通脹攪局下，經濟復甦繼續利好商業地產

6月10日晚公佈的美國5月CPI數據，繼續維持上漲勢頭，按年漲5%，再次超過市場預期，核心CPI也上行至3.8%，創1992年以來的最高。

這並不令我們意外，我們仍然預計通脹在未來一個季度可能仍然偏高，但年末或明年初大致回落至温和水平。不過就中長期來説，通脹的中樞水平可能較前一個十年有所提升。

在通脹擔憂的不斷擾動下，身邊的很多投資者越來越擔心在投資組合中如何應對通脹升温，如何抵禦較高估值的風險資產的波動，哪些低相關性的策略或資產值得配置等等，我們看到類似這樣的需求一直有增無減。

一般來説，通脹是債券類資產的勁敵，而通脹掛鈎債券雖説可以直接對沖通脹，但回報的上行空間也相對有限。股票類資產則需要稍做區分，例如目前的情況下，繼續利好我們一直看好的價值股、周期股。

從較長趨勢來看，黃金具備一定的抗通脹屬性，但是歷史上一些階段，黃金的確沒有跑贏通脹。比如在1980年後的近二十年裏，再比如今年，金價也沒有在通脹上升的時候大漲。這主要原因是金價的走勢還受到更多因素的擾動，近些年，比特幣的異軍突起也對黃金的抗通脹表現形成一定挑戰。

傳統上，房地產也是抗通脹的較好選擇，尤其是「健康」的通脹。也就是説在宏觀經濟比較好的時候，通脹温和上升，這樣的環境往往利好房地產這類實質資產，能持續獲得隨通脹上漲的租金收益的同時，還有一部分回報來自於房價漲幅。

歷史數據顯示，以美國房地產REITs指數為例，在過去20年裏的股息增長，除了2002、2009和2020這三年之外，幾乎每年都跑贏美國消費物價指數。

從總回報的角度，過去30年，在通脹低於2%的12個年份裏，REITs指數的平均年化回報為7.4%，但在通脹高於2%的18個年份裏，REITs的平均年化回報則有16.5%。

即使與美股相比，房地產的表現也可能比大家想象的要好，過去20年和過去30年，REITs指數都跑贏了標普500指數，年化回報超過了10%。

這也是為什麼，我們從去年下半年開始持續看好後疫情時代海外房地產的復甦，特別關注了以美國為主的住宅地產熱潮和商業地產機遇。

除了大家已經比較熟悉的美國住宅地產在疫情後持續繁榮之外，市場也證明了美國商業地產可以説是今年以來表現最好的主要資產之一。去年因為疫情受損的一些商業地產板塊都在今年以來出現了顯著的復甦。

我們還是以數據更新及時的REITs指數為參考，美國房地產信託基金領漲全球，年初至今回報超過20%，在5月的時候完全收復去年疫情以來的失地。

在細分板塊中，受益於疫情相對受控、疫苗普及和經濟重開，去年的「輸家」，例如零售板塊的反彈力度最為強勁，漲幅超過了30%，休閒度假等板塊也有接近兩成的反彈。

而公寓等住宅板塊在就業改善下也繼續好轉，漲幅達到了26%；儘管大範圍的回歸辦公室還沒有出現，但辦公樓需求在二季度開始出現了較為明顯的改善，辦公樓漲幅則有約17%。

去年的「贏家」例如工業、倉儲、數據中心等板塊則和我們的預期一樣，繼續維持增長的勢頭，其中工業板塊尤為強勁。

這和我們在香港觀察到的趨勢非常相似，疫情之下香港商業地產也還是出現回暖的跡象。一季度以來，市場上已經錄得數宗大型交易，尤其是在工業類型地產的交易較為活躍。

開發商在寫字樓市場的信心也比想象的要激進，上個月銅鑼灣「地王」加路連山道，不僅沒有像市場擔憂的流標，更是以高於預期上限15%的價格成交，這令下周公佈截標結果的歷來最貴的中環海濱商業「地王」更令市場期待。

不過需要提醒的是，如果在去年中入市收益型的地產投資，回報可能不會亞於股票表現，但目前很多地產相關資產幾乎已經回到疫情前水平，接下來的漲幅不太可能較上半年更為強勁。未來一兩個季度，宏觀經濟條件的改善仍然會繼續利好大多數收益型房地產資產的温和復甦。

但隨着經濟復甦進程的推進，投資者則更加需要對不同類別的機會做出區分，識別出受益於長期順風因素的板塊，例如數字化改革和人口遷徙等形成的機會，與面臨長期結構性挑戰的地產類型，例如傳統零售和辦公模式這一類在疫情後可能形成的永久轉變等等。