券商策略｜科創將吹響反攻號角，牛市已至？

中信證券：價值領漲年末行情，市場流動性依然保持合理寬裕

政策緩解經濟焦慮，市場流動性依然寬裕，投資者配置共識提升下，低位價值板塊將領漲年末行情。首先，預計如期落地的數據將明確三季度經濟運行處於階段性底部的特徵，而政策逆周期性增強託底下，四季度經濟運行將邊際改善。其次，協調性更強的保供穩價政策影響下，國內商品價格快速上漲得到控制，預計海外油價上行的動能也將趨緩，通脹將由生產端緩慢傳導至需求端，對市場預期的擾動將逐步緩解。再次，四季度淨流入明顯的機構資金是重要的定價力量，市場流動性依然保持合理寬裕，而無論是增量入場還是存量調倉，資金在低估價值板塊中更容易形成共識。另外，共同富裕的政策預期更明確，稅收政策是近期關注焦點。趨勢上，經濟邊際改善和流動性寬裕的基礎不變，年末行情可期；

配置上，建議繼續圍繞基本面預期低位並且前期估值修正充分的行業展開。1.重點關注前期受成本和供應鏈問題壓制的中游製造行業，如鋰電、機械、汽車零部件等；2.逐步增配基本面預期低位且估值回歸合理水平的部分消費行業，如白酒、食品、美妝、免稅和酒店等；3.經營狀態良好但前期受交易或政策因素影響大幅調整的部分醫藥行業，如醫療服務、製藥設備等；4.科技板塊當中受益中美關係緩和、國產化邏輯推動的半導體設備和特種晶片等；以及5.壓制因素有改善，但尚未完全消除的背景下，建議關注港股網路龍頭在極端悲觀預期影響後的估值修復機會。

國泰君安證券：迎接風格切換，把握低估值藍籌

盤整之後，拾級而上。9月中旬以來，上證綜指收盤價自3715點回落3.85%，全A成交額亦在近期有所縮量。震盪盤整的背後，反映出市場的擔憂：1）9月FOMC會議使得Taper倒計時進一步確認，疊加債務上限風險發酵，10年期美債利率從1.31%一度攀升至1.61%。2）節後央行資金淨回籠，儘管存在日曆效應下的供給預期，但對於流動性的短期壓力有一定影響。3）風險偏好上，近期巡視組進駐金融機構，合規與監管力度強化。但回歸DDM模型，在盈利端下行預期充分背景下，穩增長驅動的寬鬆超預期將是分母端發力核心。此外，本輪縮量調整反映出投資者從分歧走向共識，伴隨交易結構優化，市場拉昇可待。近一個月以來，周期與消費、高估值與低估值的表現相對收斂。風格上，從盈利高彈性到盈利預期反轉的過渡，將推動以消費、金融為代表的低估值板塊迎來回暖。

行業配置：決勝低估值藍籌。1）券商：財富管理驅動下的二次成長，行業受益持續性超預期；2）新能源：高景氣方向仍具稀缺性，尤其是估值性價比較高的BIPV、綠電等方向；3) 消費正加速邁出底部，推薦業績有支撐且負面預期淡化的白酒、生豬、汽車零部件等高性價比板塊；4）銀行地產：銀行三季報業績有望超預期具備高性價比，此外地產信貸政策邊際寬鬆，板塊盈利預期將逐步改善。

中信建投證券：宏觀回歸微觀，聚焦三季報景氣方向

無風險利率震盪，美元指數中期走強，內外流動性中性偏緊，市場進入等待期；配置思路從宏觀回歸微觀，聚焦三季報景氣方向。9月以來10年期國債利率從2.8%回升至3.0%，PPI攀升至10.7%，外加宏觀數據延續下行，「滯脹」成為當前市場熱點。中信建投證券認為，在周期板塊劇烈波動、消費板塊急速反彈之後，市場缺乏合適的投資主線和合力方向，因而將已經持續數月的「類滯脹」問題推到台前，作為市場「不漲」的主要擔憂。但向後看，四季度國內流動性保持合理充裕，利率上行空間有限，對權益市場的影響也在邊際弱化，隨着三季報推進，分子端盈利有望替代分母端流動性成為市場的新動能，儘管整體性的抬升較難出現，但細分板塊中可能不會缺乏結構性機會。對於「滯脹」問題，中信建投證券建議投資者走一步看一步，孫國峰司長在三季度金融統計數據新聞發布會中也表示「PPI漲幅在今年年底至明年會趨於回落」、「CPI可能有所上行但仍將保持在合理區間」。

