KKR與CVC競購東芝，誰能拿下這筆200億美元的私有化大單？

4月14日，有媒體報道，全球頂級投資機構KKR計劃斥資逾200億美元競購東芝。

而在上周，私募股權公司CVC Capital Partners剛傳出將以要約收購的形式私有化東芝，要約價格同樣超過200億美元。

知情人士稱，至少有兩名東芝最大的股東，呼籲董事會認真考慮任何一個要收購要約。

雖然東芝受到了兩大頂級PE機構的垂涎青睞，但是身為日本最大半導體制造商、第二大綜合電機制造商卻要被迫賣身，也顯示出這個百年國民品牌沒落的無奈。

百年東芝的併購發家史

東芝（Toshiba）創立於1875年7月，原名東京芝浦電氣株式會社，1939年由東京電氣株式會社和芝浦製作所合併而成。從1875年開創至今，已經走過了146年的漫長曆程。

日本的第一個白熾燈、電風扇、洗衣機、電冰箱、雷達、電視機、電飯煲、微波爐等均由東芝生產製造，同時它還發明瞭世界上第一台彩色可視電話（1970年）、世界第一張NAND型記憶卡（1991年）、世界第一台HD DVD播放機（2006年）、世界第一台裸眼3D立體電視機（2010年）。可以説，東芝在日本製造業乃至全球範圍內都有着舉足輕重的地位。

在東芝的發展過程中，自然也少不了併購的戲碼。東芝的成長史就是一段交織着收購與合併的征程。

1942年，與日本醫療電器株式會社合併，擴充家電產品製造。

1943年，與東京電氣株式會社、東洋耐火磚株式會社合併，擴充通信設備製造。

1950年，與東芝車輛株式會社合併，擴充車輛產品製造。

1955年，與電業社原動機制造所合併，擴充水車產品製造。

1961年，與石川島芝浦汽輪機株式會社合併，擴充汽輪機制造。

1989年，與日本原子力事業株式會社合併。

2005年，收購TM T&D株式會社的電力系統、變電事業部。

2006年，收購美國西屋公司。

2009年，收購富士通株式會社硬盤裝置事業部。

2011年，收購瑞士蘭吉爾公司。

2012年，收購IBM零售店解決方案事業部。

一系列的併購讓東芝從一個以家用電器、重型電機為主體的企業，轉變為包括通訊、電子在內的綜合電子電器企業。進入90年代，東芝在數字技術、移動通信技術和網絡技術等領域取得了飛速發展，成功從家電行業轉型進入IT行業。

眼看它起高樓，但是突如其來的一場災難又讓東芝樓塌了。

2011年3月11日，福島縣近海發生9級大地震，福島第一核電站也因為發電系統遭海嘯沖毀，隨之發生了核泄漏。當時的日本民主黨政府下令停止全國所有核電站的運營。

東芝作為日本，也是世界最大的核電站設備製造商，如遭雷擊，而這還只是它厄運的開始。

此後，東芝不斷嘗試出售資產自救，但仍然逃不過最終可能要賣身的結局。目前，東芝業務只剩下能源、社會基礎設施、電子元器件和數字解決方案等事業部。

收購西屋 衰敗的開始

2006年2月6日，東芝公司與英國核燃料公司（BNFL）達成協議，決定以54億美元（當時匯率6216億日元）收購BNFL所屬的核電設備企業美國西屋公司。

然而這筆交易的初始報價僅為18億美元。東芝在第二輪公開競標裏以2700億日元投中，原本應該就此結束。

但第二輪公開競標裏失敗的三菱重工與日立都表示將在第三輪競標中捲土重來，勢在必得的東芝不得不加大籌碼。第三輪競價中，GE與東芝聯合體開價35億美元，而東芝一家則報價41.5億美元，待丸紅宣佈退出後更大包大攬直接標價54億美元。

收購報價從18億美元飆升至54億美元的背後，是東芝篤信核電光明的前景。

在當時的環境下，事實確實如此。彼時，日本政府採取了能源調整戰略，擴張石油和替代能源自主開採權，積極鼓勵企業加大核電領域的佈局。同時，中國數個即將上馬的核電項目為給西屋帶來了市場。2005年起，中國的核電政策由「適度發展」變為「積極發展」，核電在國內迎來春天。

而在當時歐美為主導的世界核電格局中，西屋電氣是可與通用電氣比肩的美國兩大核電集團之一。西屋鼓吹的AP1000第三代壓水堆技術更是受到中國市場的重視，而當時日本企業僅有上一代的沸水堆技術。東芝心動，不足為奇。

