美聯儲12月議息會議：taper加速後的加息信號

美國東部時間12月15日，美聯儲2021年最後一次議息會議迎來了對通脹和利率政策的全面矯正。點陣圖暗示2022年加息3次，基本符合市場預期。但政策滯後的背景下，市場對於美聯儲政策能否「跑贏」通脹依舊存在較大的懷疑，在重塑政策信譽（credibility）方面美聯儲可能還需繼續發力，受此影響美元指數由漲轉跌，美股悉數收漲。此次會議的主要有三大看點：

一是美聯儲向通脹投降。本次議息會議放棄對於「通脹走高是暫時性因素所致」的判斷，這在鮑威爾此前的國會證詞中已作了暗示，除此之外也更加強調通脹形勢的嚴峻性——涉及更廣的範圍（由9月「局部的價格上漲」變為全面的通脹壓力）和持續更長的時間。鮑威爾在新聞發布會上明確表示，明年很長一段時間內通脹都將遠超2%。

這一表態和一系列反映美國潛在通脹壓力的指標以及近期美聯儲官員的表態相符。美國的高通脹很可能在2022年持續，而2021年11月末以來美聯儲官員的表態也顯示其對通脹的擔憂上升（圖3、表1）。

二是美聯儲將加快taper的步伐，預計在明年3月結束。美聯儲決定從2022年1月開始，將每月削減資產購買的規模從150億美元擴大到300億美元，這意味着taper將在2022年3月提前結束，也為提前加息留下空間。

三是美聯儲暗示更早更快的加息。12月公布的點陣圖暗示2022年加息3次，明顯高於9月時預測的0.5次，這意味着明年第二季度加息就將提上議程；2023年加息3次和2024年加息2次，不過長期的利率水平仍為2.5%。

儘管美聯儲轉鷹，但會議前市場已基本消化了上述預期，從資產表現看，市場依然關注通脹的嚴峻性，而對於美聯儲政策能否「跑贏」通脹依舊存在較大的懷疑。

鑑於2022年上半年美國通脹仍有可能超預期回升，我們預計美聯儲將在taper結束後的下一次會議上開始加息，這與當前市場的預期2022年5月的首次加息是一致的。此外，2022年1月美聯儲票委即將轉換，屆時聖路易斯聯儲行長布拉德和堪薩斯城聯儲行長喬治兩位「鷹派代表」將加入票委行列，後續對於加息的引導可能更為鷹派（圖4和5）。

如果美聯儲在2022年5月開啟加息，那麼在未來的半年內核心資產的走勢如何？我們覆盤了最近三次加息周期（首次加息時點分別為1999年6月30日，2004年6月30日和2015年12月16日）開啟前6個月內美股、美債和美元的走勢（圖6至8），我們發現：

美元指數往往偏強，尤其是在首次加息前3個月內。匯率是對市場預期最敏感的資產之一，隨着加息的條件逐步成熟，美聯儲官員發表暗示加息等鷹派言論的頻率會越來越高，緊縮預期升温將推動美元走強。但有趣的是隨着加息臨近，例如在首次加息前1個月左右，美元指數往往由升值轉為震盪，並且在加息靴子落地後出現階段性的貶值行情。

美債收益率的「強勢期」主要集中在首次加息前3個月內。短端收益率的上漲，而期限利差在通脹開始升温、再通脹交易的支持下繼續擴大或回落較慢，10年期美債收益整體將上漲。

美股的表現相對複雜。一般而言，在美元表現強勢的階段，美股的表現偏弱，或震盪或下跌，尤其是首次加息前3個月內，股市的波動會明顯加大。

2022年即將開啟的加息周期和之前三輪最大的不同就是滯後。前三輪加息周期在核心CPI按年增速即將升至或處於2%水平附近時開始加息，2022年的操作將明顯滯後（圖9）。這可能意味着最初的幾次加息節奏會偏快，美元指數保持強勢的時間可能更長。通脹觸及高點後期限利差的回落速度可能較快，導致美債收益率的上漲空間受限。而股市波動加大則是大概率事件。

對於國內市場而言，美聯儲加息的提前和加速意味着中國央行的主要寬鬆窗口期將是2022年上半年，尤其是第一季度（如圖10和11所示，美聯儲加息階段中國央行難以大幅寬鬆）。而一旦美聯儲開啟連續加息，人民幣將存在階段性貶值的壓力，尤其是在2022年二三季度，並且很可能通過跨境資金流動放大A股的波動、造成匯率和股市的聯動（圖12）。

風險提示：疫情擴散超預期，國內外政策超預期