重回巔峰，阿里還有什麼牌？

一場史詩級別的下跌席捲了在海外上市的中國網路企業。

作為其中扛鼎者的阿里巴巴，股價自高點也重挫65%。

在政策監管、競爭對手崛起的挑戰下，可以說阿里遇到了上市後的最大壓力。

阿里巴巴作為中國網路企業的標杆，被看做中國企業衝擊萬億美金市值的先頭兵。而目前，阿里的市值只剩3000億美元，相比同行亞馬遜的超1.6萬億美元市值，阿里不及後者的五分之一。

不過這也引來了橋水基金達里奧、查理·芒格等投資大佬們的抄底甚至不斷加倉。芒格直言：「投資阿里巴巴是讓我感到舒適的投資決策。」

另一方面，阿里也走在謀變的路上，在本地生活、物流（菜鳥）、雲計算、半導體等領域正在持續發力，試圖構築新的增長引擎。

這一次，阿里能夠徹底翻盤嗎？

1

謀變

新勢力崛起，中國電商業早已告別「一超多強」，而是呈現出「群雄逐鹿」的局面。

憑藉「私域流量+短視頻+直播帶貨」，快手電商和字節電商急速飛馳，攪動着電商江湖；京東則依靠「自有物流+供應鏈」雙飛輪提升效率，GMV市場份額穩定在20%上下；再加上下沉市場的拼多多、主打特賣的唯品會等，他們對阿里進行着強有力的「圍剿」。

根據平安證券的統計，阿里GMV市佔率從2017年的77%一路下滑至2021年的54%，即將跌破50%關口。另一層面來講，或許是面對高壓的反壟斷調查，阿里主動向「壟斷」說拜拜。

未來5年，平安證券預計電商競爭格局將繼續分化，阿里市佔率將繼續下滑，但仍保持在40%以上，京東依舊排在第二名，相對穩定；抖音、快手市佔率則繼續提升。主打「拼團和下沉市場」的拼多多依舊佔據第三的位置，且市佔率穩步提升。不過分析其2021年財報，高速增長的拼多多也呈現「疲態」。拼多多2021年年底活躍買家數8.687億，按年增速回落至僅有10%。用户規模上，阿里國內電商用户8.8億，反超拼多多，奪回用户數第一的位置。

2021全年，拼多多GMV規模為2.4萬億元，按年增長約46%，增速顯著放緩，但仍是TOP3中最快的。需要注意的是，拼多多用户規模增長放緩，訂單量增長，但客單價卻繼續下滑至40元/單。可見，拼多多仍舊沒有擺脱「低價」的標籤。

在2021年，拼多多選擇「捨棄速度換利潤」，大幅砍掉營銷費用，使得四季度收穫高達69億的經營利潤。但這種「砍費用來盈利」的做法，持續性存疑。

宏觀角度來看，中國網路購物用户規模臨近見頂，巨頭的虹吸效應在減弱。靠流量推動增長難以為繼。

中國網路絡訊息中心（CNNIC）的報告顯示，截至2021年6月，我國網絡購物用户規模達8.12億，在總體網民中的滲透率已超過80%。截至2019年6月、2020年6月和2021年6月，電商用户規模按年增幅分別為12%、17%和8%，增速明顯放緩。

蛋糕萎縮，列強圍剿，撼動着阿里商業帝國的「基本盤」。

2022財年第三季度，阿里營收2425.8億元，按年增長僅有10%；淨利潤192.24億元，按年大降75%，即便剔除大文娛計提的251億商譽減值，依然下降了27%。

核心業務「中國零售商業」收入按年增長僅7%，淘寶和天貓GMV增速連續第二個季度不到10%。

這其中，淘寶天貓客户管理收入下滑1.3%，立身之本出現了上市以來的首次負增長。

不過，阿里的電商業務正呈現「多點開花」的格局，特別是聚焦「下沉市場」的淘特和淘菜菜。淘特訂單按年翻倍，淘菜菜GMV按月增長30%。由於主攻必需品和下沉市場，疊加補貼的社區團購模式，阿里欠發達地區的新消費者增長明顯。

