Taper對中國資本流動的溢出效應

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2013年的美聯儲縮減購債規模恐慌造成了全球金融市場的大幅動盪,對新興市場經濟體造成較大沖擊。當前Taper預期加強,其對於資本流動的溢出效應或將逐步顯現。經分析,我們認為:1)Taper的溢出效應主要會通過利率、風險偏好和匯率三個渠道對資本流動產生影響;2)鑑於疫情背景下中美經濟修復周期錯位,以及目前市場對Taper的預期異於2013年,預計Taper talk後,美債收益率將上行,中國國債收益率承壓,但整體影響或弱於上一輪Taper。

無限量QE或已進入退出準備的前期。

2020年3月美聯儲三次FOMC會議陸續制定多項貨幣政策以應對新冠疫情,量化寬鬆政策最終由有限變為無限。一方面,大宗商品的供需錯配推動主要原材料價格(銅、鐵、原油、大豆等)持續上漲,導致美國通脹持續飆升。勞動力市場方面,新增非農就業人數正在逐步修復,失業率也保持在下行通道,但是就業市場距離恢復到正常還有較遠距離。在物價和就業的雙重目標下,美聯儲於6月議息會議提及縮減購債規模,8月的傑克遜霍爾會議或是開始討論Taper的重要時點,寬鬆政策或已進入退出準備的前期。全球央行「大放水」下,外資持有中國金融資產規模出現大幅增長,但隨着後續美聯儲寬鬆政策的退出,Taper信號釋放以及正式落地料將對中國資本流動一定影響。

Taper的溢出效應如何傳導?

回顧歷史,2014年美聯儲在貨幣政策連續性和穩定性的前提下開啟Taper。Taper溢出效應的主要渠道包括利率渠道、風險偏好渠道和匯率渠道。具體來看,溢出效應通過整體利率水平、利差變化、美元指數等多個因素對全球資本流動產生影響。預計Taper落地後,美債利率上行、投資者風險偏好下降以及美元指數走強將引發資本回流美國。

Taper的溢出效應如何演繹?

具體來看,兩輪Taper背景並不相同。首先,中美兩國經濟修復在疫情背景下呈現周期錯位,此次美國的Taper或更多處於通脹壓力的考量,經濟修復基礎仍不牢固。其次,美聯儲對市場預期有所引導,在一定程度上避免了「縮減恐慌」帶來的金融市場大幅波動。預計年內中國和美國的10年期國債收益率均會小幅上行,但本輪調整幅度預計會小於上一輪,同時仍需警惕調整周期錯位帶來的利差收窄。資本流出方面,Taper的溢出效應或影響外國直接投資(FDI),FDI迴流美國對中國造成的影響或小於對其他新興經濟體的影響,預計資本回流或使部分低質量FDI流出。

債市策略:

Taper開始討論後,預計美債收益率會上行,年內或將達到1.8%-2.0%水平。暫時性的利差收窄或造成資本流出,從而使中國國債收益率承壓,但整體影響或弱於上一輪Taper階段的幅度。對於債市而言,隨着上周公布的出口數據超預期,經濟數據表明經濟結構顯著向好,政府和市場預期發生改變,降準對債市的利多效應逐漸淡出。由此來看下半年,貨幣政策已經做好鋪墊,財政政策尚待發力,海外Taper預期會不斷加強,市場對於對債市不宜過度樂觀。

本文由《香港01》提供

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