巨子 ICON - 財經股票資訊及專家分析
快訊
資訊
    虛擬市場
    搜尋 股票/指數/編號

    快訊

    資訊

    中國「五折」降準透露了哪些訊息

    中國「五折」降準透露了哪些訊息

    4月15日,貨幣政策出現新的調整:利率方面,等額平價續作1年期中期借貸便利(MLF),宣告降息預期再次落空;數量方面,全面降準25個BP,較去年降準幅度減少50%。我們之前連發三篇報告,提示「降準先於降息」的操作可能,本篇報告結合央行一季度金融數據新聞發布會內容,梳理今年以來的政策思路,並對二季度政策走向與市場影響進行展望,供投資者參考。

    核心觀點:

    「25個BP幅度的全面降準+額外25BP的定向降準」透露出兩層訊息:一是在當前流動性總體充裕的背景下,央行打折式降準意在釋放維持寬鬆政策的信號,並通過降低銀行中長期流動性成本,促進企業中長期貸款增速回升;二是額外25BP的定向降準說明央行的政策重點在向結構性政策傾斜,重點領域與薄弱環節是央行下一步政策支持的重點。

    預計二季度政策寬鬆的基調沒有變化,只是政策重心將從總量政策向結構性政策傾斜,貨幣政策調控方式將向數量型傾斜,降準降息的空間並未關閉。理由如下:

    ·就業形勢依然嚴峻,但結構性政策更加對症就業市場存在的結構性問題

    1千餘萬的高校畢業生就業疊加疫情對現有崗位務工人員的衝擊使得當前就業問題變得異常嚴峻。現代貨幣政策框架將就業納入政策目標,央行傾向於通過支持小微企業來實現「穩企業、保就業」的目標。一季度金融數據新聞發布會上,金融支持小微企業是孫國峰司長髮言中的高頻詞彙。下一步,央行將主要運用數量型工具推進「穩企業、保就業」目標。

    ·信貸復甦尚未牢固,政策將着力推動中長期貸款企穩回升

    儘管從總量上看,一季度社融信貸增速已經企穩,但結構上仍主要依靠銀行購債與短貸票融拉動,中長期貸款增速持續下滑。回顧歷史,央行更加重視企業中長期貸款的變化。下一步,為推動企業中長期貸款增長,優化信貸投放結構,央行或將降準與MLF超額續作作為主要抓手。此外,創新結構性政策工具也將發揮直接補充企業中長期貸款的作用。

    ·面對外部形勢變化,央行或選擇「不跟風、不交鋒」的中性策略

    即將開啟的聯儲超常緊縮,其影響不容小視。預計央行將採取「不跟風、不交鋒」的中性策略:一方面,繼續秉持「以我為主」的原則,國內貨幣政策寬鬆傾向不會因美聯儲影響而轉變,跨境資金流動宏觀審慎政策可用來平衡外匯市場壓力;另一方面,央行短期不會同聯儲貨幣政策公開反向操作,以免形成一致預期,加大資金流出壓力。二季度,外部因素仍是央行政策操作的重要考量。此時,數量型政策工具的使用概率或將加大,而價格型政策工具則相對慎重。

    市場影響:

    當前,貨幣政策已經不是影響市場走向的核心因素,此次降準對市場的影響預計有限:債市方面,「寬貨幣」的收斂與「寬信用」的增強,容易使市場產生「寬貨幣、緊信用」的格局正在轉向「穩貨幣、寬信用」的預期,十債收益率易上南下,2.8%將重新成為近期的利率中樞;股市方面,降準並不會扭轉上市公司盈利偏弱的市場預期,市場期待的更多是財政政策、產業政策,以及防疫政策等方面的政策利好。

    以下為正文內容:

    一、一季度政策思路

    我們曾在《「兩會」給央行下達了新的KPI——《政府工作報告》解讀》報告中明確提出今年貨幣政策的操作思路:

    寬鬆有空間、節奏是關鍵;降準勝降息,結構是亮點。其中,政策寬鬆的節奏取決於內外兩方面因素:內部主要考慮就業與信貸,外部則要兼顧匯率與跨境資金流動,總體來看將呈「前松後穩」的態勢。隨後,我們結合1-2月央行金融報表與一季度央行調查問卷結果,反覆強調降准將率先於降息落地的可能,目前這一判斷得到了驗證。

