二季度經濟形勢對中國完成全年目標至關重要

PPI按年回落，未來需要關注兩條價格上漲主線

PPI按年回落，通脹壓力較低。3月PPI按年上漲8.3%，與上月相比下降0.5個百分點，高於預期值7.7%，0.6個百分點。3月PPI按月上漲1.1%，較2數據月抬升0.6個百分點，工業品價格出廠價格按年仍保持下降趨勢，按月價格持續上漲。

先從大類行業來看，上游產業仍是價格上漲主力，生產資料和原材料按年價格下降主要是受到去年高基數影響。生產資料按年上漲了10.7%，較上個月相比下降0.7個百分點，帶動PPI上漲約8.08個百分點。生活資料價格按年上漲0.9%，與2月數據持平。上游行業採掘業按年上漲38%，與2月相比上漲5個百分點；原材料價格按年上漲16.7%，與2月相比下降1.2個百分點。

分行業來看，價格上漲主要是兩條主線，一是海外定價大宗，以石油有色產業鏈為主，二是國內穩增長相關大宗，以煤炭鋼鐵產業鏈為代表。但漲幅擴大主要集中在上游產業，中下游行業價格漲幅有所下降。40個行業中有37個行業按年價格上漲，煤炭開採和洗選業按年上漲53.9%，較2月數據上漲8.5個百分點；石油和天然氣開採業按年上漲47.4%，與上月相比擴大5.5個百分點；石油煤炭及其他燃料加工業按年上漲32.8%，較2月數據上漲2.6個百分點；電力熱力生產和供應業按年上漲8.7%，較2月擴大0.2個百分點。中游加工製造業漲幅回落，有色金屬冶煉和壓延加工業上漲18.3%，與2月數據相比滑落2.1個百分點；化學原料和化學制品製造業按年上漲15.7%，較上個月回落4.0個百分點；黑色金屬冶煉和壓延加工業價格按年上漲9.4%，與2月數據相比下降3.5個百分點。

PPI按月數據更容易看出價格變化，當前持續上漲。PPI按月上漲1.1%，與上個月相比漲幅擴大0.6個百分點。生產資料價格上漲1.4%，與2月相比上漲0.7個百分點。帶動PPI按月上漲1.05個百分點。生活資料價格上漲0.2%，漲幅擴大0.1個百分點。石油和天然氣開採業、石油煤炭及其他燃料加工業、化學纖維製造業、有色金屬冶煉和壓延加工業、化學原料和化學制品製造業，5大行業合計帶動PPI上漲0.77個百分點，漲幅居前是石油與天然氣產業鏈。煤炭和鋼鐵價格小幅上漲，受上游價格上漲影響，居民生活的燃氣生產和供應業價格上漲3.7%。

PPI按年持續下降翹尾因素佔主要因素，海外定價大宗上漲主要受俄烏衝突影響，國內大宗價格上漲主要受穩增長政策影響。2021年價格變動的翹尾因素帶動PPI上漲6.8個百分點，2022年新漲價因素帶動PPI上漲1.5個百分點。國際原油價格經歷了一輪跳漲後滑落，主要是供給端影響。從歐美對俄羅斯進行SWIFT制裁開始，國際油價一路暴漲，布油價格在從3月初的100美元/桶，上漲到接近140美元/桶，後俄羅斯將盧布與天然氣以及黃金綁定，不友好國家購買俄羅斯天然氣只能用盧布進行結算，5000盧布可兑換1克黃金儲，加上俄烏衝突有所緩解，原油價格快速回落，現在已重回100美元附近。但從庫存來看，美國原油儲備已經創下2008年以來新低。俄羅斯是世界第二大原油淨出口國，受制裁影響，俄羅斯原油供應可能會出現中斷，目前只有兩種辦法彌補俄羅斯產能缺口，一是OPEC國家增產，根據OPEC+月報，產油國穩步推進增產協議，每月擴增40萬桶/日的產油份額，並且2月增產量超過協定規模。二是伊朗重回原油市場，目前伊朗談判較為順利。原油市場目前已進入高價格周期，供需矛盾雖然短期有所緩解，但長期供給仍舊十分緊缺，後續價格回落空間有限。

我們在前文《抓住所剩無幾的寬鬆時間》已分析，若油價一直保持在100美元以上，將延緩PPI按年下降趨勢，若國際油價突破150美元，PPI有可能會掉頭逆轉，再創新高。煤炭和鋼鐵行業受穩增長政策影響，需求加大，但供給不足。近期價格小幅波動，保價穩供政策仍需持續出台，維護市場穩定。

