Q4業績超預期股價卻反跌，英偉達留住市場信心底氣足？

在收購Arm宣告失敗後，英偉達交出了自己的2021年第四季度以及全年財報。從數據來看，它繼續延續了多個季度以來的超預期能力，營收、淨利潤均連續7個季度創歷史新高，抵抗住了供應鏈緊張的風險。還在遊戲和數據中心之外的擴展性業務上有所突破，比如和捷豹路虎達成合作協議。

儘管如此，英偉達盤後股價依然以下跌2.68%收尾。實際上，經過去年11月以來近三成的股價下跌後，市場依然沒有對英偉達估值的合理性形成統一論斷。當然，這或許更多歸因於宏觀。哪怕英偉達業績穩健、前途光明，投資者對風險的牴觸卻依然佔上風。

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業務連創新高，晶片供應或繼續承壓

半導體行業協會（SIA）發布的數據顯示，2021年全球半導體銷售額首次突破5000億美元，創下歷史新高，英偉達是其中的重要受益者。

截至1月30日的2022財年第四財季，英偉達分別實現營收、GAAP淨利潤76.43億美元、30.03億美元，分別按年增長53%、106%。調整後淨利潤也大漲71%。包括EPS、2023Q1營收等數據在內，除調整後毛利率67%較分析師一致預期偏低0.1%、汽車業務收入受到晶片供應限制不及預期之外，英偉達各項財務數據均全面超過市場預期，再一次展現自己的強勁成長力。

值得一提的是，Q4收入按結構來看，雖然遊戲業務依然按年增長37%至34.2億美元，但備受關注的數據中心收入業務增長71%至32.6億美元，即將超越英偉達遊戲業務，成為第一大營收支柱。根據此前官方披露的數據，遊戲業務方面25%的英偉達存量用户已升級為RTX顯卡，仍有很大潛力。

此外，正如Summit Insights Group分析師KinNgai Chan所說：「英偉達遊戲業務銷售的一個重要部分確實包括加密行業挖礦，而我們認為這一部分的需求可能存在不穩定性。」英偉達推出的用於加密貨幣「挖礦」的晶片產品CMP在2022財年的總銷售額僅為5.5億美元，遠不及公司的樂觀預期。

另外，英偉達專業可視化業務收入為6.43億美元，汽車業務收入為1.25億美元——後者是唯一下降部分，降幅為14%。考慮到汽車行業缺芯的影響，這是英偉達也無法解決的問題。

英偉達此前在CES2022上提到了在汽車和自動駕駛方面已經佔據了絕佳地位，而本次財報也成為英偉達公布和捷豹路虎長期合作協議的機會。從2025年開始，英偉達將為捷豹路虎汽車提供AI驅動的汽車安全和自動駕駛技術。

然而，英偉達確實還沒有擺脱晶片行業產能不足的問題，就像它的汽車客户們一樣。「我們預計未來每個季度的供應都會有所改善。」CEO黃仁勳在財報電話會議上這樣表示。

這是行業的共識，此前，AMD CEO蘇姿豐也表示：「半導體行業正在發生巨大的投資，無論你是在談論晶圓側，還是在一些基板或後端資產上。因此，我們正在取得進展。我確實相信，今年上半年將繼續相當緊張。但今年下半年，我認為情況會好一點。」

這種限制最明確的部分是遊戲，它導致玩家更新換代速度依然緩慢。但從增量上看，供應的關鍵點將落在數據中心業務上，這是目前競爭最為激烈且收入增長最核心的部分。

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數據中心增長迅猛，越發甩開AMD

根據中信證券的統計，2021年Q2末期以來，全球雲計算巨頭Capex支出繼續擴大，謀求進一步擴張，這將進一步放大對英偉達晶片和方案的需求量。CEO黃仁勳強調：「我們看到市場對Nvidia計算平台的特殊需求旺盛。」花旗分析師Atif Malik則認為至少在2022年，數據中心的趨勢是「保持穩定的」。

這更可能是由於此前包括亞馬遜、微軟、谷歌在內，都披露了雲計算的積極展望，這預示着更多的軟硬件需求。CEO黃仁勳總結稱：「公司數據中心業務的增長驅動因素有這麼幾個，包括超大規模數據中心，公有云，企業核心雲和企業邊緣雲，所有業務都出現增長。」

因此，雖然英偉達數據中心業務收入已經接近遊戲業務收入，但其增速卻是遊戲業務增速的將近兩倍——在雙方都受到明顯供應限制的情況下。

英偉達並非唯一的受益者，2月1日AMD公布財報時，其CEO蘇姿豐就談到了數據中心硬件採購大幅推動增長。但在營收成效上，AMD和英偉達的差距正在持續放大。這並非指英偉達以個人電腦市場GPU 83%的份額「碾壓」AMD，而是強調在全行業高速發展時，英偉達的支配性地位正在產生更強的話語權和壓制力。