    一季度銀行流動性約束邊際收緊,而利率約束有所改善,這是預判降準領先於降息的邏輯起點。流動性約束方面,我們在《政策寬鬆的「春風」並未停歇—1-2月央行金融報表解析》中指出,1月超儲率大幅下降1個百分點,反映出銀行間流動性受政府發債提速影響而出現了邊際緊縮。儘管超儲率的快速下行反映了季節性特徵、央行也及時進行了流動性補充,2月超儲率小幅回升,但仍低於歷史同期水平。值得關注的是,金融機構中長期貸款增速下滑趨勢仍未見起色,預示央行有動力通過降準來改善銀行流動性(尤其是中長期流動性)約束,進一步推動信貸投放。

    利率約束方面,我們曾在《加碼寬鬆更加明確——一季度央行問卷調查報告點評》提示,一季度貸款需求明顯回升,銀行貸款總體需求指數較上季提升4.6個百分點,高於歷史同期(2021年除外)。從結構來看,基建、製造業與房地產貸款需求出現不同程度的回升,不同規模企業(尤其是小型企業)貸款需求明顯改善明顯。貸款需求總量和結構的雙重改善,從側面反映出利率約束正在改善,這從14日的央行新聞發布會上得到了證實。根據央行公布的數據,2022年3月新發放的企業貸款利率為4.37%,比上年12月低8個基點。因此,央行通過降息來進一步刺激貸款需求的動力邊際減弱。

    中美政策背離加劇,率先落地降準可兼顧內外均衡。美國方面,在不斷攀升的通脹壓力下,美聯儲政策收緊愈發急迫,從3月FOMC會議紀要來看,5、6月的議息會議可能出現「加息50BP+縮表啟動」的罕見緊縮;國內方面,受上海疫情影響,近期經濟壓力明顯加大,國務院頻繁召開會議要求宏觀政策加快、加大寬鬆力度。在中美政策背離加劇的背景下,中美利差快速縮窄、人民幣匯率面臨壓力。此時的央媽,一方面要完成KPI指標,對內繼續釋放寬鬆信號、提振企業信心,推動銀行增加信貸投放「放水養魚」;另一方面又要防止中美利差持續倒掛,從而對外匯市場形成壓力。推動降準率先落地能有效平衡內外部矛盾,顯然更符合當前的形勢需要。

    二、未來的政策方向

    回顧過去是為了更好地預測未來。面對國內經濟下行壓力加大與美聯儲超常緊縮在即的不利形勢,央行是否還有政策寬鬆的空間,政策節奏與重心將向哪裏傾斜?下面,將結合一季度央行金融數據新聞發布會內容分析展望。

    總體來看,二季度政策寬鬆的基調沒有變化,只是政策重心將從總量政策向結構性政策傾斜,貨幣政策調控方式將向數量型傾斜,降準降息的空間並未關閉。

    1、就業形勢依然嚴峻,但結構性政策更加對症就業市場存在的結構性問題

    今年前兩個月,全國城鎮調查失業率延續去年10月以來的上行趨勢,持續上行,2月已追平5.5%的上年同期。從就業年齡結構來看,16-24歲失業率仍處在15%以上的高位運行,說明高校畢業生等青年的就業壓力亟待改善。據教育部統計,2022屆高校畢業生將達1076萬人,按年增加167萬,規模和增幅均創歷史新高。作為緩解應屆生就業壓力的重要方式,今年參加考研的學生457萬人,但全國招錄研究生人數僅為111萬,說明餘下的350萬人也將加入就業大軍。此外,預計還有超100萬的海外留學生回國就業,因此總體就業形勢不容樂觀。

    就業壓力加劇背後反映的是結構性問題。中國「產、學、研」脱節由來已久,但在今年就業市場上反映的尤為突出。從供給端看,本科生「重文輕理」特徵突出。2021年,人文社科類本科畢業生佔比高出理工類畢業生2.3個百分點,而在研究生畢業生中,文理學科人數佔比則僅相差-0.8個百分點;從需求端看,以往吸納人文社科類畢業生的「大户」行業(如:教培、房地產等)出現了大幅收縮,學科供求不匹配傾向嚴重。以教培行業為例,以往每年可吸納應屆畢業生70—80萬人,但受「雙減」政策的影響,當前學科類培訓壓減比例已普遍超過90%。