其次，海外活躍用户也增加了1600萬達到3億人，如此龐大的人群基礎，為阿里進軍海外市場提供了流量基礎。

與此同時，阿里正不斷深化「內部協同」。比如，高德加強與本地生活業務的融合後，國內本地生活年活用户達到了3.72億，增加了1700萬。

阿里的線上線下一體化的新零售戰略已經取得了不俗進展。比如，大潤發、盒馬+餓了麼+天貓超市，實現了自營超市業態對城市居民的全域覆蓋。

可以看出，阿里基本盤已然生變，且正在積極謀變，力爭更有質量的發展。

2

重構新引擎

放眼全球，網路人口紅利幾近見頂，微軟、亞馬遜、谷歌等科技巨頭找到了發展的「第二條路徑」，即依靠雲業務保持業績高增長。

尤其是得益於AWS的加持，亞馬遜從一家不賺錢的「零售商」蜕變為提供科技服務的「雲巨頭」。

儘管亞馬遜總體營收增速在放緩，AWS卻發揮着定海神針的作用。2021年四季度，AWS靠着佔比13%的收入，貢獻了幾乎全部利潤。相比之下其「全球零售和訂閲服務」虧損了18億美元。

更令投資者放心的是，AWS目前手握高達805億美元的未確認收入，雲印鈔機燃料充足，2022年高增長無虞。

2021年，AWS營收達到622.02億美元，按年增長37%，佔亞馬遜總收入的13%；營業利潤185.32億美元，按年大增49%，佔亞馬遜營業利潤接近八成。

由於零售和訂閲服務還在虧損，亞馬遜的電商光環在逐步褪色。可以說，亞馬遜電商業務和阿里面臨相同的處境，但如此龐大的身軀，卻依然能夠快速奔跑，就得益於雲業務的助攻。

AWS的業績表現成為亞馬遜每季度財報的「必看節目」，雲服務的超預期表現，使得亞馬遜PE（TTM）估值達到50倍，遠高於阿里的30倍。

2021年，張勇不止一次在內部強調：「阿里將把更多的資源和精力投入到新興關鍵業務中。」

這其中，雲是阿里不能輸的戰爭。我國雲服務市場規模由2015年的394億元，增長至2020年的2256.1億元，5年接近5倍。受疫情中的在線辦公、遊戲等需求，2020年我國雲服務市場仍保持近40%的高速成長。據機構預測，2024年中國雲市場規模將達到9286.2億元。

全球也不例外，智研諮詢數據顯示，到2022年，全球雲計算市場規模將達到4750億美元，比2021年的4080億美元提升16%。

雲市場的蛋糕足夠大，成長速度夠快，這是除電商之外，阿里最值得仰仗的增長點。

當前，阿里雲位居國內第一，拿下了38%的市場份額。2022財年三季度，阿里雲收入195億，增速為20%。

但阿里雲仍有幾大難題待解。首先是增速不濟，要知道上一財年同期阿里雲增速還有50%，新財季直接下降至20%。

而AWS在2021年四個季度連續加速增長，不斷超出市場預期。跑的沒有競爭對手快，市場份額不免遭到蠶食，全球市場被谷歌雲反超，國內市場佔有率也下降至40%以下。

其次是盈利能力孱弱。當前，國內雲廠商還在用價格策略跑馬圈地，雲業務還沒有來到收穫期。

阿里雲新一季度利潤萎縮至僅有1.34億，利潤率從上季度的2%掉到了0.7%，而AWS利潤率維持在30%上下。

由於國內市場的特殊性，中國企業難以複製世界巨頭的「鈔能力」。比如，AWS提供標準化服務，一般不承接集成和定製化項目，亞馬遜可以靠規模攤薄硬件成本。

而國內政企客户普遍傾向於私有化部署，且個性化需求繁多。國內雲廠商扮演着「私有云+混合雲」的集成商角色，標準化程度低，難以大規模複製。

此外，國內雲廠商還要向電信運營商支付30%的數據傳輸費用，而海外企業則可自建網絡，甚至向客户收取流量費用。因此，阿里雲、騰訊雲、華為雲等國內廠商的成本要高出一大截。

