中信:從6月美股科技股系列調研中看到了什麼?

中信:從6月美股科技股系列調研中看到了什麼?

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當前美股科技板塊整體業績仍處於持續上行通道,其中雲基礎設施、硬件、IDC、網路廣告等順周期子板塊業績按年改善最為明顯,但去年因為疫情擱置的人員招聘、線下費用支出等已從一季度開始有序恢復,疊加基數效應,板塊下半年業績按年增速料弱於上半年。行業層面,疫情後企業雲化進化明顯加速,但企業數字化繼續遵循循序漸進節奏,同時個人用户線上習慣的持續性、本輪半導體上行周期持續性等,未來1~2個季度仍需密切觀察。考慮到目前美股整體偏高的估值水平,以及經濟復甦持續性、流動性等宏觀變量的難以預測等,我們仍建議延續此前配置策略,自下而上,從業績確定性、估值合理性兩個維度關注個股層面的機會。持續推薦微軟、亞馬遜、Salesforce、Service Now、Snowflake等。

美股科技股展望:聚焦個股,關注業績確定性、估值性價比。

今年以來,中美科技股走勢分化明顯,市場對美股科技股中短期基本面、市場後續走勢等分歧亦在不斷加大。結合6月以來的美股科技股系列調研,以及我們長期以來的對美股科技股的跟蹤研究,我們判斷短期美股科技板塊業績有望繼續向上,但市場波幅料持續擴大,建議自下而上,重點關注業績確定性、估值性價比等:

1)業績,短期網路、半導體、IT硬件&IDC等板塊業績能見度依然理想,同時雲計算&軟件SaaS有望持續保持高景氣度;

2)估值,納斯達克網路、SP500半導體、SP500軟件服務、SP500IT硬件的PE(NTM)當前分別為37、16、25、17X,顯著高於過去5年曆史平均水平。代表高估值、高成長的BVP cloud指數目前的PS(NTM)亦保持在13.6X的水平,接近去年15.4X的高點;

3)宏觀變量,自7月份以來,市場對通脹持續性、經濟復甦前景等宏觀變量的分歧開始明顯加大。

雲計算:IaaS訂單高增長,SaaS增長循序漸進。

1)雲基礎設施,Q1北美三大雲計算巨頭IaaS業務收入合計年化收入首次超過1000億美元,當季度AWS收入135億美元(按年+32%),運營利潤率上升至31%, Azure收入按年+50%,谷歌雲收入按年+46%,新增訂單亦繼續保持高速增長;

2)軟件SaaS,今年板塊營收增速部分受制於去年新增訂單減少的拖累,同時相較於雲基礎設施巨頭的營收、訂單高增長,軟件SaaS企業繼續延續循序漸進發展節奏,預示短期業績表現較難超越市場預期。但板塊經營效率持續改善明顯,整體運營利潤率在2016年僅為-8.7%,2020年提升至1.3%,市場一致預期今年有望提升至5.8%,同時板塊自去年以來的持續活躍M&A活動,產品、渠道等層面的創新等,預計亦將為板塊中長期增長構築持續的支撐。

網路:顯著受益於經濟復甦,但用户線上習慣持續性仍需進一步觀察。

受益於宏觀經濟的復甦,以及疫情後個人用户線上習慣的基本保留,美股主要網路企業在一季度表現搶眼。

1)電商、娛樂,一季度亞馬遜1P+3P合計收入766億美元(+50%),依舊保持強勁增長,同時亞馬遜訂閲服務一季度實現收入75.8億美元(+36%),而蘋果服務業務亦保持穩健增長,實現收入169億美元(+27%);

2)在線廣告,一季度Facebook廣告impressions按年增長12%,谷歌付費點擊次數增長25%。宏觀經濟的復甦以及廣告主結構的改善(電商、遊戲等品類的增長),亦帶動廣告單價的上行,Facebook單廣告價格按年+30%,谷歌CPC按年+3%。主要企業一季度數據顯示,歐美用户疫情期間形成的線上習慣大部分得以保留,並延續到疫情之後,但考慮到目前疫情在海外市場並未完全結束,而且Q1在部分地區仍相對嚴重,審慎角度,我們認為,繼續觀察Q2~Q3的表現可能更具有說服力。

半導體:短期上行動能猶存,但需關注庫存水位變化。

去年的疫情,以及美國政府對華為的制裁,是近期全球半導體供應鏈持續偏緊的核心原因;高通、AMD等我們調研的企業均不同程度了表示了對半導體缺貨的擔憂,同時預期這種現象料將持續到今年四季度,甚至明年全年。參考SIA公布的5月數據,並結合市場當前的庫存水平、下游需求等核心要素來看,我們判斷短期全球半導體市場仍處於上行周期。

但從庫存角度,參考歷史平均水平,雖然目前生產端、渠道端的半導體庫存水平仍相對較低,但目前渠道端的DIO(庫存周轉天數)已經開始止跌回升,同時一季度客户端的DIO已經較去年Q4企穩,考慮到當前的重複下單、下游填充庫存等因素,後續終端市場的實際需求表現將是我們重點跟蹤的變量。

IT硬件&IDC:雲廠商CAPEX進入復甦通道,企業IT支出亦開始恢復。

中美雲廠商CAPEX自去年Q3開始出現趨勢性下行,並導致相關板塊股價持續走弱。當前時點,宏觀經濟復甦帶來的企業市場需求恢復、雲廠商CPAEX周期的可能拐點等,都使得我們極為重視下半年IT硬件、IDC等周期性板塊的投資機會。

從AMD、Equinix、DLR等企業接受調研時的表述,並結合我們對Aspeed、英特爾等企業的經營數據的案頭研究,我們傾向於認為:當前時點,北美市場,目前雲廠商資本開支已經進入復甦通道,同時企業市場需求亦在開始恢復;下半年硬件、IDC企業業績表現料顯著好於上半年。同時以EQUINIX為代表的頭部IDC企業在裸金屬(Raw Metal)、邊緣計算等創新領域的佈局亦值得持續跟蹤觀察。

風險因素:

美債利率快速上行風險;美國企業稅方案調整超預期風險;針對科技巨頭的政策監管持續收緊風險;全球宏觀經濟復甦不及預期風險;宏觀經濟波動導致歐美企業IT支出不及預期風險;全球雲計算市場發展不及預期風險;雲計算企業數據泄露、訊息安全風險;行業競爭持續加劇風險等。

投資策略:

我們判斷美股科技板塊短期業績仍處於上行通道,雲計算、硬件、IDC、網路廣告等順周期子板塊改善料最為明顯,但去年因為疫情擱置的人員招聘、線下費用支出等已從一季度開始有序恢復,疊加基數效應,板塊下半年業績按年增速料弱於上半年。宏觀層面,當前市場對美國經濟復甦進程、通脹走高持續性等存在明顯分歧,並帶來市場的明顯波動以及快速的風格輪動。考慮到目前美股整體偏高的估值水平以及經濟復甦持續性、流動性等宏觀變量的難以預測,我們仍建議延續此前的配置策略,自下而上,從業績確定性、估值合理性兩個維度出發,關注個股層面的機會。持續推薦微軟、亞馬遜、Salesforce、Service Now、Snowflake等。

本文由《香港01》提供

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