根據Mordor Intelligence的數據，今年對數據中心加速晶片的需求預計將增長近15%，這一增長率可能持續到2026年。而根據市場研究公司Omdia的數據，Nvidia將再次以80%的份額領先於這一領域。

至少在數據中心相關領域，英偉達短期目標是全球hyperscale/vertical市佔率接近翻倍至20%。在一些基礎的硬件上，CEO黃仁勳在電話會議上表示了充分的信心：「我們是世界上最快內存速度產品的最大消費者，而且據我所知，沒有接近的第二名。」「我們在任何系統中擁有最快的網絡。」他補充道。

目前，AMD為數不多的「領先」之舉可能是成功收購賽靈思，這將為它在AI雲計算、邊緣計算等市場帶來新的驅動力，而這與英偉達收購Arm失敗形成了鮮明對比。

英偉達原本試圖利用收購Arm擴大數據中心方面AI解決方案等實力優勢，同時挖掘Arm數據中心的潛力，比如服務器CPU。但現在只能以購買長期授權的方式實現借道。CEO黃仁勳表示遺憾：「我們盡了最大的努力，但反對意見太強了。」

儘管如此，在一個特殊的大背景下，無論是交易的失敗還是業績超預期，都很難改變投資者的看法。英偉達去年衝擊萬億市值的情景歷歷在目，但目前其拋售似乎遠未結束，距離去年11月的高點下跌約28%之後，英偉達需要的轉機似乎已經不是它自己能提供的了。

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告別Arm交易，英偉達在大跌後等待什麼轉機？

當宏觀加息壓力顯現，市場的擔憂是，跟英偉達的業務增長相比，其估值和預期是否太貴了。目前，納斯達克100指數在2022年內下跌了14%，英偉達並不能證明它具備抵抗風險的獨特性。

Wedbush分析師馬特·布賴森Matt Bryson表示：「我們預計數據中心將再上行一個季度，增長幅度可能繼續由供應挑戰決定，而不是最終需求的任何短缺。」但他只予以中立評級，因為「我們的擔憂仍然主要與估值有關」。英偉達目前PE約為49倍，而去年的高峰約為90倍。

假如收購Arm成功，在數據中心業務之外，英偉達有望深入移動端、物聯網和邊緣計算等領域。而失去這次機會不只要付出13.6億美元的「分手費」，更少了一個快速拔高能力的機會。

亞馬遜AWS加速自研CPU和加速晶片處理器，谷歌基於Open-CL打造異構加速的雲計算網絡以控制對英偉達CUDA的潛在需求，德州儀器和英飛凌在汽車電子領域的競爭力，這些綜合因素潛在影響着英偉達地位的穩固，儘管短期不會讓市場格局有任何變動，但市場極度關心英偉達的高速增長還能保持多久。

在基數已較高的情況下，半導體行業的需求和漲價有主導英偉達超預期能力的趨勢，除非它能拿出更好的產品。

實際上，參考財報前一天英偉達因宏觀趨勢緩和大漲，目前其情緒因素的強勁主導仍存。很難單純通過業務對增長推波助瀾。

然而，如果在一個月內有更多穩定市場情緒的因素出現，英偉達很可能在今年3月的GTC上得到新的助力，CEO黃仁勳稱之為「有史以來最激動人心的開發者大會」，其重點訊息包括新晶片，新計算平台，新的AI和機器人突破以及Omniverse的新前沿。

到了下半年，遊戲和網絡供應壓力將緩解，一方面能夠釋放英偉達的產品潛力，另一方面也會形成對出貨的挑戰，因為壓力的緩解是針對全行業的。好消息是，在汽車業務上，這一點更為關鍵。

CFO克雷斯強調：「在第四季度和第一季度之間，我們可能會在汽車領域實現按月增長。」如果行業需求穩定，這種增長或許還將持續下去。

在更遠的未來，英偉達的軟件收入還存在新的想象空間，這包括NVIDIA AI Enterprise，Omniverse和DRIVE等很多部分。CEO黃仁勳在描述中將其簡化為2500萬台服務器、4000萬設計師和創作者、1000萬輛汽車，這是一個巨大的市場。

英偉達尚不能對軟件業務給出具體的數據，但當它開始打包提供一些服務的時候，新的機遇確實已經在醖釀。只要技術壁壘一天還在，你可以永遠相信「賣鏟子」的英偉達，它僅僅需要一次合理的擇時而已。