港股迎接SPAC上市潮，一文詳解資本市場「盲盒模式」

今年以來，港交所迎接多家SPAC遞表上市。近期，由李寧參與發起的Trinity Acquisition遞表港交所主板，摩根大通和瑞信擔任聯席保薦人。

招股書顯示，Trinity計劃專注全球性消費領域生活方式公司，以創造長期股東價值。Trinity發起人為著名企業家李寧、私募股權公司LionRock及Astrapto，分別擁有已發行的所有B類股份33%、42%及25%。

據Wind統計，2022年以來，已經有4家SPAC遞表港交所上市：1月17日，港交所迎接Aquila Acquisition（Aquila）遞表；1月28日，Tiger Jade Acquisition（Tiger Jade）遞表港交所；1月31日，Trinity Acquisition（Trinity）及Interra Acquisition（Interra）同時遞表港交所。

// 四家SPAC專注不同領域 //

SPAC是一種空殼公司，IPO的目的是在上市後一段預設時間內收購（即SPAC併購交易）一家公司（即SPAC併購目標）。如果併購交易成功，目標公司將實現公開上市。如果併購交易在規定的截止日期之前沒有成功，則必須清算SPAC，並將籌集的資金退還給投資者。

同「借殼上市」相反，SPAC可理解為由一個已上市的殼公司主動收購另一家公司。擬上市企業藉由SPAC模式上市一般分為四個階段：專業發起人創立SPAC；SPAC殼公司完成IPO上市；尋找併購標的，並通過PIPE（私募股權融資）確保併購順利完成；完成併購（De-SPAC），更換股票代碼及公司名稱。

據Wind梳理，目前遞表港交所上市的四家SPAC分別投資於不同領域：Aquila計劃重點關注亞洲（特別是中國）「新經濟」行業（例如綠色能源、生命科學及先進科技與製造行業）內有科技賦能的公司；Tiger Jade專注於醫療保健行業；Trinity關注全球性消費領域；而Interra則計劃投資創新科技、消費及新零售、高端製造、醫療健康及氣候行動等領域的高增長型公司。

而從發起人來看，四家SPAC的發起人均來自知名機構和個人。例如，Aquila發起人之一為招銀國際資產管理；Tiger Jade發起人包括專注醫療保健的私募股權基金泰欣資本；Trinity發起人包括知名運動員李寧；而Interra則由春華資本、農銀國際資管等機構發起。

// 港股SPAC上市機制概覽 //

2021年12月，香港交易及結算所有限公司（香港交易所）全資附屬公司香港聯合交易所有限公司（聯交所）公布引入新規則，在香港設立全新SPAC上市機制，並於2022年1月1日起生效。

港交所規定，獨立PIPE投資（上市後私募）的規模應根據不同規模的SPAC併購目標而設置不同門檻；而獨立PIPE投資至少要有50%來自至少三名機構投資者，三者的資產管理總值須分別至少達80億港元。

如果SPAC不能在上市後24個月內公布特殊目的收購公司併購交易，或在36個月內完成併購交易，香港交易所可以暫停該SPAC的交易。該SPAC必須在停牌後一個月內，將其籌集的資金（加上應計利息）100%返還給其股東。然後，該SPAC將被除牌。

與新加坡及美國相比，香港市場SPAC機制在投資者資格、發起人資格規定及上市規模等方面具有更嚴格規定。例如，從投資人來看，在完成SPAC併購交易前，香港市場只允許門檻較高的專業投資者認購和買賣SPAC證券。

華泰證券研究所認為，SPAC作為一種傳統上市方式的補充，將在波動的市場環境中給發行人提供新選擇，有助於幫助香港市場和港交所保持綜合競爭優勢。市場不確定性下降和SPAC落地可能在一定程度上提振港股IPO市場，流動性環境和SPAC能否找到優質目標公司亦可能影響港股SPAC的長期繁榮。

國開證券表示，預計短期內中國大陸引入SPAC模式的可能性不大，原因有四：一是北交所作為服務創新型中小企業的主陣地的定位，短期內不會改變；二是註冊制尚待全市場實行；三是SPAC模式與現有上市規則相沖突，修改非一朝一夕之功；四是國內投資者教育亟待加強，冒然引入SPAC模式與保護投資者理念相悖。從中長期來看，引入SPAC模式或存在一定可能性。

// 海外SPAC募資情況 //

國開證券表示，從全球範圍來看，SPAC IPO的數量和募資金額均在2020年第二季度迎來向上加速的拐點，分別達到25家和65億美元，第三季度82家IPO共募資金額291億美元，第四季度延續增長態勢，134家IPO共募資353億美元，2021年第一季度實現井噴式爆發，單季共298家IPO，募資金額達到828億美元，2021年第二季度募資金額斷崖式下跌，61家IPO只錄得119億美元。

從SPAC繁榮的背後因素來看，充足甚至氾濫的流動性是基礎；疫情是前所未有的「催化劑」；各方利益共振是動力源泉。但SPAC模式是有政策紅利的，當監管政策一旦收緊，這種狂熱將驟然降温。從長期來看，技術創新應用周期越來越短，重新分割利益的訴求又是支撐SPAC狂潮的長期因素。

自2021年年初以來，近200家公司完成了與美國上市的SPAC合併，涉及一系列行業，包括軟件、生物技術、電動汽車和體育博彩。但SPAC股票的贖回在去年夏季開始回升，去年7月份的贖回量在50%以上，併購取消的情況也有所上升，表明了投資者的一些不滿情緒。

佛羅里達大學沃靈頓商學院(University of Florida's Warrington College of Business)教授傑伊·裏特(Jay Ritter)利用SPAC Research的數據說:「在2020年和2021年期間完成的262宗SPAC併購交易中，2021年12月31日的平均股價為8.70美元，大大低於併購時超過10美元的平均股價。」

Ritter補充說:「考慮到2021年股市接近歷史高點，2020-2021年併購交易後(De-SPAC)期間的平均股價下跌是值得注意的。」