用外資、其他資金(個人按揭貸款、定金及預收款、其他到位資金)。近年來,隨着調控政策收緊和銀行風控趨嚴,房地產在自籌資金和國內貸款的渠道受限,佔比都有不同程度的下滑,尤其是自籌資金;相對的,其他資金佔比自2015年開始連續六年佔比上升,2021年,其他資金的佔比達到了55.8%。2016年起,其他資金中個人按揭貸款、定金及預收款金額這兩項佔到了九成以上,是其他資金的主要組成。而收到個人按揭貸款和定金及預收款的先決條件是房子能夠銷售出去,房子銷售得越多,房企的資金越充沛。因此房地產銷售在影響房企投資意願的同時,也決定了房企拿地、施工的能力,這一點和製造業投資中利潤的角色有些類似。

    2019年以前,監管更多地從房子的需求端或是金融機構的角度對房地產進行調控。但2020年以來,面向房企的調控政策頻出。“三道紅線”加強對房企的資產規模限制,約束了房企的拿地強度。貸款集中管理制度在金融領域約束了銀行對於房地產開發與按揭貸款的額度。土地集中供應從供給端,通過影響土地供給節奏施行調控。可見房地產調控的鬆緊對房企投資的能力有着極為重要的影響。

    (三)房地產投資的觀察指標

    房地產土地成交總價對土地購置費存在領先性。根據統計局的定義,土地購置費是地產企業取得土地使用權而支付的費用,按實際發生額填報,分期付款的應分期計入。根據國土資發[2010]34號文件,“土地出讓成交後,必須在10個工作日內簽訂出讓合同,合同簽訂後1個月內必須繳納出讓價款50%的首付款,餘款要按合同約定及時繳納,最遲付款時間不得超過一年”。而土地成交金額按合同上的價格直接計入,因此理論上土地成交總價領先於土地購置費。歷史數據顯示領先的時長約為3至4個季度。

    施工面積是判斷建安投資的同步指標。施工面積指房地產開發企業本年施工的全部房屋建築面積,包括本年新開工的房屋建築面積、上年跨入本年繼續施工的房屋建築面積、上年停緩建在本年恢復施工的房屋建築面積、本年竣工的房屋建築面積以及本年施工後又停緩建的房屋建築面積。歷史上房屋施工面積整體與建安投資走勢重合度較高。

    高頻指標方面,房地產的銷售階段可以使用30大中城市商品房成交面積(日)來觀察。成交土地溢價率(周)與成交土地佔地面積(周)分別對應房企拿地的價和量。竣工階段安裝窗户則會帶動玻璃的需求,並傳導至浮法平板玻璃市場價(日)。在方法論之三的高頻觀測體系中我們提供了詳細介紹,此處不再贅述。

    (四)房地產投資分析框架小結

    房地產投資分析框架:建安投資和土地購置費是房地產開發投資的主要組成部分,兩者共同決定了房地產投資的走勢。房地產開發流程中的拿地對應房地產投資中的土地購置費,新開工到竣工則是對應建安投資。銷售是影響房地產投資意願的核心因素。銷售好壞反映房地產需求的強弱,如果銷售狀況好,房企盈利預期提高,後續拿地、施工的積極性會更高。近年來,隨着調控政策收緊和銀行風控趨嚴,開發商的資金來源更多依賴於銷售回款,因此房地產銷售在影響房企投資意願的同時,也決定了房企拿地、施工的能力。觀測指標方面,房地產土地成交總價大約領先土地購置費3至4個季度,施工面積是判斷建安投資的同步指標;30大中城市商品房成交面積(日)、成交土地溢價率(周)、成交土地佔地面積(周)、浮法平板玻璃市場價(日)能夠高頻地映射地產開發的各個階段。

    四、三大類投資的互相作用機制

    除了能夠單獨對經濟產生影響以外,基建投資,製造業投資、房地產投資還存在互相作用的機制。

    第一,基建投資、房地產投資對製造業中游原材料行業,如鋼鐵、水泥、有色、煤炭等產業鏈有較強的帶動作用。

    第二,房地產開發企業為取得土地使用權而支付的土地購置費,會轉變為地方政府性基金預算中的土地出讓收入,進而提高地方政府基建投資的能力。

    第三,從長期來看,房地產的過度繁榮會使得房地產行業擁有較高的回報率和較低的風險,社會上的閒置資金、以及銀行貸款的資金更傾向於流入房地產行業。中高端製造業、創新型製造業等新興產業則由於回報期較長、回報不穩定等原因陷入缺乏資金的困境,最終形成房地產對製造業投資的“擠出效應”。

    五、案例分析

    回顧今年1-8月,基建、製造業投資表現亮眼,房地產投資同比大幅下滑。基建投資同比增長10.4%,製造業投資同比增長10.0%,兩項對固定資產投資整體形成拉動。而房地產投資自今年2月以來同比增速持續下滑,8月同比降幅擴大至7.4%,仍處於探底階段。

    首先,基建作為今年“穩增長”的抓手,1-8月實現了兩位數的增長。從基建投資的意願來看,2021末中央工作會議中明確提出要“適度超前開展基礎設施投資”,以應對“需求收縮、供給衝擊、預期轉弱”的三重壓力;2022年4月中央財經委員會把“全面加強基礎設施建設、構建現代化基礎設施體系”上升到國家安全高度,突顯基建在經濟中的重要性。整體來看,2022年政府對於基建的定調較為積極。

