中國中小企業雪上加霜

3月製造業PMI為49.5%，下降0.7個百分點，非製造業商務活動指數為48.4%，按月下降3.2個百分點。價格剪刀差快速擴大，下游企業利潤持續受擠壓。建築業PMI小幅上漲，保持在高景氣區間，穩增長政策託底經濟發展。中小企業受疫情影響雪上加霜，紓困政策仍需加大力度。

製造業PMI下降，疫情影響最大

製造業景氣度反季節性下降，主要原因是疫情影響。3月製造業PMI為49.5%下降0.7個百分點，回落至榮枯線下。供需兩端均呈現回落。需求端看，新訂單和新出口訂單均雙雙下降，國內需求和海外需求與同步下降。受地區衝突影響，能源價格攀升，兩大價格指數爬升，剪刀差快速擴大，中下游企業利潤空間快速縮小。

供給端持續回落，行業生產分化明顯

3月往常年份是生產高峰期，今年受疫情影響出現生產回落，已跌至榮枯線之下。3月PMI生產指數為49.5%，與上月下降0.9個百分點。分行業來看，紡織、紡織服裝服飾、通用設備等行業生產指數均低於45%，處在低景氣區間。反觀農副食品加工、食品及酒飲料精製茶、電氣機械器材等行業生產指數處在榮枯線之上，位於擴張區間。受疫情影響較大行業生產受阻明顯。

海內外需求同步回落，受疫情原因和海外三大因素共同影響

疫情衝擊讓國內需求整體下降，但對不同行業影響完全不同。新訂單指數為48.8%，與2月相比相下降1.9個百分點，位於臨界點之下，內需回落。分行業看，紡織、紡織服裝服飾、通用設備等行業新訂單指數在榮枯線之下，低景氣區間。而農副食品加工、食品及酒飲料精製茶、電氣機械器材等行業需求上升，高於臨界點，處在擴張間。多地加大管控和封城政策，讓紡織等行業的上下游產業鏈無法正常生產經營，但也因此加大了食品飲料等行業的需求。一季度基建持續發力，對機械器材等行業形成一定支撐。

海外訂單從連續三個月回升，轉為下降。新出口訂單指數為47.2%，較上個月下降1.8個百分點，位於收縮區間。主要有三點原因影響，一是俄烏衝突，部分出口企業訂單被退回；二是海外疫情逐步恢復，供應鏈替代效應有所減弱；三是美聯儲3月議息會議宣佈加息25BP，美國通脹再創新高。美國CPI按年漲幅達到7.9%，核心CPI按年6.4%，創下四十年內的新高。美國居民消費需求下降，就業有所恢復，但仍未回到疫情之前。

價格指數快速爬升，剪刀差持續擴大，下游利潤空間承壓

俄烏衝突影響大宗商品價格，帶動價格指數上漲。3月原材料購進指數為66.1%，快速上升6.1個百分點，在臨界點之上，並位於高景氣區間。出廠價格指數為56.7%，按月上升2.6個百分點，兩大價格指數連續上升。剪刀差已連續4個月呈現擴大趨勢，3月為9.4個百分點，快速上漲。從行業分析，石油煤炭及其他燃料加工、黑色金屬冶煉及壓延加工、有色金屬冶煉及壓延加工等行業兩大價格指標突破70%以上，位於高景氣區間。上游價格指標上漲擠壓下游利潤。受地區衝突影響，國際原油價格不斷攀升，3月布油一度接近140美元/桶，後回落至100美元附近，當前價格為107美元/桶。IEA月報顯示，受制裁影響，俄羅斯將在4月開始停止300萬桶/日生產。當前來看，與年初價格相比海外定價能源和油料等價格漲幅較大，而國內定價鐵礦石和螺紋鋼的受保價穩供政策影響漲幅較低。由此來看，我國輸入性通脹壓力較大，俄烏衝突若後續有所緩解，對中下游利潤擠壓也會有縮小。

