夏春：加稅未必利空股市，減稅未必利好

核心觀點：

1、七國集團就跨國企業需繳納最低15%的所得稅率達成框架協議，開啓了全球稅制改革最重要的第一步。全球新稅制將幫助各國政府更好應對全球化和數字經濟的挑戰；

2、美國曆史數據顯示，企業所得稅，個人所得稅，資本利得稅上調後的一年裏，股市大盤漲多跌少，平均表現好於股市在長期的平均收益率；稅率下調後，股市在未來一年的表現反而不及長期表現。

正文

大家應該記得上周四茅台股票收盤價是六個2，2222.22元，這是一個難得的巧合。今天我們的Morning Call也迎來了三個2，是去年7月開播以來的第222期。

今天我們和大家聊聊上周六七國集團財政部長在倫敦舉行會議，就全球稅收協議達成歷史性協議，支持美國提出為全球企業稅率設定15%的下限。

我們在過去的Morning Call已經多次談到了企業所得稅，個人所得稅以及資本利得稅的話題。

在經濟學70年代自由主義的思潮影響下，英美兩國政府在80年代初期開啓了減稅潮，全球各國紛紛效仿，結果並沒有帶來經濟學家預期的經濟增長，過去40年全球經濟增速不斷走低，國家之間，企業之間和個人之間的貧富差距反而越來越大，債務與違約不斷累積。

經濟學家大概花了30年的時間，才在2000年初發現了理論上的邏輯錯誤，在過去20年時間在理論和實證研究上，都已經梳理清楚了減稅帶來的各種弊端，我們常説的低增長，低利率，低通脹還有高債務，大多是減稅後貧富差距擴大的結果。

全球化的發展和網路科技平台型企業的崛起，使得大企業的避稅手段越來越多樣化，原來的各國的稅法都跟不上形勢。這就造成了大企業一方面享受到全球化和監管放鬆的紅利，另一面他們實際繳納的稅率遠遠小於那些主要收入來源於國內的企業。

研究發現，儘管美國的大企業在特朗普減稅後需要承擔21%的名義稅率，但蘋果，亞馬遜，谷歌，臉書，微軟這些全球最大的企業實際支付的稅率都不到15%。

即使如此，這些企業都把海外的稅收轉移到少數避稅天堂或者歐盟的低稅國家，這引起了歐盟其他國家的嚴重不滿，法國帶頭向美國科技企業開徵「數字稅」，儘管這引來了特朗普政府的關稅報復，但歐洲國家以及一些亞洲國家也紛紛開徵「數字稅」。

這些問題在新冠疫情後問題變得更加嚴重，國家的財政赤字和債務猛增，但富人卻越來越富，而且去年有56家有利潤的美國上市公司，因為疫情之後的政策優惠，沒有繳納一分錢稅，其中包括大家都知道的耐克，聯邦快遞等等。

自然，全球稅制改革到了刻不容緩的時刻。稅制改革是拜登贏得大選的重要支柱之一。為實現「美國就業計劃」和「美國家庭計劃」，拜登一方面提出將企業所得稅從21%提高到28%，同時要求大型企業必須支付15%的稅率，以及提議全球徵收最低企業所得稅率21%；

另一方面，高收入個人支付的最高邊際所得稅率從37%提高到39.6%，年收入100萬美元以上的個人支付的資本利得稅從20%提高到39.6%。

拜登的稅改方案要得到國會的支持並不容易，甚至在民主黨內部都無法得到一致的支持。

因此，拜登一方面同意將2.25萬億美元的美國就業計劃縮小到大約1萬億美元左右，放棄企業加稅計劃，保持原有的21%的名義所得稅率不變，但堅持大企業必須實際支付的稅率下限為15%；

另一方面，為了獲得其他國家的支持，拜登也將提議的全球最低企業所得稅率從21%下調到15%的下限。

這一舉動讓全球最低企業所得稅率的提議很快獲得歐洲，加拿大和日本等國的支持。除了前面提到的原因以外，非常重要的是，這些國家的企業支付的稅率通常在15%，甚至20%以上，全球最低企業所得稅率對他們來説有益無害。

而他們之所以支持美國的提議，也是希望換取美國對科技企業徵收「數字稅」的支持，避免關稅報復。

各國政府在稅改思想上已經萬事俱備，七國集團達成的框架協議就是大家期盼已久的東風。接下來20國集團也會在七月的會議上達成同樣的框架協議，考慮到各國稅制的複雜，具體的細則估計要到今年十月才能確定。

