美股掘金 | PANW，“行業購買機會的首選之一”

作者 | Merci

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帕洛阿爾託網絡公司(Palo Alto Networks)，12年紐約證券交易所上市，核心產品為“下一代防火牆”，提供網絡活動的可視化能力，可基於應用、用户與內容進行網絡活動的精細化控制，同時提供基於雲的安全服務來拓展防火牆的安全性。10月末上市轉移到納斯達克全球精選市場，預計12月將登陸納指100，並保留其PANW股票代碼。

目前市值542.39億美元，領先於該指數目前30多個成分股公司。預計截至2024年可尋址市場達到1100億美元，2021~2024年的年複合增長率為14%。最近財經名嘴Jim Cramer稱，納指受衝擊時，優選同類最佳科技股，提到PANW為行業尋找購買機會的首選。其股價也確實在疫情以來一路高歌。我們一起詳細看看。

01 商業模式：所謂領導地位的擴張

先看幾個核心邏輯：

（1）網絡安全如今對技術和實現形式更為苛刻，威脅比以往任何時候都大。開始，網絡安全集中於防火牆，而後迅速擴大的安全需求導致點產品的激增，當隨着應用程序遷移到雲端並且用户變得移動，流量被回傳以保持安全性，現在網絡安全要求更高的技術標準實現。而漏洞複雜到威脅貫穿行業發展的整個生命週期，攻擊行業範圍覆蓋廣（技術、運輸、醫療保健、金融服務、政府和政治組織、公用事業、零售和公共基礎設施）。

（2）無論是公有云（可見性、合規性、治理，工作負載安全、網絡安全和身份安全）還是私有云（應用程序生命週期安全），用户需要越來越多的功能來保護雲環境，混合環境下，新技術的採用以及隨之而來的企業邊界消失，設備與程序工作負載激增擴大了攻擊面，而傳統的行業的解決方案只能滿足12%~15 %。

（3）越來越多的警報讓大多數 SOC 不堪重負，“單一數據源”產品並沒有解決問題。11K警報/天，只有 17% 涉及自動化，需要4+天的時間調查，仍然有28%的警報被忽略。此外，在75 種用於監控資產的安全產品，只有不到30% 的 SOC 團隊達到各自的KPI，但卻平均需要 287 天來識別和遏制數據泄露。

（4）相較於傳統供應商，PANW做到大規模集成的安全解決方案，規範化數據實現高級分析，以降低風險並提高服務可用性。可支持安全運營中心(SOC)檢測、分析和緩解複雜混合環境中的安全威脅，幫助優化安全運營，改善整個IT基礎設施的檢測和緩解能力。並使得各行業客户在更少的誤報和漏報的情況下提高安全操作效率。

如果一句話概括PANW所做的事情，那就是某個細分市場做到領先，然後不斷切入再做領先，過程中持續橫向擴張。PANW，2020年在防火牆和零信任平台取得領先地位，2021年轉瞬之間將其領導力保持並擴展至SD-WAD、SOAR、XDR和VulnerabilityManagement。

02 經營情況

拆解來看，目前PANW核心開展三塊業務，網絡安全、雲安全和安全運營，並分別在行業取得一定優勢。

1. Network Security

450億美元空間的Network Security 為PANW關注的重點。其增長驅動力在於：

在混合工作和雲採用的推動下，公司核心產品SASE 的複合年增長率為 36%，多雲轉型驅動的軟件防火牆複合年增長率為 13%，並引入新的安全服務（IoT、DLP、NG-CASB）。

PANW提供Network Security Platform，為所有用户和應用程序提供一流的安全性，能夠跨硬件、軟件和 SASE的集成安全服務，在所有地點優化最終用户體驗，並實現統一安全運營。目前PANW已成為市場上最大的軟件防火牆廠商，提供對虛擬/容器工作負載、5G基礎設施的一致保護，硬件、軟件和 SASE在所有外形規格中始終可用。

核心競爭力：10次在Gartner網絡防火牆魔力象限領先；新推出ML-Powered 4代設備，性價比行業領先。

2. Cloud Security

公有云支出預計將繼續同比增長 25% 以上，雲安全支出預計將穩定在公共雲支出的 6-7%，混合雲將使我們成為首選的安全合作伙伴，保護軟件供應鏈將進一步擴大 TAM