CPI年內温和上漲，豬肉和油價難有共振效應

豬肉價格下降拖累CPI按月數據下降，鮮菜和能源價格上漲帶動CPI按年上漲。3月CPI按年上漲1.5%，與2月數據相比上漲0.6個百分點，預期值為1.25%，高於預期0.25個百分點。核心CPI按年上漲1.1%，與2月數據持平。從按月數據分析，CPI從2月按月上漲0.6%變為按月持平。豬周期拖累CPI按月價格，由於近期豬糧比價持續低於5：1，過度下跌已經突破一級預警區間，年內第三批中央凍豬肉儲備收儲工作已經啟動，在4月2日和3日收儲4萬噸凍豬肉。目前生豬存欄仍在高位，春節後的豬肉需求降低，本輪豬周期價格底部大概在2季度末左右出現，目前仍未見底。從按月價格看，食品項中豬肉價格下降9.3%，雞肉、鴨肉、牛肉、羊肉、水產品和鮮果都有小幅下降。鮮菜在3-4月本應該是價格底部，但由於疫情影響，運輸受阻較大，物流成本加大，引發一輪蔬菜價格上漲，鮮菜價格3月按年上漲17.2%。上游大宗商品價格上漲已經傳導至CPI，汽油價格按年上漲24.6%、柴油價格按年上漲26.9%、液化石油氣價格按年上漲27.1% ，與2月數據相比漲幅均有所擴大。

價格剪刀差縮小，但數據受豬周期和高基數影響，下游利潤空間仍受阻

剪刀差的雖然在縮小，但豬周期和PPI的高基數讓數據有所失真，PPI-CPI剪刀差從上月的7.9%縮小至6.7%。根據前文分析，PPI按年價格回落主要是去年高基數影響，豬周期嚴重拖累CPI價格指標，核心CPI持平。從PMI價格指數和PPI按月數據來看，近期大宗商品價格上漲對下游利潤空間擠壓效果仍在。由於上漲的大宗商品主要是海外定價產品，表示中國目前面臨海外通脹壓力比較大。中小型企業生存狀況不容樂觀，紓困政策不僅需要持續出台，更需加大力度。

中美利差逆轉，資本市場下挫，全面政策糾偏仍需加碼

PPI按年回落和CPI按年上漲，上游價格上漲壓力已在逐步向CPI釋放。目前海外通脹壓力已經逐步體現，居民能感受的是油價不斷上漲，出行與運輸成本不斷加大。

中美利差倒掛，資本外流壓力短期加大。今日中美十年期國債出現倒掛，時隔12年後再度出現。美國長短債利率近期出現了倒掛，被認為是美國經濟大衰退的徵兆。短期利率主要受到政策影響，美國一年期與二年期美債利率和美國聯邦基金利率、加息預期的相關性很高。美國當前面臨40年來最大的通脹壓力，2月美國CPI數據按年上漲7.9%，核心CPI按年上漲6.4%，均創下40年來新高。3月議息會議宣佈正式啟動加息，年內會有多輪加息。目前利率倒掛對債市影響較大，中國利率債有10%以上是境外機構持有，近期境外機構逐步減少中國國債。A股市場目前來看，北向資金也呈現外流趨勢，港股市場的中概股在前段時間被大量做空，出現重挫。

資本市場也需樹立信心，穩定市場。中國資本市場向註冊制轉型和為科創企業融資的科創板近期也出現重挫，科創50創下新低，已跌破發行價。寬貨幣見到但寬信用遲遲未見，3月社融新增4.65萬億元，按年增長38%，超預期增長，但結構仍不佳，主要還是依靠票據融資和短期貸款，3月新增企業中長期貸款按年僅增加148億元，居民中長期貸款按年減少2504億元，需求明顯不足，寬信用仍未打通。尤其是近期疫情衝擊對經濟恢復影響巨大，不確定性是資本市場最大的衝擊因素。在」動態清零」目標下，需要思考如何把疫情防控措施造成的次生災害降到最低，既要保護人民生命財產安全和但也不能放棄經濟發展。

中小企業的生存壓力巨大，一方面是疫情反覆衝擊，另一方面是大宗商品價格上漲擠壓中下游企業利潤。從3月1日開始截止到4月8號，累計新增新冠肺炎患者63.4萬人，這次疫情爆發呈現出涉及面廣，傳播速度快等特點，多城封控，對線下經濟衝擊巨大。內需放緩，根據央行對於城鎮儲户的調查，2022年一季度有超過一半的居民傾向於儲蓄。文娛行業中，以電影產業為代表，觀影人次和票房收入都出現大幅下滑。中小企業生存十分艱難，目前來看，財政仍需發力，現在企業最需要的就是真金白銀，政策糾偏還需加碼，抓住降準降息的窗口期。