樓繼偉：如何看待平台金融？

全國政協外事委員會主任、中國財政部原部長、全球財富管理論壇理事長樓繼偉為《平台金融新時代：數據治理與監管變革》作推薦序表示，網路加金融產生了一系列尚未大規模顯現的現實問題。中國是向數字化社會轉變，並且金融科技、平台金融發展最快的國家，平衡好發展與安全是最重要的前沿課題。

樓繼偉表示，當前，中國金融科技逐步進入有序發展階段，但不少具有中國特色的問題仍須認真對待。一是平台金融重點服務於傳統金融機構難以顧及的「長尾客户」，容易出現「羊群效應」；二是民眾特別是「長尾人群」，政府救助信仰十分明顯；三是規制和監管總是落後於風險的出現，因此平時要加強規制，出現問題苗頭要及早監管，將發展納入正軌；四是一些地方政府政績觀發生偏差或不重視風險；五是討論平台金融的發展和規制，須充分考慮國情，更加重視風險。

三十多年來，全球經濟社會逐步向訊息化社會轉型，且呈跳躍式加速的態勢。起點是20世紀80年代末網路上線，以個人計算機、筆記本電腦為主要標誌設備，通信技術為以太網，訊息工具以搜索引擎、電子郵件為主。約二十年後，4G和智能手機開始普及，訊息社會轉型呈跳躍式加速發展，訊息工具多樣化、紛繁複雜，出現了社交、電商等線上服務，線上線下融合發展，訊息化滲透到經濟社會的方方面面、角角落落。技術支撐能力也實現了跨越式發展，服務器計算和存儲能力提升了數億倍，基於大數據的算法能力提升更是難以計量。目前的數字化轉型，由內部效益和外部壓力驅動，各行業都在發生，金融行業也不例外。

規制必須不斷創新

金融科技（FinTech）最早發生於美國，雛形誕生於20世紀90年代，在21世紀初得到快速發展。以股票投資為例，被動投資策略，或稱指數化投資策略，是通過購買指數股和ETF（交易型開放式指數基金）獲得貝塔。實際上，投資人並沒有放棄價值主動投資，而是由一些基金管理人利用大數據和算法，輔助高效識別價值股獲得阿爾法加貝塔，當然，投資人相應支付更高的費用。

跟不上金融科技走勢的基金管理人被逐步淘汰。截至2020年，被動投資市場佔比已超過51%。被動投資者也離不開金融科技，基金管理人依靠大數據和算法，及時甚至提前投撤指數權重股或者調整ETF組合，以實現指數化投資甚至指數增強策略。與此同時，基於大數據和算法的量化高頻交易策略興起。為了減少幾毫秒的時延，紐交所周邊的辦公室租金成倍上漲，用於加載支撐高頻交易的數據庫和服務器，並以最短距離接入交易所繫統。還有大量的應用場景，此處不再贅言。

網路加金融產生了一系列尚未大規模顯現的現實問題。如數據主權的界定和應用權力的規制、反壟斷及公共安全問題，以及如何在服務社會，特別是服務「長尾群體」，提升全社會金融福祉的背景下，防止「肥尾風險」和系統性風險。在這方面，美國是較早遇到問題、嘗試解決問題的國家。記得2010年美國一個交易員的「胖手指」將「m」輸成「b」，將百萬美元級的指數關聯產品賣出，誤操作為10億美元級，結果道瓊斯指數不到一小時暴跌1000點。以往也發生過「胖手指」事件，損失的往往是單一股票，而這次高頻量化策略佔很大市場份額，策略算法的相似性具有「羊群特徵」，造成了雪崩效應，以至於紐交所引入「熔斷和喘息」機制加以應對。一些交易商也引入了數字化快速過濾關口，防止「胖手指」事件。這是早期金融科技引發系統性風險的例子。

但實際問題的出現總是發生在應對策略之前。金融科技的全社會甚至跨境數據平台化，出現了大量未曾遇到的場景，所以規制必須不斷創新。金融科技、平台金融，起源於美國，進入歐洲後出現了與美國略有不同的發展場景。金融科技、平台金融在中國的發展大約有十年光景，發展迅速，極具中國特色，但其背後的邏輯與先行國家是相通的。