在目前的框架協議下，針對跨國企業將利潤轉移至低稅率國家，各國政府可自行決定國內企業稅率，但如果跨國企業在特定國家支付較低稅率，企業的經營所在國可以追收稅收以達到最低的稅率。

顯然，全球企業最低所得稅的框架協議達成，對於避稅天堂和一些低稅率的國家和地區並非理想的結果。

愛爾蘭就明確表示反對，作為歐洲小國，愛爾蘭主要依靠低到12.5%的稅率來吸引其他國家的公司設立記賬中心，前面提到的美國科技公司就是通過把海外利潤轉移到愛爾蘭來實現避稅的效果。

除了開曼羣島，澤西島，英屬維京羣島等稅率為零的避稅天堂以外，稅率低於15%的國家除了愛爾蘭還有塞浦路斯、吉爾吉斯斯坦、卡塔爾、匈牙利。

雖然新加坡，中國香港和中國澳門的企業名義所得稅率在15%以上，但實際上通過減免和優惠，企業在這些國家和地區實際支付的稅率通常低於15%。因此，雖然他們沒有針對全球最低稅率的提議表示反對，但現在的協議對他們同樣會產生衝擊。

不過，儘管全球企業最低所得稅率會對不同國家和不同企業產生或多或少的影響，作為投資者，我們更應該關心的問題是：企業加稅之後，股價更可能下跌還是上漲。

符合直覺的想法當然是企業股價更可能因為所得稅的增加而下跌，相反，如果減稅，對股價會是重大利好。

可惜的是，這個符合直覺的想法並不符合過去的歷史。美國保留了1926年以來最全的股價數據，在稅制改革上的數量也超過其他國家。

美國的經驗是無論企業還是個人，無論是所得稅還是資本利得稅，通常的結果是加稅後，美股大盤漲多跌少，這應該足夠讓人意外了，但更加超乎預期的是，通常減稅後，美國大盤的表現跌多漲少。

具體來説，1926年至今，標普指數在94年的年平均收益率約為10%。

美國曾經13次提高企業所得稅，加稅後的一年時間裏，標普指數上漲有9次，下跌有4次。

平均來説，加稅後一年標普指數的平均收益率為11%，高於過去90多年10%的年平均收益率。

1926年至今，美國曾經上調個人所得稅14次，結果有10次標普指數在接下來一年上漲，平均漲幅為17%。

美國對資本利得稅的徵收開始於1954年，到目前資本利得稅一共上調了10次，但之後一年股市有9次上漲，1次下跌，平均漲幅同樣為11%。

稅制改革通常會涉及到多種變化，比如同時上調企業所得稅，個人所得稅和資本利得稅中的兩個或者全部。

數據顯示，1926年以來，美國有11次同時上調這三種稅率中至少兩種，結果有9次股市在接下來一年繼續上漲，而漲幅平均為12%。

我們再來看減稅的記錄。1926年至今，美國企業所得稅下調了11次，股市在一年之後的平均漲幅僅為3%，這明顯比標普的年平均收益率10%低得多。大家可以回想一下，特朗普在2017年成功減稅後，美股在2018年就下跌超過6%。

過去美國曾經下調個人所得稅16次，之後一年股市的平均收益率為10%，和股市的長期表現一樣，並沒有更好。

同樣，美國下跌資本利得稅之後一年裏，股市的平均收益率為7%，也不及長期表現。

這樣的結果當然讓大家意外，但實際上也不必過於驚訝，我們都知道影響股市的因素實在太多，稅率只是其中之一，加稅對股市的利空可能在稅改落地前就反映在股價裏，落地後可能已經沒有那麼大的影響，我們不能説接下來股市的上漲是加稅的功勞。對於減稅來説也同樣如此。

更進一步來説，加稅也未必一定就是股市的利空，如果加稅可以縮小企業之間，個人之間的貧富差距，增加企業的投資和個人的消費，提高總需求，降低企業和家庭的負債和違約，就可以帶來經濟增長和企業盈利的增加。

總之，希望企業家和投資者都以平常心來看待這一次七國集團就全球企業最低稅率達成協議，加稅不一定是壞事。