中國經濟悲觀預期頻現，「拆彈」任務正在關口

過去一段時間，關於國內經濟大幅下跌的文章突然開始刷屏，許多十分悲觀的預測漸次出現在網路上。

這些悲觀情緒的源頭，來自於國家統計局在8月中旬公布的一組7月份的經濟數字：

工業增加值比6月份增長0.3%，社會消費零售總額比6月份下降了0.13%。這些增長速度不但比6月份大幅度放緩，而且比起市場預期還要低很多。

最新的8月官方製造業採購經理人指數(PMI)和財新中國製造業PMI則均降至18個月低位，其中財新中國製造業PMI已經跌到50以下，進入了收縮區間。

要想解讀7、8月份發生的宏觀經濟變化，首先應該明確經濟放緩的主要原因是什麼。

想必大家都對過去兩個月國內發生的一系列大事都記憶猶新，河南7月下旬出現的洪水災害造成了民眾的生命和經濟損失；德爾塔病毒在國內的傳播導致幾十個城市都出現確診病例；此外，全球供應鏈的斷裂和運輸路徑上的擁塞造成了許多廠家被迫停產，現在中美之間的某些運輸線上一個集裝箱的運輸費用從以前的2千美元已經漲到了3萬多美元，造成的後果之一就如7月份汽車業生產比6月下降了4.1%，銷售比6月份下降了7.5%；而在貨幣政策方面，去槓桿為主基調的金融環境也導致錢緊的現象越來越多的出現在我們周圍。

疫情肆虐和供應鏈不順暢說到底其實是一回事，如果疫情可以被控制住，現在供應鏈上的各種問題也會慢慢得到解決。但是相對的，如果疫情控制不住，即使採取寬鬆的貨幣政策和財政政策，即使不採取封城隔離的政策，經濟依然會受到很大的負面影響。

這個例證就是7、8月份美國德爾塔病毒肆虐，現在每天新增確診病例上升到10幾萬例，接近年初疫情最嚴重時候的水平。

在疫情陰影之下，7月美國零售總額比6月下跌了1.1%，消費支出增長從6月的1.07%下降到7月的0.26%。8月份公布的密歇根大學消費者信心指數大跌13.5%，而8月的就業人數也遠遠低於市場預期。

由於病毒的變異導致疫苗效果下降，同時疫苗的產能依然不足以滿足全世界的防疫需要，所以很難想象疫情會在一兩年之內完全結束，其對於國內經濟的負面影響也同樣可能會持續下去。

而目前國內主動採取的經濟政策和監管措施，雖然有益於經濟的長期可持續發展，但是短期內的確是有着抑制經濟活動的效果。比如設置房地產紅線和對鋼鐵行業收取出口關稅，客觀上抑制了工業產能；對於校外補習的加強監管會導致補習學校破產裁員；嚴格的防疫政策則會造成旅遊娛樂相關行業收入大幅度下降，等等。

既然目前國內經濟放緩是主觀和客觀因素疊加造成的結果，下一步該採用什麼樣的政策來應對呢？

其實，我們已經有了應對疫情的經濟政策模板。

2020年疫情肆虐的頂峰時候，國家出台了一系列支持政策，度過那段最艱難的時刻。在國內疫苗大面積普及和堅持成熟有效防疫體系的背景下，現在的疫情威脅比去年小多了，所以需要投入的政策力度也自然會遠遠小於2020年，這是現在政策制定中比去年有利的一個方面。

但是和去年相比，中國目前可以選擇的政策工具也少了很多。

穩定降低國內宏觀槓桿率的任務，正進入關鍵階段，有幾個「債務炸彈」型的大企業（恒大、華融、盛京銀行）正進入「拆彈」清理的關口，因此「全面降息」的主張製造了很高的門檻：

從過去幾次全面降息的歷史來看，全面降息降低所有人的借貸成本，將會導致國內債務大幅度上升，進一步推高宏觀槓桿率，從而使拆彈工作功虧一簣，這就和「去槓桿」的宏觀目標南轅北轍了。