PANW提供保護“完整雲堆棧”的雲平台Prisma Cloud，這一塊也已成為業界最大的雲安全解決方案，能夠支持雲安全狀態管理、雲工作負載保護、雲網絡安全和雲基礎設施授權管理。其中，雲工作負載保護在21財年Q4同比增長122%，用户基礎不斷擴大，21財年Q4，Prisma Cloud 和G2000 Prisma Cloud 客户數分別同比增長47%和39%。

核心競爭力：同類中功能最佳且完全集成，適用於任何雲的全棧、全生命週期安全；根據Gartner2021 Hype Cycle，Prisma Cloud覆蓋7個市場；GigaOm Vulnerability Management Radar報吿，PrismaCloud行業領先；據Forrester總體經濟影響研究，PANW投資回報率276%，NPV 580 萬美元。

3. Security Operations

受ML分析和自動化需求的推動，安全運營預計將同比增長約15%，端點保護市場預計將在EDR到XDR過渡的推動下維持20%的複合年增長率，同時由於監控企業攻擊面的需求增加，漏洞評估市場預計將同比增長24%。

PANW提供三塊相互聯繫的產品，為SOC提供完整的可見性、高級AI/ML分析和端到端自動化。

（1）Cortex XDR，為下一代 SOC 的核心產品，集成和規範化所有數據，驅動 AI/ML 分析；

（2）Cortex XPANSE，為所有互聯網資產的完全可見性，且與XDR集成時，能夠提供完整的企業視圖；

（3）Cortex XSOAR，用於安全操作的端到端工作流自動化，能夠使SOC能夠專注於關鍵警報。

核心競爭力：Palo Alto Networks SOC以其1分鐘響應時間冠絕行業，一般檢測時間只需10秒；（高優先級警報）平均響應時間，1分鐘。連續7次獲得TSIA和JD Power獎，客户滿意度達到90%。

具體來看，Cortex XDR，被GigaOm評為漏洞管理雷達的領先者，也在Gartner ASM 報吿中排名第一；Cortex XPANSE，MITRE ATT&CK 評估中的最佳組合預防和檢測以及 Forrester ESS Wave 中的領導者；Cortex XSOAR，KuppingerCole 安全編排自動化和響應領導指南的領導者。

在硬核科技之外，PANW的軟實力在業內也非常突出，無論是品牌口碑、團隊競爭力還是ESG，包括最近剛剛在“新聞週刊”2021年最受歡迎工作場所排行榜上排名第一，都能夠體現。

再來看一些核心數據：Billings，ARR（年經常性收入）和Rule of 60

過去一年PANW產品外形實際上經歷了從硬件到軟件的轉變，防火牆Billings增速首先從19%回落至16%，而後隨着技術創新、產品轉型升級，突破20%攀升並穩定在26%，軟件防火牆具有更高的質量並提高收入可見性。在NGS (Next-Gen Security) 下一代安全產品方面，PANW正形成持久且快速增長的 SaaS 業務。NGS佔到 21財年總Billings的 28%，年經常性收入ARR增速在64%。

考慮到行業競爭激烈，PANW的優勢可以理解為逐漸凸顯，整體營收增速在業內在行業算不上快，但貴在穩定上升和可持續。預計21~24財年，營收年複合增長率為23%，Billings年複合增長率為22%。另外，PANW已經實現穩定盈利並保持18.9%的經營利潤，這對於大部分SaaS網絡安全公司來説並不容易。

再來看一項“神奇”的指標，我們知道Rule of 40被普遍作為衡量SaaS公司成長與盈利情況的核心指標，二者數值之和高於40%一般可以認為這家公司比較靠譜。那麼PANW處於怎樣的水平呢？成年人選擇不為之苟同，自己標榜近乎60%，遠高於MSFT、CRM等老牌龍頭。

現金轉換使PANW成為同行的佼佼者。原因在於PANW優化大額交易以獲得長期價值和現金條件，使用公共雲作為資本支出的替代方案。預計22~24財年，年自由現金流利潤率將增長 100%~150%。

放眼未來，網絡安全板塊有能力讓投資者免受成長型和週期型股票之間拉鋸戰的影響。基礎設施架構跨行業擴展雲化，疫情倒逼數字化轉型趨勢加快支撐成長，以及利好政策的確定性邏輯不變。值得注意的是，相較於科技股普遍高估值待業績兑現的挑戰，PANW為11x估值，增長穩健且在行業被低估，“高築牆，廣積糧，緩稱王”。

風險情況：通脹、債務危機與疫情的衝擊下，科技股的漲跌幅波動變大，網安板塊的公司因整體面臨不斷被殺估值的風險，短期內增長具有不確定性。