行業配置：圍繞三季報微觀景氣度展開三條主線。流動性中性偏緊，市場回歸微觀定價，從交流情況來看，各類風格投資者可能「你打你的、我打我的」，將更多精力聚焦在各自領域的細分景氣方向。關注三條主線：1）穿越周期的高景氣成長，如新能源車、光伏、軍工、醫藥等；2）老周期中的新Alpha，如「缺芯」反轉的汽車、能源轉型主題鏈條；3）性價比回升的優質藍籌，如受益於利率回升的銀行、前期超跌的消費。

中金公司：關注政策及「共同富裕」定調

但在當前背景下，市場風險偏好的改善可能需要時間，近期需要密切關注政策及改革動向。經濟數據的信號正在增加政策託底的緊迫性，而近期政策也逐步顯示出「保民生、穩增長」的傾向。儘管在更加明確的貨幣、財政、產業政策和工具落地之前，

中金公司認為市場整體可能仍然處於區間震盪、輪動較快的格局，政策方向可能在逐步清晰。我們維持前期「配置更加均衡」的建議；上游價格局部見頂，配置逐步從中上游周期逐步往中下游行業開始調整。中期來看，偏成長的風格中期可能仍是重要的方向，製造類成長短期注意把控節奏，而前期預期較為悲觀且跌幅較大的消費成長賽道可能在逐步進入調整尾聲，建議自下而上擇股逐步佈局。。

配置建議：在領先與落後的板塊均衡配置。隨着上游價格局部見頂，配置可逐步往中下游調整，可關注如下方向：1）高景氣、中國具備競爭力或正在壯大的產業鏈：電動車產業鏈、光伏、科技硬件與軟件、半導體、部分製造業資本品等。估值趨高短期波動可能加大，宜耐心並逢低吸納；2）泛消費行業：消費成長賽道可能在逐步進入調整尾聲，建議自下而上擇股逐步佈局，包括家電、輕工家居、食品飲料、醫藥等；3）部分估值合理、格局或成長性較好的周期：本地原材料周期板塊仍有調整風險；同時受政策預期支持、相對落後的板塊可能有一定交易價值，如水泥等。

華泰證券：電力周期有望替代地產周期，成為中長期內 A 股行業輪動主線

華泰證券表示，今年至未來十年，全社會利潤分佈或更多向「泛電力鏈」遷移，中國經濟周期的內涵有望變化，映射在 A 股上，「泛電力鏈」有望替代「泛地產鏈」成為行業輪動主線。去年6 月至今年 9 月的電力小周期上行階段，A 股經歷兩波「泛電力鏈」輪動，均為中游電新制造啟動、上游稀缺資源承接、下游電力運營收尾，中證 500 成為順周期品；Q4 至明年 H1，我們認為電力小周期進入下行階段，「泛地產鏈」、上證 50 或有階段性相對收益，成為逆周期品。明年年中，電力小周期上行階段和「泛電力鏈」超額收益有望再度開啟。

海通證券：牛市仍在途，市場將迎來眾樂樂

海通證券認為：①今年市場的背景是政策面壓制基本面和情緒面，近期成交量快速縮量，投資者觀望情緒濃厚。②政策面正發生積極變化，寬信用推進、「雙控雙限」政策調整有助未來基本面，外部環境改善將抬升風險偏好。③市場仍孕育機會，均衡以待：大金融和新老基建較優，消費跟漲。

情況已現積極變化：進入10月份以來，市場成交量快速萎縮，全A成交量萎縮至9月底高點的60%左右，投資者對於政策變化的觀望氛圍濃厚。當前情況其實已經出現積極變化，「雙控雙限」政策正在調整、地產行業出現積極信號、穩增長政策正發力，外部國際環境也在改善中。海通證券認為，四季度仍然充滿機會。

應對策略：均衡以待，牛市仍在途，市場將迎來眾樂樂。首選低估的大金融，其次是新老基建。隨着經濟下行壓力被對沖以及房地產債務擔憂消退，大金融行業有望迎來修復。消費跟隨式反彈。今年以來大消費行業跌幅較大，從過去20年的歷史統計規律來看，食品飲料、家用電器、醫藥生物在Q4錄得正收益的概率更大。隨着中秋、國慶假期消費數據的落地以及消費類基金風格漂移後的回歸，Q4大消費可能會迎來估值修復。

