美國財政的「裂痕」是美股之「殤」

年初以來拜登政府分別提出總規模2.3萬億及1.8萬億美元的「美國就業計劃」與「美國家庭計劃」，並同時提出提高個稅、企業稅及資本利得稅為預算案籌款。

當前兩黨在傳統基建投資的共識較強，而對新基建及加稅則分歧較大。結合對於兩黨未來博弈的推演，我們判斷新財年（10月1日）開始前兩黨將就傳統基建部分達成共識；四季度初拜登政府再行通過預算和解程序推動新基建及加稅法案或為大概率事件。一旦拜登加稅靴子落地，尤其若三大稅率同時上調則將成為下半年影響美股市場的最大風險。1）美股：四季度以前基建投資預期疊加經濟持續修復仍將利好周期及工業板塊的景氣提升；市場充分調整後，建議年底關注具備持續成長性、現金流高增的科技巨頭。2）新興市場：短期港股市場或受美股回調拖累，但預計實質性影響有限；長期看，若資金流出美股市場，兼具低估值及高成長性的新興市場投資機會值得關注。

預計兩黨將在新財年開始前就傳統基建部分達成共識，新財年開始後拜登再行使用預算和解程序通過新基建及加稅部分或為大概率事件。

年初以來拜登政府分別提出總規模2.3萬億及1.8萬億美元的「美國就業計劃」與「美國家庭計劃」，並同時提出提高個稅、企業稅及資本利得稅為預算案籌款。考慮當前兩黨對於預算案存在基建投向及融資模式（加稅）的較大分歧，結合兩黨未來博弈的推演，我們判斷新財年（10月1日）開始前兩黨將就傳統基建部分達成共識；四季度初拜登政府再行通過預算和解程序推動新基建及加稅法案或為大概率事件，但也不排除新財年開始前兩黨通過全部法案/無法通過任何法案的可能。考慮8月國會處於休會期，7月為政策推進重要觀察期。

傳統基建為兩黨共識，新基建博弈持續處於僵局。

當前美國基建整體質量相對較差，且存在較大需求缺口。根據ASCE的測算，美國2020-2029年的基建投資需求約為5.9萬億美元，而基建投資缺口高達2.6萬億美元，因此兩黨對於傳統基建部分具有較強共識。但拜登的預算案中還包括如新能源、科研、製造業等新基建領域投資；同時兼顧社區關懷、教育、就業市場改善、社會保障等領域投資，而共和黨堅決反對這部分內容。二季度兩黨就此反覆博弈，共提出5份提案。雖然當前拜登有所退讓，稱同意1.2萬億美元的傳統基建法案；但我們認為四季度後其仍將致力於推行新基建及加稅計劃。當前Morning Consult的民調結果顯示，民主黨內對於拜登預算案的支持力度較強，若採用預算和解程序，我們判斷新基建及加稅法案通過概率較高。

拜登的加稅計劃或成下半年影響美股市場的最大風險。

儘管拜登的預算案（基建+加稅）將在長期利好美國經濟增長，併兼具降低財政赤字率及失業率的作用，但短期企業所得稅的提升無疑將對美股盈利造成巨大沖擊。我們測算若企業稅上調至28%/25%，2022年SPX淨利潤增速將下滑11.4/8.7個百分點。其中能源、可選消費、原材料等板塊淨利潤增速受衝擊最大；而科技、醫藥、金融等板塊淨利潤金額受拖累最多。儘管個稅上調對美國消費影響或有限，但資本利得稅的大幅提升大概率導致投資者在有效期日前進行拋售以規避更高的稅負。「囚徒困境」與「合法避稅」的需求會更放大了投資者拋售資產的影響。最後，若三大稅率同時上調，美國喪失稅收的相對優勢，或導致中長期資金流出美國的風險。

配置建議：美股市場風險加劇，新興市場機會顯著。

1）儘管下半年加稅或帶來美股市場回調風險，但四季度以前基建投資預期疊加經濟持續修復仍將利好周期及工業板塊的景氣提升，同時其盈利質量也將受益於通脹的階段性走高。而中長期在市場充分調整後，建議年底關注具備持續成長性、現金流高增的科技巨頭。

2）新興市場層面，短期由於港股與美股市場之間較強的相關性，港股市場或受拖累有所回調，但預計實質性影響有限。長期看，若美國三大稅率同時上調，或導致資金從發達市場流向新興市場，兼具低估值及高成長性，且有基本面支撐的新興市場投資機會值得關注。