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    全球市場都在漲,發生了什麼?

    全球市場都在漲,發生了什麼?

    1月11日周二,美國參議院銀行委員會就提名鮑威爾連任美聯儲主席舉行聽證會。

    由於投資者認為鮑威爾表現得不如12月FOMC紀要那般鷹派,風險資產在聽證會期間V形反彈,美股三大股指最近六個交易日首次集體收漲,標普止步五連跌,10年期美債收益率回落,暫別兩年高位。

    主要歐洲國家股指周二全線反彈。

    亞洲市場也是「漲聲一片」,日經225指數收盤漲1.9%,恒生指數收漲2.79%,恒生科技指數大漲4.99%。

    美股大型科技股全線上漲,特斯拉收漲近0.6%。原FAANMG、現GANMMA六大科技股中,亞馬遜收漲2.4%領漲,Meta漲近2%,蘋果漲近1.7%,谷歌母公司Alphabet漲近0.8%,微軟漲逾0.2%,奈飛漲近0.2%。

    中概股大漲,繼續跑贏大盤,理想和小鵬汽車分別漲超8%和7%,拼多多漲超5%,京東大漲10%(創去年8月以來最大漲幅),趣頭條漲超 15%。

    原油創五周最大漲幅及2個月新高,美油盤中漲超4%,兩個月來首次收盤漲破81美元。

    黃金創逾三周最大漲幅,倫鎳創七年多來新高,倫錫收盤突破4萬美元大關創歷史新高。

    全球市場紛紛反彈,發生了什麼?

    01

    鮑威爾表態安撫市場

    1)年內加息,可能晚些時候縮表

    鮑威爾在聽證會上給出了今年美國貨幣政策正常化的路線圖:將在3月結束淨資產購買,今年內加息,可能在今年晚些時候開始縮表。如果復甦進展符合預期,美聯儲已準備好快速行動。

    對於市場關心的加息和縮表開啟時間,鮑威爾沒有明確說明何時會開始疫情後的首次加息,還稱美聯儲尚未作出任何縮減決定,將在1月FOMC會議上繼續討論。

    但他確實給出了可能作出縮表決定的時間點,稱「美聯儲傾向於召開2至4次FOMC會議來處理縮表細節」,而且「能夠在未來幾次會議上提供更明晰的前瞻指引」,接近9萬億美元的資產負債表「遠高於它需要達到的水平」。

    有分析稱,算上去年12月FOMC會議,第四次會議開完是今年5月3日至4日,也許鮑威爾是在暗示今年6月14至15日會後將給出縮表進程的指引。

    報道美聯儲見長的《華爾街日報》今日稱,鮑威爾曾表示,使用疫情前的勞動市場指標可能不再適合指導當前貨幣決策,這是加息可能在3 月開啟的另一個線索。

    2) 對通脹下「最後通牒」

    他稱,迅速復甦的勞動力市場、接近50年低點的失業率,以及通脹遠高於2%都正在告訴美聯儲,美國經濟不再需要或想要為應對疫情及其後果而制定的超量寬政策。

    他也表達了對通脹高企的擔憂,強調美聯儲具有采取必要措施來控制物價上漲的決心:

    「如果我們看到通脹在高位持續時間比預期要長,如果不得不隨着時間的推移更多次加息,我們將這樣做,會使用工具來令通脹重回目標、防止通脹走高變得根深蒂固。

    高通脹很可能會持續到2022年中旬,如果通脹壓力持續存在,美聯儲將繼續調整政策。如果美國家庭和商業的通脹預期改變,會用貨幣政策回應。」

    有分析稱,鮑威爾的言論暗示,如果需要阻止物價飆升,美聯儲將加息超過現在的計劃,目前央行官方預測是今年加息三次,但高盛和摩根大通在內的主流投行都預計今年加息四次。

    值得注意的是,鮑威爾也提到了加息和縮表開啟後,美國貨幣政策仍將保持適度寬鬆、而非造成經濟衰退的過度趨緊狀態。

    他稱,儘管美聯儲會在2022年轉向更接近正常的貨幣政策,但仍可能處於利率相對極低的時代,距離真正的貨幣政策正常化「還有漫長的路要走」,需要更多時間才能將利率恢復至疫情之前。縮表政策的制定也需要謹慎和足夠靈活,勞動力市場徹底擺脱疫情影響也有很長的路要走。

