折戟港股　套牢中丐：割肉還是抄底？

如果說A股是一部淺薄熱鬧的肥皂劇，那麼港股就是觸及人性和靈魂的哲學電影，令你凝視深淵，也被深淵凝視。

近日，港股恒指再創年內新低，較218高點回撤高達24%，恒生科技指同期大跌46%。港股因此成為今年全球表現最差的主流股市。

「回本了，再也不玩港股了」，成為內地南下散户投資者最為直接的心理對白。

折戟港股

去年下半年，A股機構開啟了一輪極致抱團，從白馬股到半導體，再到新能源，取得了矚目的業績成就。抱團基金因此成為明星基金，基金管理人成為明星基金經理，部分基金開始走出去，南下港股大展身手。

華創證券打出第一炮，在一場路演中高喊：「跨過香江去，奪取定價權」。同期，「私募女魔頭」李蓓搖旗吶喊：

「真正的價值投資者，現在應該：賣出A股，買入H股；賣出茅台，買入中移動；賣出醬油色拉油，買入中海油。而且，這不僅僅是價值投資，這是中國投資人在全球資本市場上的解放戰爭。」

睿遠基金一哥們忍不住這麼評價：5年前也有個娘們號稱要南下拿下定價權，然後牛市就沒有然後了……

有好事股民進一步深挖，5年前的那位女俠應該是「公募一姐」王茹遠。2015年王茹遠也曾強烈看好港股，其親自操刀的宏流港美中概通基金當年爆虧51%！

現在看來，睿遠這哥們料事如神，年初號稱要南下的機構們成了高位接盤俠，港股牛市很快變成了深不見底的大熊市。

截止11月30日，投資於港股的部分管理QDII產品中，20只基金中有16只虧損，虧損比例高達80%。表現最差的3只，包括嘉實海外中國、華夏大中華、匯添富香港優勢，跌幅均超過20%，比恒指大盤的14%還要慘烈。

另外，去年翻倍的明星產品南方香港成長今年以來大跌17.4%，基金經理黃亮也於今年9月離任。表現最好的華安兩隻基金，保持小幅正收益，主要邏輯是選中了一隻新能源牛股——龍源電力，今年一度大漲150%，至今漲幅仍有120%。實際上不僅僅投資香港股票的基金收益率不佳，就是一些投資A股為主的基金重倉了港股網路和大型科技股的基金，也遭遇了很大損失。

除了機構，還有一部分內地投資者南下跟風投資香港成為「炮灰」。我們從側面數據來看看當時的火爆情況。今年一季度，富途開户總數按年增140%達到195.7萬户，入金客户總數按年增231%達到78.9萬户。老虎證券亦是如此，一季度新增開户29.6萬户，達到140萬户，是2020年同期的3倍多。

今年，南下資金累計流入港股4,075億港元，其中主要集中在1月份，當月大幅流入3106億港元，而7月份行情很差的時候，淨流出高達635億港元。另外，從港股交易額也能看出端倪，港股崩盤走熊之前，港交所每日成交額高達2,000-3,000億，熱鬧非凡，現在已經回歸平常，1,000億徘徊。

年前，南下資金想要通過複製A股抱團的邏輯獲得港股定價權，但港股交易對手大多為國際成熟機構，有自己的估值標準以及價值觀。偏離外資機構認可的估值，不僅不會追漲，還會拋售持股，甚至通過做空手段與做多者博弈。A股之所以能夠抱團成功，且瘋起來能夠漲出天際，主要邏輯是隻能單邊上漲才能賺錢，沒有做空機制。

A股的投資邏輯與投資環境與港股完全不同。內地機構想要依靠A股割韭菜的方式去港股賺錢，最終釀成了笑柄。

套牢中丐

今年，港股為何會遭遇如此滑鐵盧的行情？

先看恒指行業權重，金融業、資訊科技業、非必需性消費、地產建築業，佔比分別高達35.4%、27.76%、10.58%、7.65%，合計佔比高達81.39%。具體來看，前7大權重股分別為美團、騰訊、阿里、友邦、滙豐、建行、港交所，累計佔比權重為49.22%。而前3大網路巨頭今年以來迎來了估值回歸，拖累港股大盤。還有權重比較大的銀行、保險、地產沒有良好的業績增長前景，一路萎靡至今。

去年，投資者極度看好網路，而今年悲觀至極，殘忍拋棄。這批網路企業正是中概股的核心龍頭標的。一大批內地投資者通過ETF轉戰港股網路，包括中概互聯ETF（513050）、中概網路ETF（164906）、中概網路LOF（164906）、中概網路ETF（159607）。一股友一路補倉，一路下跌，K線圖做成了下面的模樣：