    此外,就業意向與崗位需求也存在錯配想象。據智聯招聘《2021年大學生就業力調研報告》披露,高校畢業生的求職意向依次為:IT/通信/電子/網路業,房地產/建築業、文化/傳媒/娛樂與金融業,合計佔比超50%,而人力需求量最大的行業是製造業與批發零售業,合計佔比48.4%(人社部數據)。

    現代貨幣政策框架將就業納入政策目標,對其高度重視。從央行之前的行為來看,其傾向於通過支持小微企業來實現「穩企業、保就業」的目標。一季度央行金融數據新聞發布會上,金融支持小微企業是記者提問的焦點,也是孫國峰司長髮言中的高頻詞彙(共出現26次)。據其透露,3月末普惠小微貸款餘額按年增長24.6%,支小再貸款按年增加4000億,普惠小微貸款增加4372億,可見結構性政策正在發力。

    預計二季度,央行將主要運用數量型工具推進「穩企業、保就業」目標,政策工具的選擇方面:一是通過增加支小再貸款額度、運用普惠小微貸款支持工具、加快推出科技創新和普惠養老再貸款等政策工具,加大小微企業專項支持力度;二是運用普惠、小微、綠色等結構性政策工具對小微企業與新興產業進行重點扶持,從而創造更多就業崗位。

    2、信貸復甦尚未牢固,政策將着力推動中長期貸款企穩回升

    今年的「兩會」《政府工作報告》罕見提出「擴大新增貸款規模」的部署,說明「寬信用」是央行需着力完成的KPI目標。儘管從總量上看,一季度社融信貸增速已經企穩,但結構上仍主要依靠銀行購債與短貸票融拉動,中長期貸款增速持續下滑。3月,金融機構各項貸款按年增長11.4%,與上月持平,但中長期貸款僅按年增長11.6%,較上月下滑0.4個百分點。

    回顧歷史,央行更加重視企業中長期貸款的變化。在去年召開的金融機構貨幣信貸形勢分析座談會上,央行曾積極引導銀行加大對製造業中長期貸款的投放力度;今年一季度貨幣政策委員會例會也要求「引導金融機構增加製造業中長期貸款」,可見央行對企業(尤其是製造業)中長期貸款變動更加重視。此次新聞發布會上,調統司不僅詳細披露了各個行業的企業中長期貸款的增長情況,孫國峰司長在回應路透社記者「貨幣政策在穩增長方面如何發力」的疑問時,也突出了製造業中長期貸款增速這一細節,充分體現了央行當前對企業中長期貸款的關心。

    房貸市場出現積極變化,居民中長期貸款有望企穩。一季度,新增居民中長期貸款呈萎縮態勢。據此次新聞發布會披露,一季度個人住房貸款餘額按年增長8.9%,較上季度末下降了2.4個百分點。會上,央行提示當前房貸市場正在發生積極變化:政策方面,在「因城施策」導向下,多地房貸調控政策明顯放鬆,部分城市下調了首期比下限和利率下限;市場方面,3月以來全國已有1百多個城市的銀行自主下調了房貸利率,平均幅度在20—60BP之間,這對房貸復甦將起到提振作用。對此,央行持積極態度,強調下一步將繼續「圍繞穩地價、穩房價、穩預期的目標,因城施策更好地滿足購房者住房需求」,可以預見,央行更傾向於通過區域性放鬆住房金融宏觀審慎政策的方式,推動房貸復甦。

    預計二季度,為推動企業中長期貸款增長,優化信貸投放結構,央行或將降準與MLF超額續作作為主要抓手。2021年四季度的《貨幣政策政策報告》明確指出央行調節銀行中長期貸款投放的兩項工具是法定準備金率與MLF投放。從貨幣政策操作也可以看出,一季度MLF實現淨投放4000億,較上年同期(淨回籠405)明顯增多。因此,在此次小幅降準的基礎上,央行將持續運用MLF工具常態化維護銀行中長期流動性合理充裕。若財政政策加大力度,也不排除年內二次降準的可能。