但這筆天價收購，也為東芝的潰敗埋下了伏筆。

2009年，負責核電業務的佐佐木則夫成為了東芝集團新任社長，進一步強化了核電部門在集團內部的地位。同年東芝拿下了中國4基、美國8基核電站等建設預定。但隨着2011年的福島核電站泄漏，日本和美國都提高核電安全標準，西屋電氣反應堆的運行成本大幅上漲。中美紛紛放緩核電站的建設，訂單取消的取消，延期的延期。

而這帶給東芝的持續效應，是成本攀升，虧損如滾雪球般持續不停。

醜聞爆發 斷臂求生

緊接着，東芝史上最大的醜聞——2015年財報數據作假事件，幾乎將其打入了萬劫不復的境地。

而在醜聞曝出後人們才發現，東芝財務造假持續了長達8年（2008年-2015年）時間，期間三任社長知曉並默許此事。假賬至少涉及4大業務部門，可統計虛報利潤足有2248億日元（約134億元人民幣）。消息傳出，東芝股票暴跌，市值縮水40%。

2016年，東芝收購的美國核電企業——西屋電氣（WH），出現了1萬4000億日元（約922億元人民幣）的鉅額投資損失，宣告破產。由於債務超過，東京證券交易所將東芝從一部上市（主板）降為二部上市。

做假賬和美國西屋電氣的破產，使得東芝的經營赤字高達7191億日元（約474億元人民幣），這一赤字不僅是東芝創立以來的最大赤字，也是日本所有企業從來沒有有過的最大赤字。

為彌補空缺，東芝開始瘋狂「瘦身」，變賣多項業務，全球裁員上萬人，奮力填補核電留下的大坑。然而砸鍋賣鐵並未得到好的結果，據東芝財報，2016財年淨虧損高達9657億日元，創下當時日本製造企業史上最大全年虧損。

然而，東芝並非沒有翻盤的機會。

2017年9月，東芝發佈的第二季度財報顯示，其盈利達1350.8億日元(約合12億美元)，較上年同期的768.8億日元增長76%，超出此前多位機構分析師的預期。這完全得益於存儲晶片部門的優異表現，以及市場的需求量上漲。

事後來看，如果那時的東芝砍掉核電部門，發展晶片業務，這家百年企業或許就能獲得新生。可惜的是，當時的東芝選擇了將儲存晶片業務出售給貝恩資本牽頭的財團，作價2萬億日元。

2015年以來東芝資產出售情況

東芝最後的核心資產——鎧俠

在賣賣賣之後，東芝還有什麼資產可以引來CVC與KKR爭搶呢？

答案可能就是東芝旗下40%的鎧俠（KIOXIA）股份。

2018年，貝恩資本為首的財團成立了一家叫Pangea的公司，用於完成對東芝儲存器業務的收購。之後東芝對Pangea進行了再出資，回購了部分股權。

2019年，東芝儲存器業務獨立運作，並更名為KIOXIA。截止2021年，貝恩資本持鎧俠49.9%的股份，東芝持有40.2%股份。

此前美國半導體企業美光科技和西部數據曾提出收購鎧俠，它們將鎧俠的企業估值定為300億美元規模。以此計算，東芝持有的鎧俠股份就價值120億美元。除了鎧俠，東芝還有能源發電、樓宇基建、系統服務、電池等業務。

當然，CVC和KKR最看中的肯定還是鎧俠。鎧俠是全球第8大半導體制造商，擁有近一萬名員工。

此外，值得一提的是，東芝總裁兼首席執行官車谷暢昭（Nobuaki Kurumatani）在加入東芝之前，曾擔任CVC Asia Pacific Japan總裁。車谷暢昭已於今天提交辭呈，辭職原因正式是因為管理層在英國私募股權公司CVC Capital Partners潛在的收購交易上的分歧。

而KKR則在日前剛剛成立第4只投資亞洲的基金，總額150億美元，這隻基金將以亞太地區企業為投資對象。KKR對日本市場並不陌生。2017年，KKR收購了日產汽車旗下的大型零部件廠商康奈可。2020年，KKR攜手日本樂天集團向美國沃爾瑪旗下的超市西友出資。東芝或許將成為KKR在亞太區域的又一個「獵物」。

但有一點，東芝是日本的主力核電企業，根據日本2020年實行的《外匯管理法》修正案，事關國家安全的核電企業，外資比例不得超過30%，並且吸納外資或外資大規模收購股票，事先必須向財務省報告，並獲得財務省的批准。

同時，東芝有着軍工企業屬性，其半導體事業支撐着日本的軍事防衞，包括軍艦、戰鬥機和導彈發射系統等，尤其是日美兩國共同開發的海上戰鬥系統——宙斯盾系統，東芝也是重要的參與者。從這點上來看，美國的KKR無疑比英國的CVC更具地利優勢。

不管最終「鹿死誰手」，但至少東芝的命運已經不完全掌握在自己手上了。