《平台金融新時代》一書的貢獻

《平台金融新時代》以平台金融為重點，兼顧網路產業的發展，分析其正向和負向效應，以及如何在規制下發揮好正向作用，並對負向效應做好監管。我認為至少有以下五點貢獻。

第一，寬廣的視野。以境內發展為主要視角，涉及境外發展的經驗和教訓，更多地從監管者的視角看問題，抓住了當前的重點。同時，立足於發展和規制相結合，政策建議着眼於通過規制和監管爭取儘量將問題解決於嚴重化之前，推動平台金融行業健康發展。這是這本書的主要特點。

第二，客觀分析了平台金融產生的必然性和上向效應。網路平台介入金融服務，從支付開始，逐步拓展應用場景，包括介入貸款、存款、保險、財富管理等金融業務中的不同環節，將金融服務觸角延伸到更細微的角落，極大地降低了對個人客户和小微企業的觸達、運營和風險管理成本，有力地支持了實體經濟的發展。同時，與傳統金融機構的合作，也在推動其向金融科技方向轉型。

第三，分析了平台金融發展可能產生的風險。首先，基礎性問題是平台科技巨頭的壟斷問題。例如，電商平台巨頭對小微電商的欺壓、服務性平台大數據殺熟、平台巨頭收購潛在對手強化壟斷地位等。具體到平台金融巨頭，書中指出了數據倫理、信用風險和引發系統性風險等問題。

第四，以很長的篇幅闡述了對金融科技公司的監管。包括共性問題，如對網路平台和平台金融處理個人數據安全及算法倫理的規制辦法，以及對後者可能產生的各類風險，特別是系統性風險的防範。書中細化到金融各個領域和各個環節，如支付、信貸、保險、理財等領域，以及徵信、獲客、事前風險識別、事中事後風險控制等環節，這是本書的亮點，值得細心品味。

第五，結合中國實際，借鑑國際經驗，提出了有價值的政策建議。針對快速發生的向數字化社會的轉變，特別是平台金融發展的實際問題，書中提出了創新監管方式的建議，具有前沿性、前瞻性。

總之，這本書側重於監管，又力圖將包容式發展和公共部門規制相結合，是我所見到的實際和學術結合最緊密的相關論述。

幾點感想

中國是向數字化社會轉變，並且金融科技、平台金融發展最快的國家，同時，平衡好發展與安全是最重要的前沿課題。在中央決定「去槓桿」、《關於規範金融機構資產管理業務的指導意見》（下稱《資管新規》）出台之前的階段，是金融科技發展最為無序的階段，在此之後，逐步進入有序發展階段，但不少具有中國特色的問題仍須認真對待。

第一，平台金融重點服務於傳統金融機構難以顧及的「長尾客户」。正如書中所說，「這部分客群對金融產品潛在的風險理解不深，對風險定價不敏感，剛性兑付的信仰明顯，容易出現『羊群效應』，極易受到虛假訊息和不當輿論的煽動，引發重大社會事件」。這是「肥尾風險」效應。這種客户特性誘使經營者為了生存競爭紛紛推出高息剛兑產品，甚至被居心不良者利用，製造龐式融資騙局。我講過，承諾6%以上剛兑產品的，基本上都是騙子。在《資管新規》出台後，嚴厲禁止高息剛兑產品。目前情況大有改觀，配置型收益浮動產品已十分普遍，這說明，金融消費者的心態是可以改進的。

第二，民眾特別是「長尾人群」，政府救助信仰十分明顯。他們總有僥倖心理，即便看到風險，也認為自己不會是「擊鼓傳花」的最後一棒，就算在自己手中風險爆發，政府也會救助。甚至有些媒體也宣導這一執念。例如，「Bailout」本意是指財政緊急援助陷入危機的企業，在中國卻一直被譯為「救市」。1998年香港聯繫匯率保衛戰被渲染為「救市」。2008年美國金融危機，美國財政部和美聯儲聯合出手，也被報道為「大救市」。實際上，公共部門對股票市場未投入一分錢，而只是救助陷入危機的系統重要性金融機構，因為它們一旦垮台，那將是美國經濟、社會的災難。大致的做法是，美國財政部以累積可轉優先股的方式投入企業，要求5%的優先股股息還享有部分普通股的權利，如限制高管薪酬、規制某些經營活動，以這種方式進入，對這些企業的股票市值是有階段性打壓的。美聯儲將被救助的金融機構全部納入可融資和受監管的範圍，並以略高於恐慌性下跌的市值購入MBS （抵押支持債券），穩定預期。股市經過一段恐慌式下跌後，最終企穩回升。美國財政部資金全部收回，並有盈利，美聯儲的盈利更大，繳納給財政部的利潤就達1300億美元。