這些都導致國內雲服務企業還處在「薄利多銷」的階段，甚至是「虧本賺吆喝」。

雲服務這口蛋糕着實不好下嚥，阿里雲的策略是「一雲多芯」、「做深基礎」，聯合達摩院、平頭哥，通過自研晶片，夯實底層技術。

Gartner發布的最新雲廠商產品評估報告顯示，阿里雲在計算評分中位居全球第一；在存儲和Iaas基礎能力兩項評比中，阿里雲排名第二。

當前阿里雲已經率先實現扭虧，未來會繼續提升議價能力，豐盈盈利能力，給予市場更強勁的信心。

其他的多元業務中，本地生活（餓了麼、口碑、高德）收入121.41億元，增長28%，調整EBITA後虧損49.87億元；菜鳥營收增長23%至196億，微虧0.7%，扭虧指日可待。這兩個業務增速均遠高於電商主業。

面對持續虧損的大文娛業務，阿里選擇壯士斷腕，直接計提了251億的商譽減值。在「防止資本無序擴張」監管基調下，騰訊阿里等網路巨頭過度的投資將止步，阿里未來也將更集中在優勢業務中。

可以看出，在競爭激烈的中，阿里巴巴正在重構增長引擎。

3

抄芒格的底？

對網路行業的高壓式監管，令網路企業風聲鶴唳，股價持續承壓。

甚至有分析認為，政策監管將直接扭轉網路的商業模式，變成像「水電煤氣」等公共事業的基礎設施，這些企業的估值水平將大打折扣。

「業績不振+政策趨嚴」，阿里股價自2020年10月28日的高峰至今年3月27日已經下挫了65%，芒格這筆投資已經回撤了40%，但老爺子似乎並不擔心：「阿里巴巴是讓我感覺到舒適的投資機會。至少目前來看，買入阿里股票風險並沒有那麼巨大。」

先看「外患」，監管並非將網路一棍子打死，而是更好的規範其發展。銀保監會主席郭樹清在兩會中就表示：「中國既鼓勵創新，同時又要嚴格依法合規，公平競爭，防止資本無序擴張和不公平競爭。當前，螞蟻集團等企業的整改還沒有結束，總體進展比較順利，它們的金融業務正在逐步納入監管。」

其次看「內患」，當前阿里還在痛苦中歷劫，但阿里作為中國最大的電子商務企業，翻盤的「家底」還在。

當前，其股價已經下降至100美元上下，已經沒有必要拿着放大鏡去挑毛病了。

Artisan Partners董事總經理丹尼爾·奧基夫就認為，阿里巴巴是他所見過的最便宜的股票之一。

當前，阿里在手現金3332億元，是中國網路企業中最多的，相當於1.9萬億元市值的18%，也就是說買入阿里股價實際上還要打個八折。

當前，阿里的股價足夠便宜，但寄希望於投資者「撿煙蒂」是遠遠不夠的，拿出令市場「眼前一亮」的表現，才能在逆風中實現翻盤。

截至2021年底，阿里在全球擁有12.8億的年度活躍買家，佔世界總人口的17%，這意味着阿里擁有足夠大的施展空間，扭轉業績下滑的頹勢。

3月22日，阿里巴巴宣佈將股份回購金額由150億美元擴大至250億美元，創下中概股回購記錄。足見阿里對其未來發展的自信，也從另一方面顯示出阿里股價的「低估」。

二戰期間，丘吉爾曾經說過一句著名的話：「不要浪費任何一場危機。」不僅僅是投資者，對於正在經歷「劫難」的阿里和中國網路企業來說，正是利用危機來發現問題，淬鍊新生機的好時機。

「阿里要做102年的企業，橫跨三個世紀。」如今阿里才23歲，面對未來的百年征程，當下的波折或許並不那麼令人恐懼和擔憂，眼光放長遠一些，阿里正努力重回巔峰。