    新型結構性政策工具也將發揮補充企業中長期貸款的作用。2021年四季度,央行推出了碳減排支持工具,按照「先貸後借」的原則向金融機構提供優惠資金。截至上年末,央行已發行了兩批碳減排支持工具資金,合計2280億元。此次新聞發布會雖未繼續披露碳減排支持工具的投放情況,但表示將新設2000億的科技創新再貸款與400億的普惠養老再貸款,並均採取「先貸後借」的直達機制,這對激勵銀行增加科創企業貸款具有促進作用。

    3、面對外部形勢變化,央行或選擇「不跟風、不交鋒」的中性策略

    3月美國CPI上行至8.5%,超出8.4%的市場預期,創下1981年末以來的歷史新高。在能源、食品與住房三項的推動下,預計美國高通脹仍將延續一段時間。目前,美聯儲已將應對通脹首要目標,聯儲委員對貨幣政策的態度已全面轉鷹。本周,擬當選聯儲副主席的佈雷納德公開表示「今年將迅速提高利率,使其達到中性水平」。對此,市場預測,5、6兩月的FOMC會議有連續加息50BP的可能,6月或將啟動縮表進程。受此影響,十年期美債收益率突破2.7%高位,美債收益率曲線迅速走平,中美利差也一度出現「倒掛」的罕見現象。

    在中美利差收窄的背景下,2、3月外資大幅減持人民幣債券,3月外資顯著流出我國股票市場,人民幣匯率也在一季度出現明顯波動。我們在報告《我國跨境資本流動形勢出現邊際改善》中強調,中美利差的變化方向和變化原因比「是否倒掛」這一靜態狀況更為重要。雖然在國內「穩增長」政策加碼的預期驅動下,近期股債市場資本流動出現了邊際改善,甚至股市出現了淨流入,但中美利率總體趨勢與金融周期背離的原因沒有發生根本變化。新聞發布會上,央行強調堅持以市場化方式化解匯率波動產生的風險,重申「以我為主」與「增強人民幣匯率彈性」。

    鑑於此,預計央行或採取「不跟風、不交鋒」的中性策略:「不跟風」是指,央行將繼續秉持「以我為主」的原則,國內貨幣政策寬鬆傾向不會因美聯儲影響而轉變,跨境資金流動宏觀審慎政策可用來平衡外匯市場壓力;「不交鋒」是指,在跨境資金流動形勢初步好轉的形勢下,央行沒必要急於同聯儲貨幣政策公開反向操作,以免形成一致預期,加大資金流出壓力。二季度,外部因素仍是央行政策操作的重要考量。此時,數量型政策工具的使用概率或將加大,而價格型政策工具則相對慎重。

    四、市場啟示

    「25個BP幅度的全面降準+額外25BP的定向降準」透露出兩層訊息:一是在當前流動性總體充裕的背景下,央行打折式降準意在釋放維持寬鬆政策的信號,並通過降低銀行中長期流動性成本,促進企業中長期貸款增速回升;二是額外25BP的定向降準說明央行的政策重點在向結構性政策傾斜,重點領域與薄弱環節是央行下一步政策支持的重點。

    在此政策導向下,此次降準對市場的影響預計有限:債市方面,「寬貨幣」的收斂與「寬信用」的增強,容易使市場產生「寬貨幣、緊信用」的格局正在轉向「穩貨幣、寬信用」的預期,十債收益率易上南下,2.8%將重新成為近期的利率中樞;股市方面,降準並不會扭轉上市公司盈利偏弱的市場預期,市場期待的更多是財政政策、產業政策,以及防疫政策等方面的政策利好。

    本文由《香港01》提供

    於本流動應用程式(App)或服務內所刊的專欄、股評人、分析師之文章、評論、或分析,相關內容屬該作者的個人意見,並不代表《香港01》立場。

    巨子 ICON - 財經股票資訊及專家分析
    宏觀環球經濟實況
    掌握盛世企業脈絡,
    以氣度展現格局
    立即下載