第三，規制和監管總是落後於風險的出現，問題在於，平時要加強規制，出現問題苗頭要及早監管，將發展納入正軌。這需要及時明確監管責任，但這在中國十分滯後。保險行業的投連險、萬能險在歐美國家佔有較大份額，發展比較正常，但進入中國後便迅速變味，成為剛性兑付籌款。有些機構利用混業經營缺乏監管的空隙，通過「資金池」加槓桿入股銀行進行自融，獲得大量資金用於激進投資，有的甚至轉為龐氏產品。其中，監管不完善是主要原因。

第四，一些地方政府政績觀發生偏差或不重視風險。例如，大城市、區域中心城市盲目發展金融中心，給予各種優惠，反而集聚了風險。我在財政部工作時，一些市長向我介紹本地發展戰略，大都有成為全國或區域金融中心的內容。我一般都會告誡，不宜只看到資源集聚和稅收效應，還要看到風險，而且你們監管責權不足，監管能力有限，非正規金融方式，非規範發展的投連險、萬能險等過於聚集，一旦出險，第一責任人就是當地政府。

第五，在這種背景下討論平台金融的發展和規制，須充分考慮國情，更加重視風險。例如平台公司對個人數據採集問題，我看到有些應用程序服務說明中，大量篇幅是降低服務方的義務和風險，並要求用户同意對個人數據過分採集，相信「長尾用户」一般不會特別關注。正如書中所述，要加以規制。平台金融巨頭助貸平台，利用大數據和算法，有畫像準確、風險識別能力強、風險定價水平高的優勢，可幫助中小銀行獲客以及做風險識別。但數據偏差和算法倫理偏差可能誘導過分消費，有意或無意地識別失敗，如果服務的銀行數目太多，助貸的規模達萬億元之巨，就會引發系統性風險。書中的監管建議實操性偏低。對於平台公司的助貸服務，我認為不能做單純的風險識別和風險管控服務，要做聯合貸款，即平台金融公司必須有一定比例的跟貸，比如10%，保持風險留存，並對可服務金融機構作出數量規制。

平台金融具有壟斷性，那就引入壟斷競爭，通過有規制的競爭降低系統性風險。為解決監管滯後問題，這本書引入了監管沙盒的概念，學術性強、實操性不足。網路平台的特點是各領域覆蓋，平台金融即便介入某幾個金融業務節點，也難以將其裝入封閉盒子中試驗各種運營方式，測試監管規制辦法。實際上，中國金融領域出現的風險大量屬於違背財政、金融原理的常識性問題，有的還認為華爾街可行中國就可行，沒有引入並改進其監管做法，其實成熟金融市場國家的做法是總結經驗教訓的結果，我們宜重視借鑑。

中共中央、國務院高度重視統籌發展和安全，「十四五」規劃和2035年遠景目標綱要列有專篇論述「統籌發展和安全 建設更高水平的平安中國」。這本書貫徹了這一理念，在指出平台金融發揮積極作用的同時，大量研究集中於公共利益安全。綱要還列有專節論述「實施金融安全戰略」，鮮明地提出「健全金融風險預防、預警、處置、問責制度體系，落實監管責任和屬地責任，對違法違規行為零容忍，守住不發生系統性風險的底線」，以及提出「防範化解影子銀行風險」「健全網路金融監管長效機制」「穩妥化解地方隱性債務，嚴懲逃廢債行為」等具體任務。這本書體現了這一要求，通篇結合平台金融的特點，探索了合適的監管方法。

這是一本理論和實踐相結合的好書，茲推薦給大家。我在推薦語中略有批評性的評價，是提示讀者要更注重聯繫中國經濟社會的特殊場景和機構運行的特點，這樣會更有啟發。

作者樓繼偉為全國政協外事委員會主任、財政部原部長、全球財富管理論壇理事長。