中資股的尷尬：時代變了

中資股哀鴻遍野。

美國中概股和香港中資股，從最高點股價跌去七成以上的比比皆是，甚至不少藍籌中資公司的股價也狂瀉。市場在嚴重超賣之後出現反彈，並不出奇，但是我們必須要從宏觀的角度和用歷史的視野，看清楚究竟發生了什麼。

在半年多一點的時間裏，中資股連遭三次重創。從國家加強監管，到美國退市風波，再到如今的烏克蘭危機，作為一個資產種類短期內遭遇此的暴捶，在資本市場上是不多見的。

有人說，攻擊烏克蘭導彈落到了港交所，炸散了港股。此言有一定的道理。烏克蘭危機為幾乎所有的風險資產帶來了情緒上和價格上的震盪，但是除了一直沒有恢復交易的俄羅斯股市，沒有一家股市、沒有一個資產種類，如中資股那麼暴跌的。

任何人準備入市抄底前，不妨考慮一下，中資股為什麼比美股、英股、日股跌多出那麼多？無他，市場擔心美國擴大制裁範圍，殃及中國資產。

現代戰爭，已經不侷限於狹義的軍事戰爭了，而且還包括貿易戰、經濟戰、金融戰、訊息戰、媒體戰等。出乎普京意料的是，面對他的「特別軍事行動」，美國和北約沒有派出一兵一卒參戰，但卻祭出了二戰之後未曾見過的嚴厲制裁行動。由於外匯儲備被凍結，俄羅斯央行無法套現，只能坐視盧布匯率暴跌。

當美國政府提出，中國不得幫助俄羅斯，否則會有「嚴重後果」，市場開始產生聯想。部分全球基金賣出中資股，以調整風險敞口，這個觸發了一波又一波的去風險權重，誘發沽空，誘發margin calls。

此時此刻，不必看圖表，基本面分析也變得不重要，重要的是想清楚四個字，「風險溢價」。中資公司進入港股、美股這三十年，正好遇上和平紅利時期。柏林牆的倒塌，標誌着冷戰的結束。鄧小平的改革開放，讓十幾億人口的勞動力和市場融入到了全球大循環的洪流中。中資股是在這個背景下應運而生的，成長壯大的。

俄羅斯揮軍烏克蘭，不僅僅是一場戰事，而是勾起了冷戰時代的回憶，觸發了冷戰式的應對，催生出冷戰式的對峙。冷戰時期那種兩個陣營對立，未必適用於現時的地緣政治，但是資本市場是現實的，是厭惡風險的。

本次中資股調整的核心邏輯，是資本上調了中資股的風險溢價，估值中樞需要重新審視，基金的倉底貨被大量拋售。圖表變得不重要了，因為環境不同了。基本面分析也暫時不重要了，因為估值的參數被調整了。

市場有起有伏，烏克蘭局勢、中美互動都可能影響到市場情緒。然而，資金對增長憧憬似乎被風險溢價所取代，這才是中資股現在的尷尬。國家監管，美國退市和制裁熙攘，背後都是風險溢價重設。明白了這一點，再去檢視如何佈局投資。

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