而且，由於疫情反覆帶來的消費者情緒上的擔憂和謹慎，對於經濟的負面影響大多體現在那些服務業中小企業顧客減少和收入下降等方面，全面的貨幣政策放水幫助最多的首先是房地產和金融行業的大企業。因此，當前的貨幣政策還是儘量以定向放水為主。

而另一個需要考慮的政策因素就是今年10～11月將在英國召開的《聯合國氣候變化框架公約》第26次締約方會議（COP26）。可以預見的是不少西方國家將會聯合向中國施壓，要求我們做出更大程度的碳減排承諾。

在氣候政策的背後，我們看到的實際上是國際貿易政策和能源政策上的博弈，歐美正在推動的類似於關稅的「碳排放邊境費」以及清潔能源供應鏈的議題，都是有可能會限制中國對外貿易的發展。

現在，這些氣候政策已經開始落地並造成一定的負面經濟影響，比如抑制中國在國際市場投資新的火電站、抑制國內鋼鋁等冶煉行業的產能增長，中國已經從佔全球一半鋁產量的出口國變成了鋁進口國。在國內鋼鐵和鋁的產能壓縮背景下，大規模的基建投資暫時很難全面啟動，否則必將引發新一輪的原材料漲價。

那麼下一步還有哪些其他可能的政策選項呢？

對外經貿方面可能出現的變化就是降低關稅。過去幾年的貿易戰造成了國際貿易中幾千億商品被徵收高額關稅，未來幾個月的國際會議上各國出於減輕通貨膨脹壓力的考慮，有一定希望達成妥協，部分降低現有關稅，這樣外貿需求和隨之而來的投資會起到一些經濟刺激作用。

但是，外部環境的變化並不完全受到中國的控制，所以今年最後幾個月的重點還是要通過有針對性的財政政策來穩住總需求。

國內在年初的時候為了應對德爾塔爆發這樣的不確定性事件，趁着上半年外貿需求大幅度增長的時候，在使用財政預算的時候是留出了不少「子彈」沒有打出去。2021年預算總共近3萬5千億元的新增地方專項債額度，到了7月底一共才發行使用了39%，還有2萬億的預算內額度沒有使用，這就大致是2%的GDP。

德爾塔的出現意味着現在該到了使用這批「彈藥」的時候了，8月份計劃地方新增專項債發行接近5000億元，預期未來幾個月財政開支也會維持在一個類似的高位。而為了精準幫助那些受到疫情影響最大的中小型服務業企業，國務院常務會議也剛剛批准了3千億的銀行專項再貸款額度。

雖然有着財政政策兜底，我們不應當有太高的救市期望。去槓桿的任務還沒有完成，美國縮減貨幣寬鬆政策的信號已經十分明確，國內經濟在2021年剩下幾個月的主題依然是要解決幾個比較大的債務包袱。只要保證一定的經濟增長底線，為了中長期的經濟健康，去槓桿導致的一時的經濟放緩是我們必須付出的短期代價。

最近剛剛出台的建立北京證券交易所的決策則是中長期內爭取改變國內中小企業資本結構的一個大膽嘗試。

過去，中小企業提供了國內一半以上的GDP和就業，但是由於企業風險高和缺乏抵押物，融資成本始終居高不下。人民銀行以前也通過各種金融工具努力讓借貸資金精準地流到最需要資金的中小實體企業，但是作為債務融資方式，中小企業增加槓桿的同時也降低了企業抵禦風險的能力。

因此，北京證交所將服務的重點放在了中小企業身上，在債務融資方式之外為中小企業提供了一個股權融資的渠道。

國內以前也有一些為中小企業提供股權融資的證券交易渠道，比如新三板。但是新三板的流動性不足，二級市場交易並不活躍，導致幾千家已經掛牌的企業在過去三年紛紛退市。

北京爭取多年的證券交易所在此時成立，一個主要目的就是要從根本上讓中小企業股票交易的二級市場規範化和活躍起來，讓投資者看到中小企業股權的獲利空間，資金才會聚集到這個市場中來，從而在宏觀槓桿調控的背景下，打通優質中小企業股權融資的渠道。