大中型企PMI下降，保持在臨界點之上，中小型企業PMI均在榮枯線之下

中小型企業生存狀況不佳，加上本次疫情衝擊，情況更加惡化。大型企業PMI為51.3%，較上個月相比下降0.5個百分點，大型企業雖有下降但維持在臨界點商，中型企業PMI為48.5%，較2月大幅下降2.9個百分點，滑落至收縮區間；小型企業PMI為46.6%，與上月相比回升1.5個百分點，已保持11個月在臨界點下，位於低景氣區間。雖然本輪疫情衝擊是短期因素，但長期影響的三重壓力並未改變，紓困政策仍需出台。兩會再定調支持中小企業和特殊困難行業，2.5萬億減稅退稅放水養魚，未來還會加大扶持力度。

非製造業PMI滑落，受疫情衝擊明顯

非製造業受疫情的影響最大。疫情打擊了接觸性消費，卻帶動了線上消費，財政貨幣雙發力則支撐了金融服務業。非製造業商務活動指數為48.4%，按月下降3.2個百分點，位於榮枯線之下。服務業商務活動指數為46.7%，大幅下挫3.8個百分點。服務業受疫情衝擊明顯，在低景氣區間。從行業來看，受疫情影響大的鐵路運輸、航空運輸、住宿、餐飲等行業均在榮枯線之下，商務活動指數大幅下挫20%以上。相反，電信廣播電視及衛星傳輸服務、貨幣金融服務等行業位於60.0%以上的高景氣區間。

疫情雖然中斷了服務業發展，但從業人員對疫情後服務業恢復的信心仍然較高。服務業業務活動預期指數為53.6%，雖然較上月相比下降6個百分點，但仍在榮枯線之上。3月以來疫情多點爆發，3月新增確診3.79萬人，新增無症狀5.83萬人，對線下經濟，尤其是中小企業衝擊較大。百度遷徙指數已經突破2021年最低點。2.5萬億減稅退稅中有1.5萬億留抵退稅支持廣大中小企業和困難行業，後續的政策表態也為服務業從業者提供了信心。

建築業PMI小幅上漲，穩增長政策持續發力

穩增長政策逐步發力，支撐建築業。建築業商務活動指數為58.1%，按月上升0.5個百分點。土木工程建築業商務活動指數3月為64.7%，和2月相比上漲6.1個百分點，建築業繼續保持高景氣度。建築業業務活動預期指數為60.3%，與2月相比下降5.7個百分點，仍在臨界點之上，建築業從業人員對2季度發展仍較為樂觀。從財政角度分析，2022年3月新增地方債已突破4000億，其中專項債新增3374億元，一般債為684億。3月新增專項債仍繼續保持超計劃發行，財政發力前置。從3月已經披露的地方新增專項債來看，目前專項債已經佔到限額的80%以上。可以看到，基建發力仍在繼續，對建築行業持續利好。

近期資本市場下挫，寬貨幣力度仍需加大，寬信用通道還未打通

我們可以看到，當前政策底已經到來，從兩會到金穩會，再到昨日的國常會，不斷強調經濟穩增長，糾正政策合成謬誤，積極出台更多利好經濟的政策，對收縮性政策的政策出台要保持慎重。

寬貨幣已經看到，寬信用仍需拓展。基建前置力度較強，但從總量來看，並未比去年增加太多。從金融數據來看，2月社融數據結構與增量均不及預期，2月社會融資新增1.19萬億元，較去年同期少5315億元。但結構質量不佳，居民和企業中長期貸款偏低，居民中長期信貸甚至到負增長。居民和企業的需求遲遲不能恢復。3月金融委會議再次表示「貨幣政策要主動應對，新增貸款要保持適度增長」，貨幣閘門目前來看還有放鬆的空間。從地產行業來看，雖然新開工和銷售情況仍不佳，但邊際呈現放緩趨勢。3月房貸利率呈現單月最大降幅，但目前來看，市場底部還未見到。房地產信用傳導並不通暢，短期難有其他通道替代房地產行業進行信用傳導。PMI雖然有回落，價格剪刀差擴大，但主要是短期因素，一是國內疫情，二是俄烏衝突。最需要關注的是中小企業經營狀況，需要對其加大資金的支持，當前力度仍然不足。未來仍需關注俄烏衝突對能源價格影響，疫情衝擊短期能否解決和海外加息潮對資本市場影響。四月降息降準仍可期待。