中概互聯513050最廣為人知，抄底的人前赴後繼。基金份額從年初的26.8億份一路快速增長至目前的233.8億份，增幅高達772%。然而，今年該ETF較218高點跌幅將近50%，目前位置逼近去年3月全球危機的時候了。

好好的中概，變成了中丐，投資者有苦不能言。那麼，現在的位置，還忍心割肉嗎？

按照股票最基礎的定價邏輯，現有價值等於未來現金流加總進行折現。那麼，現在要給出高估值，一定是市場預期公司持續高增長。反過來講，市場給予低估值，一定是預期未來沒有持續的（高）增長。

企業要保持業績持續增長，至少要放大到行業層面來看。網路在中國發展30餘年，已經經歷了牽引期、探索成長期、快速發展期、成熟繁榮期。這些年，網路從搜索到社交化網絡，再到移動網路，流量已經見頂，開始內卷存量競爭，並把觸角伸向類似買菜這樣的民生領域。從這個維度看，網路逐步趨近於傳統行業。

在考慮投資的時候，除了關注行業周期，還要關注每家企業不同的生命周期。現在，我們耳熟能詳的網路巨頭，之所以稱之為巨頭，意味着已成長為各大細分賽道的「參天大樹」，已走過了公司的「成長期」。之後，大方向是陷入低速增長，在之後不增長，甚至負增長。

加速網路行業與公司變局的外力，來源於反壟斷。2020年11月，市場監管總局發布《關於平台經濟領域的反壟斷指南（徵求意見稿）》，開啟了網路監管大幕。過去，網路可以蓬勃發展，無所畏懼，沒有增量可以通過「壟斷」等方式無限蠶食傳統行業的蛋糕來滿足業績的高速增長。但從這時開始，一切的遊戲規則變了。

緊接着，12月11日，中央政治局會議首次提出要強化反壟斷和防止資本無序擴張。

2021年，各種各樣的監管接踵而至，且沒有任何結束的意思……11月18日，國家反壟斷局正式掛牌成立，從正廳級單位上升至副部級單位。

監管頻頻出手背後，中國網路的發展前景都不會再如去年之前那般光明，已經發生了較為深刻的變化。

在沒有反壟斷之前，網路行業已經步入成熟期，巨頭們也已長大，大趨勢一定是長期投資的價值越來越低，因為高業績增速不可避免的會出現下滑。反壟斷，只是加快了行業投資邏輯的生變。

網路經過今年的大幅暴跌，有人會覺得估值已經很低了，抄底才是現在的最佳選擇。然而，對於真正的價值投資者眼裏，投資一家公司非常看重行業與公司有沒有成長性，如果沒有，估值越來越低才是正常的。這從最基本的股票定價邏輯也能理解。

在我看來，現在的中丐，跌多了可能會有階段性的反彈機會，亦是較好的逃命機會，而不是期待股價大反轉來回本。對於理性的投資者而言，對於邏崩壞的行業與個股，勇於止損也是一種智慧。比如房地產，你以為PB跌到0.5%，已經是極限不能再低了，然而港股有超過50%的房企低於0.5，低於0.3的有29家，低於0.2的有15家。

尾聲

年前，港股小牛市，券商看好，高喊「南下爭奪定價權」，折戟了。現在，港股創13個月新低，券商仍然看好，在研報裏寫出了「港股處於歷史估值底部區域，死豬不怕開水燙」。

截止11月30日，恒指市淨率水平為0.97倍，恆國指市淨率水平為0.92倍，分別位於2014年以來的1%和8%分位數水平。參考歷史估值角度來看，港股的確有吸引力。但仔細想想，邏輯並不那麼通暢。過去，1倍被視為低估，現在跌到1倍直接參考歷史算低估，合理嗎？現在中國內地和香港的經濟增速相較於過去下滑很多，意味着上市公司業績普遍下了大台階，跌到過去的低估位置，不代表着就很低估，說不定還有進一步「低估」的空間呢！當然，都這個位置了，也不要過分悲觀，港股依然存在局部的機會，但挖掘難度實在太大，並不適合絕大多數散户。

在我看來，港股下跌大趨勢可能並沒有結束。港股是小三市場，多數交易來源於海外，與歐美股市聯動效應非常強。而當前歐美疫情越來越嚴重，經濟明年會明顯承壓（可能會出現衰退危機），疊加被迫收水並可能大幅加息控通脹，對於泡沫極高的歐美金融市場構成嚴重威脅。海外市場一旦動盪，幾乎必然會波及港股，明年港股更需謹慎。

風高浪急的港股，想要存活下來並穩定盈利，比A股難度高得多。有人總結過港股3條生存法則，我覺得非常好，依此結束今天的推文：記得開倉不是便宜，而是成長優質；不要隨意加倉補倉，等待復活；遇到邏輯崩壞的公司，反彈逃命，勇於止損。

龍源電力集團股份有限公司(00916.HK)