    他承認,如果高通脹變得過於持久,將導致貨幣政策更為收緊,這可能引發經濟衰退,反而對就業市場不利,因此,實現最大化就業需要價格穩定,同時利率不能提高至阻礙經濟復甦的程度。

    高企的通脹已經對成長股造成了顯著影響,企業的融資難度被持續加大,這將降低成長型公司未來現金流和股息的價值。而如果美聯儲能夠有效遏制通脹,將有助於成長股的估值。

    02

    如何看待這次表態?

    Pictet Wealth Management的高級美國經濟學家Thomas Costerg評價此次聽證會表態:

    對首次加息時間的持續模糊,與美聯儲其他理事圍繞3月份加息發表的大量評論形成鮮明對比。我有一種感覺,鮑威爾想讓事情平靜一些,希望市場靜靜地消化最後幾分鐘,而非給市場火上澆油。

    雖然鮑威爾模糊處理了首次加息的時間,但是華爾街和投資者們似乎達成了異常清晰的加息共識。投資者押注美聯儲將在3月份開始提高基準聯邦基金利率,掉期市場預計美聯儲在3月份加息的概率為80%。同時,越來越多的包括摩根大通、德意志銀行、花旗集團等華爾街大佬們也紛紛加入3月加息預期的大隊之中。

    當鮑威爾在被問及縮減美聯儲8.77萬億美元資產負債表的計劃時,其表示在今年的某個時候,他和他的同事們將允許運行資產負債表(縮表)。在他的講話之前,其他美聯儲官員也發表了意見,贊成在美聯儲開始加息後儘可能快的開始縮減資產負債表。

    有評論稱,鮑威爾的證詞顯然對當前市場共識幾乎沒有任何改變,市場大致已反映加息預期。還有評論稱,相比上周發布的美聯儲12月會議紀要和最近其他聯儲高官的表態,鮑威爾的口氣倒顯得鴿派,這是美元盤中跳水的原因。

    03

    以史為鑑:當美聯儲開始縮表,股市會發生什麼?

    以史為鑑,回顧過去25年來兩輪美聯儲縮表過程中股票市場的表現,對理清當下現狀或有一定幫助。

    對於美股來說,從第二輪美聯儲加息周期中的經驗來看,若市場預期充分計入加息、縮表風險,則真實影響在一開始並不一定很大。不過,首當其衝受害的可能是新興市場國家。

    1)兩個「截然相反」的故事

    1999年縮表:美股暴跌

    在新世紀即將到來的1999年,人們對「千年蟲(Y2K)」問題的各種擔憂甚囂塵上。為了應對新世紀的降臨可能帶來的風險,美聯儲向金融體系中注入了大量流動性,貨幣供應量和美聯儲資產負債表大幅擴張。這一情緒在1999年底被推至巔峰,當年第四季度,美聯儲資產負債表從約5700億美元大幅擴至6700億美元。

    美聯儲的大幅流動性注入疊加民眾對網路科技公司的趨之若鶩,推動納斯達克指數一路狂飆,如下圖所示:

    然而,進入新世紀後人們發現「千年蟲」的影響貌似沒那麼大,美聯儲因此匆忙回撤流動性,隨後「網路泡沫」破滅,股市暴跌。德意志銀行分析師 Jim Reid 認為,儘管導致網路泡沫最終破裂的因素有很多,但仍有充分的理由表明,大量流動性的撤出無疑是導致牛市結束的重要推手之一。

