陶冬：中國貨幣政策大步邁向寬鬆

中國人民銀行副行長劉國強在1月18日的新聞發布會上指出，「『穩」本身就是最大的』進』，政策的要求就是發力」。他更提出，「要充足發力，…避免信貸塌方；要精準發力，…金融部門要主動出擊；要靠前發力，…一年之計在於春。」

中國人民銀行以罕見的積極、迫切、堅定的姿態，表達了放寬貨幣政策的立場。劉國強此次發言，顯然是有備而來，絕非一時興起的發言，相信反映着政策決策者對經濟形勢的判斷，代表着最高層決策者改變經濟頹勢的決心。「更加主動有為」之上又加了「更加積極進取」，言辭中感受得到扭轉經濟局面的迫切需要。

在2020年，中國經濟率先走出了疫情衰退，其宏觀政策也很快退出了疫情應對狀況。與美歐的貨幣政策相比，中國央行在本輪的全球性貨幣寬鬆中表現得非常克制，甚至推進了經濟去槓桿進程，導致信用收縮，部分企業債務違約，內需增長弱過預期。不僅消費疲弱，投資也增長乏力。不僅銀行不願意借錢，多數實業也不願意投資。

去年十二月的中央經濟工作會議上，對經濟形勢作出了「需求收縮、供給衝擊以及預期轉弱」三重壓力的診斷，應該說把脈是準確的。然而，會議開出來的處方卻是「穩字當頭、穩中求進」，會議公報中提到「穩」字達25次之多。

中國經濟在2022年既面臨內需動力不足，還面臨海外訂單放緩，更面臨部分房地產企業資金鍊斷裂可能觸發的金融風險。形勢頗為緊急，宏觀政策念「穩」字訣恐怕對實體經濟支持不夠，對消費者的就業預期、收入預期也幫助不大。

「穩」就是最大的「進」這一提法，重新詮釋了「穩字當頭」的宏觀政策方略，表明了央行會以更積極主動的政策態度，來刺激經濟增長，規避信用風險。而且，央行這次幾乎是明手出牌，意在表明決心，意在培養預期。上次政府以此手法處理宏觀政策，是在2008年全球金融風暴之後，是在「信心比黃金更重要」的時候。筆者不預期新的「四萬億」刺激措施，不預期大水漫灌，但是相信政策決心已經躍然紙上了。

毫無疑問，中國經濟已經見到了本周期的政策底部。刺激措施能夠給經濟帶來多大的拉昇力量，尚且未知。姑且不談結構性問題，筆者認為中國經濟目前面臨的兩大周期性問題，一個叫信用，一個叫預期。中國的貨幣環境其實談不上特別緊張，但是信用環境十分緊張。銀行的金融中介功能弱化了，所以央行釋放到銀行手中的流動性無法傳導到有需要的實體經濟中去，這是近年無數次降準降息卻對實體經濟幫助不大的原因，何況整體經濟仍然需要去槓桿，房地產行業仍然需要堅持「三條紅線」。如何有效地舒緩信用壓力，對於央行是一個考驗。

中國經濟的另一個周期性問題，是預期的改變。消費者對收入的預期改變了，其背後是就業問題、降薪問題、房貸負擔問題、子女教育成本問題、人口老化問題、年輕人躺平問題，這些未必是貨幣政策可以直接解決的。製造業對行業競爭、未來盈利看不清楚，平台公司面臨強監管衝擊和資本市場寒流，投資決策自然審慎。

除此之外，中國人民銀行還受到外圍環境的制約。以美國聯儲為首的西方發達國家央行估計今年將進入政策回擺期。雖說中國的政策會以我為主，但是政策差異性或多或少會對利率、匯率政策構成掣肘。

政策放寬的效果如何，仍有待時間檢驗，不過中國人民銀行在政策意向上邁出第一步，對於市場仍不失為2022年開局的一個好兆頭。