    資金方面,1-8月地方政府新增專項債發行3.52萬億,發行進度達到了全年的96.4%,顯著快於前兩年同期。其中,6月發行金額達到了1.37萬億,創造了單月新高。專項債發行節奏較快與5月穩住經濟大盤電視電話會議中,財政部表示要確保地方政府專項債券於6月底前基本發行完畢,力爭在8月底前基本使用到位有關。1-8月發行的專項債中,有約65%投向了基建領域。

    年中以來,開發性政策性金融工具相繼落地,也從資金端對基建投資形成助力。6月國常會調增政策性銀行 8000 億元信貸額度,提出政策性金融發行金融債券籌資 3000 億元,用於補充重大項目資本金。目前來看,政策性金融工具的落地速度較快,且撬動能力較強。據農發行和國開行公吿,今年首批可用於資本金的3000億政策性金融工具自7月下旬至8月底已完成投放;農發行稱已投放的900億元基礎設施基金可拉動相關項目總投資超萬億元,由此計算其撬動效應可達10倍。 

    往後看,受益於8月國常會新增3000億政策性金融工具,以及5000億專項債限額空間予以接力,四季度基建投資的資金將繼續保持充裕。9月疫情與高温天氣對基建施工的拖累逐步減弱,高頻數據顯示,9月第二週瀝青開工率大幅走高,水泥發運率也在9月展現出上行趨勢,基建投資有望繼續保持兩位數高速增長。

    我們利用框架分析2021年前三季度製造業投資的情況。

    意願方面,去年下半年製造業利潤增速較快,產能利用率處於較高區間。2021年全年,製造業利潤總額同比兩年平均增速達到了19.1%,遠高於疫情前。產能利用率層面,2021年製造業產能利用率為77.8%,2017年至2019年該指標的均值為77.2%。產能利用率處於歷史較高區間,企業有擴大資本開支的動力。

    能力方面,製造業企業留底退税,疊加外部融資環境優化,政府對製造業支持力度較大。上半年大規模的留底退税政策緩解了企業的資金壓力,優化了企業的現金流。融資環境上,4月以來銀保監會和央行多次要求銀行機構要增加製造業信貸資源配置,提高製造業貸款比重;要增加製造業中長期貸款和信用貸款。央行發文稱,2022年8月末,企業貸款平均利率4.05%,為有統計以來最低值。

    在製造業投資同比增速較高的同時,其結構也不乏亮點。(1)在產業升級發展和技改需求下,各方面加大了對製造業強鏈補鏈的投資,相關行業增長較快。高技術製造業投資1-8月同比增長了23%。(2)綠色低碳轉型加快,我國光伏、新能源汽車等相關行業的投資維持高增速。1-8月電氣機械和器材製造業投資1-8月同比增長38.4%,汽車製造業同比增長12.9%。

    9月14日國常會明確,針對今年四季度製造業等設備更新改造投資,央行提供 2000 億以上再貸款,按貸款本金100%提供流動性支持,中央財政為貸款主體貼息2.5%,使得貸款主體實際貸款成本不高於0.7%。在政策的大力支持下,我們預計製造業投資將繼續保持韌性。

    最後是房地產投資。先看銷售端,今年以來,房地產銷售經歷了三個階段。第一階段是3-5月,在市場信心尚未恢復的情況下,上海、深圳、哈爾濱等多地疫情防控靜態管理導致居民看房、購房受到限制,居民的購房需求疲弱,3-5月地產銷售同比下降28.5%。第二階段是6月,全國疫情形勢得到控制,防控措施放鬆,購房需求集中釋放,6月地產銷售同比降幅縮窄至18.3%。第三階段是7月至今,7月中旬河南、湖北和湖南等多地出現爛尾樓“斷供潮”,爛尾樓業主提出項目未全面復工前停止還貸。隨着越來越多問題樓盤的業主加入停貸聲明行列,居民對於房地產市場,尤其是對於期房的信心被再次擊碎,並引起房地產銷售二次探底,7-8月地產銷售降幅再次擴大至25.8%。

    地產銷售景氣的回落進一步從資金端抑制了地產企業拿地、開工的能力。資金來源數據顯示,今年年初以來定金及預收款和居民個人按揭貸款增速進入下降區間。1-8月房地產開發資金來源下降25.0%,其中,定金及預收款下降35.8%,個人按揭貸款下降24.4%。在房地產市場景氣度低迷的環境下,地產企業選擇優先回籠資金,降低槓桿,而非拿地與開工。1-8月新開工面積累計同比下降37.2%。

    8 月以來房地產調控政策積極出台或優化,包括下調5年期LPR、2000億政策性銀行專項借款支持“保交樓”。但一方面政策從落地到見效存在時滯,另一方面,居民對於收入、以及房價的預期還未發生明顯的好轉,房地產市場真正企穩可能還需等到年末。我們預計未來會有更多的穩地產政策跟進,比如再次下調LPR利率、進一步鬆綁一二線城市限購限貸政策等。

    附錄:圖表

    風險因素:

    新冠病毒變異導致疫苗失效;國內政策超預期等。

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