    2017年縮表:美股整體基本不受影響

    上一輪縮表發生在2017年10月,距離2015年12月正式加息後約2年時間。在這一輪縮表的過程中,美聯儲的「預期管理」就顯得高明地多。

    2017年4月,美聯儲公布了3月FOMC會議紀要,釋放出縮表信號;5月,美聯儲在5月FOMC會議紀要中首提「定量式縮表」;6月,美聯儲在FOMC會議中披露「定量式縮表」方案;7月,美聯儲向市場放出暗示,暗示縮表很快到來。最終,9月20日,美聯儲在FOMC會議中決議從10月開始啟動縮表,這使得從時點到規模、方式都基本沒有預期差,基本與市場預期一致。

    參考紐約聯儲的調查,2017年3月美聯儲討論縮表時,市場機構對年內縮表已有預期,但尚不充分;2017年6月美聯儲披露縮表方案時,市場機構對年內縮表的預期已經非常充分。

    因此,德意志銀行分析師 Jim Reid 認為,2017-2018 年底的 QT 對整體股市幾乎沒有任何影響,如下圖所示:

    這一觀點與中金分析師劉剛、李赫民等一致,在《「縮表恐慌」的前因、後果與歷史經驗》一文中,劉剛、李赫民等提及:

    從資產表現看,回顧2017年美聯儲從4月釋放縮表信號到10月開始縮表的全過程,由於預期計入充分,縮表對資產價格衝擊相對有限,反而更多受增長因素主導。2017年10月開始縮表後,2018年前三個季度美債利率上行,美股同樣走高。市場之所以能持續走高,除了預期充分外,當時盈利基本面在2017年底通過的特朗普稅改推動下也持續上行,抵禦了貨幣收緊和利率抬升的壓力。即便是長端利率上行也可能更多與增長向好有關。這一趨勢一直延續到2018年四季度增長見頂、市場大跌。

    18年第四季度美股見頂,引發大規模拋售之後,當時鮑威爾評論說利率距離中性「還有很長的路要走」,這引發了更多的恐慌。因此,德意志銀行分析師 Jim Reid 認為,無論如何,QT和加息還是打斷了股市的長牛。

    從第二輪美聯儲加息周期看來,若市場預期充分計入加息、縮表風險,則真實影響在一開始並不一定很大。對遠端股市以及債市的影響,更多的還要結合基本面環境因素考量。

    因此,在對未來可能路徑的展望中,中金分析師劉剛、李赫民等認為:

    「應關注1月FOMC會議信號,若傳遞3月加息信號也將強化年內縮表預期;但後續政策路徑也不宜線性外推。」

    2) 新興市場國家

    在講完美股市場兩個「截然相反」的故事後,若我們把目光投向新興市場國家股市,就會發現:在第二輪美聯儲縮表的過程中,儘管美國股市「四平八穩」,但新興市場股市可謂是「劇烈動盪」。

    2018年,隨着美聯儲貨幣政策收緊,全球進入貨幣緊縮周期,在外部因素引發、跨境聯動因素傳播風險、內部因素放大風險的作用下,新興市場多國貨幣大幅貶值,股市和債市劇烈動盪。

    對當年新興市場各經濟體金融市場的「悲慘」狀況,時任中國銀行首席研究員宗良在於2019年5月發表的論文《美元加息對新興市場國家的影響與對策》中做出瞭如下總結:

    1、新興市場多國匯率大幅貶值:截至2018年11月,阿根廷比索、土耳其里拉、巴基斯坦盧比、俄羅斯盧布、巴西雷亞爾、印度盧比、南非蘭特等兑美元的年內貶值幅度已超過10%其中,最嚴重的國家是阿根廷,比索年內貶值48.1%。

    2、新興市場股市和債市遭遇不同程度衝擊:股市上看,2018年10月MSCI新興市場指數創2017年5月以來新低,較1月份高點下跌約21%。2018年新興市場經濟體中除俄羅斯股市略微上揚之外,其他各國股市齊跌。其中,阿根廷MSCI股指年內下跌48.5%。債市上看,除中國和韓國外,其他新興經濟體國家的國債收益率均出現了不同程度的上調。

    本文由《香港01》提供

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