A股股市熱度再起，4000點何時到來

近日，指數一掃前期陰霾，開啓上漲模式，尤其是券商股接連漲停，再次激活市場情緒，已經有券商開始展望4000點行情。這個觀點很是振奮人心，畢竟春節之後，很多投資者經歷了賬户的持續縮水，最盼望牛市捲土重來，給賬户回回血。

但結合市場理論和投資實踐來看，一般認為市場約85%的時間處於「隨機遊走」狀態，只有15%的時間處在特定趨勢中。所以，預測大盤走出趨勢行情，只有15%的概率是正確的。不過，如果不着眼於三五周，而是放眼半年甚至一年的時間，預測的正確率會大幅提升。拉長時間看，股市總是處在某個趨勢之中。

拉長時間，A股的年化收益率不輸美股

近百年以來，在科技創新與市場經濟的驅動下，人類社會開始超越土地資源制約，走出周而復始的馬爾薩斯陷阱，開啓了GDP單邊上漲態勢。自此之後，經濟持續增長，上市公司利潤持續增厚，驅動股市持續增長，股票投資成為長期投資的法寶。

據傑里米·西格爾教授的統計，1802-2003年的兩百年間，扣除通貨膨脹的影響，股票投資年化收益率維持在6.5%～7%；債券的年化收益率約為3.5%，僅僅是股票收益率的一半；而一直備受推崇的黃金，除去通貨膨脹後，年化收益率只有0.1%。

A股市場雖然常被投資者吐槽，但從長期持有的視角看，A股的賺錢效應絲毫不輸美股。以覆蓋滬深兩市的萬得全A指數來衡量，1994年-2020年，指數年化增幅為10.77%。這是個相當不錯的成績，若加上股息率，還要更高一些。只不過指數波動太大，大多數投資者因不能長期持有，不賺反虧罷了。

之所以先把視角拉得這麼長，主要是先要確立股票投資的信心。如芒格所説，如果一件事長期看不值得做，那麼就不值得把它做好。典型如當前被熱炒的虛擬貨幣，缺乏價值支撐，長期看不過是一個個泡沫，那麼短期表現再絢麗都不值得參與。

正因為長期持有A股的收益率相當不錯，所以研究其短期的牛熊表現才有意義。

當前A股處於牛市中，估值水平向上仍有空間

拋開長達幾十年的長牛趨勢不談，僅就5-10年內的小周期看，股市總是在牛市和熊市中循環波動的，只不過有些市場牛短熊長（如A股），有些市場熊短牛長（如美股）。

事實上，A股的牛熊周期還要更短一些。尤其是2000-2010這十年，市場估值驟升驟降，波動極大，平均估值水平也遠高於美股，表現出很強的投機性。如2001年6月-2002年1月短短半年時間，市場估值從71倍降至36倍，跌幅50%；之後的7個月內，又回升至78倍，漲幅超過100%，接着又是快速的下跌。2006-2009年的走勢也是如此，短期內波動巨大。

但近十年來，A股市場的波動性已明顯放緩，除了2015年上半年的槓桿牛及快速去槓桿引發的暴跌外，其他時間市場估值整體在11-23倍之間徘徊，且估值水平開始長期處於美股之下。在這個意義上看，當前的A股市場波動性降低，市場風險下降，已具備了孕育長牛、慢牛的土壤條件。

就近5年的走勢來看，2015年中至2018年底為熊市行情，2019年初至今走出一輪牛市行情。經過春節後一輪調整，當前市場估值在20倍左右，已回落至相對合理的水平。取市盈率的倒數為股市平均收益率，則20倍的市盈率對應5%的投資收益率，較十年期國債3.1%的收益率水平仍具有吸引力，估值向上仍有空間。

估值分化：部分行業已過熱，多數行業還有空間

雖然市場整體估值仍處於合理水平，但當前市場分化極大，不同行業差別很大。

為評估不同行業的估值水平高低，本文以2015年上半年的行業平均市盈率作為基準，稱之為「牛市基準市盈率」，用行業當前市盈率（20210525）與牛市基準市盈率的比值來衡量行業估值水平高低。

舉例來説，2015年上半年，食品飲料行業的平均市盈率為29.98倍，當前市盈率為51.1倍，比值高達170%，表明當前食品飲料行業估值位於2015年牛市期間平均估值的170%分位，可理解為熱度較高，投資者應警惕風險。

具體來看，與2015年上半年相比，當前市場估值的平均分位值為90%，仍不及2015年上半年的熱度。分行業來看，超過100%的有四個行業，分別為食品飲料（170%）、休閒服務（114%）、銀行（104%）和家用電器（102%），此外，汽車行業的估值熱度也較高，為98%。

除上述五大行業之外，其他行業的估值熱度均在80%以下，距離牛市熱度仍有較高的安全邊際。

以消費、醫藥、科技三大主線來看，除了消費類行業估值熱度普遍較高外，醫藥、科技板塊的估值熱度依然較低。如通信（53%）、計算機（51%）、電子（50%）、軍工（39%）等科技類行業板塊，均處於上輪牛市估值的50%分位左右，市場熱度還沒起來。

科技板塊是這輪牛市的主線之一，科技板塊估值處於低分位，也能表明當前的牛市行情還沒有走完，向上還有空間。

4000點何時能來？

當然，很多投資者關心的是4000點何時能來。

拉長時間看，4000點總會到來，至於未來三五個月能否到來，既沒有人敢打包票，對投資本身也沒有意義。對投資者而言，明確以下三點就足夠了：

一是A股市場的長期投資收益率相當令人滿意，不計股息的情況下高達10.77%，跑贏了通脹，也跑贏了銀行存款和理財。

二是從市場趨勢來看，當前A股仍處於2019年以來的牛市行情中，且估值水平較為合理，向上仍有空間。

三是行業估值明顯分化，消費類行業估值熱度較高，需警惕風險，醫藥、科技類板塊估值仍處於合理水平，尤其是科技相關板塊，估值水平僅為2015年上半年的50%分位，市場熱度還沒真正起來。

在此背景下，投資者只要避開過熱板塊，挑選有成長空間的上市公司長期持股，就仍能獲得相當不錯的收益率。相比之下，指數短期波動，不妨淡然視之。