廣發證券：政策相對「真空期」，配置「低估值+X」

政策相對「真空期」行業景氣的預期邊際變化相對更好的行業往往能夠跑贏。A股在21Q4進入一個相對的「真空期」，即A股處於盈利增速下行的前中段（第三個季度），而穩增長的逆周期政策舉措「將出未出」。我們比較歷史可比時期，在盈利增速觸頂後的第二、第三個季度，相對跑贏的行業往往是行業景氣預期變化相對向好的行業。截止10月15日，行業景氣預期增速相對9月30日上行超過2%的行業主要是傳媒、休閒服務、醫藥生物、國防軍工、紡織服裝、計算機。

政策相對「真空期」建議結合行業景氣和估值配置「低估值+X」品種。基於①明年流動性總閘門美聯儲轉向收緊；②明年A股進入盈利下行周期，未來一年A股權益市場不太會是大年。但本輪「類滯脹」是由供給端主導，中國央行貨幣政策的目標仍將是壓低實際貸款利率而難以收緊，結合我們對於中國廣義流動性於今年四季度見到底部區域的判斷，A股系統性風險概率仍然較小。參考歷史可比時期，建議結合估值和行業景氣，配置「低估值+X」品種：（1）低估值+基建穩增長（水泥/儲能/風電）；（2）估值合理+內需壓艙石（汽車、新能源汽車）；（3）低估值+業績按月改善（旅遊/酒店）。

興業證券：科創將吹響反攻號角，現在就是佈局時點

類滯脹」下，積極防禦，消費板塊已經反彈。但興業證券認為，「類滯脹」環境很難持續，四季度投資時鐘將逐步轉向「衰退」。科創將吹響反攻號角，現在就是佈局時點。1）隨着投資時鐘向「衰退」轉變，高景氣、高增長的科創、科技將是主攻方向。2）儘管近期中美出現緩和，但中長期大國博弈的基調不會改變。而以科創、軍工、新能源、半導體為代表的「硬科技」板塊最能順應當前中美博弈、迫切提升科技競爭力、擺脱「卡脖子」困境的時代大背景，將是最鮮明的時代主線。3）短期，由於市場對通脹和經濟周期的誤判，科創、成長遭遇調整。而伴隨對「滯脹」的預期偏差逐漸糾正，投資時鐘轉向「衰退」，科創將吹響反攻號角。當前已可以利用市場的預期偏差積極佈局。

投資策略：短期，關注中美緩和（電子、汽車、機械等）以及三季報超預期（電新、交運、醫藥等）兩條線索。長期，擁抱大方向，以長打短。繼續逢低佈局以「專精特新」與科創「小巨人」為代表的優質成長核心主線。1）高端製造（半導體產業鏈、軍工產業鏈等）， 2）新能源鏈條（新能源材料、鋰電設備、新能源車產業鏈、智能駕駛等）， 3）AIoT（計算機、通信、電子），4）生命科學（生物醫藥、醫療器械、醫療服務、種子等）。

浙商證券：半導體引領科創板，牛市已至

關於科創板的認知，重要預期差有兩點，一則產業意義的理解不同，二因體量對其不夠重視。一則，產業意義的理解不同。市場普遍從GDP增速和流動性等角度理解牛熊，事實上，「無產業，不牛市」，每輪牛市背後的底層邏輯在於產業崛起。具體來看，2005年至2007年牛市源自重工業崛起，2013年至2015年牛市源自網路+崛起。展望未來，一則，隨着經濟轉型的實質性躍升，A股結構牛市常態化，GDP和流動性都難有系統性大起大落，應重視把握產業支撐的結構牛市；二則，綜合政策導向、資金投向、市場需求，十四五期間最具時代感的產業是國產替代和5G應用。

粵開證券：市場築底反彈有望，三季報化工有色表現亮眼

近期外圍市場普遍回暖，有利於提升整體風險偏好水平。同時在基本面、資金面和技術面共同作用下，A股市場有望逐步企穩反彈。基本面來看，A股三季度業績預告披露收官，預喜率超過六成。以披露企業20家以上的行業為統計樣本，預喜率最高的五個行業分別是有色金屬、交通運輸、化工、採掘和輕工製造，其中有色金屬行業預喜率超過90%，行業業績全面上漲。資金面來看，本周市場交投活躍度下降，日成交量連續低於萬億元。在北向資金持續淨流入和貨幣政策寬鬆預期背景下，A股交投活躍度有望逐步回暖。技術面來看，本周後半周連續縮量震盪反彈，技術面上處於以時間換空間的狀態。

配置方面粵開證券建議關注三條主線。一，關注三季報預喜板塊投資機會。二，關注近期整理充分處於低位的優質品種。三，關注財富管理轉型領先的優質券商股投資機會。